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招商宏观 | 各行业海外布局的选择和表现有何差异?

招商宏观 招商宏观静思录 2023-06-18

国内宏观经济小组

张静静    S1090522050003    首席
张秋雨    S1090519010001     组长
罗   丹    报告联系人              研究员

报告发布时间:2023年4月6日

文 | 招商宏观张静静团队


核心观点

2018年中美贸易摩擦后,我国企业积极进行海外布局阶段(部分行业受疫情影响中断严重),其中,机械设备、电子和医药生物行业最为积极。此行为在帮助企业避免贸易摩擦的同时,能使多个行业的营业收入有更好表现。受益于海外投资设厂的行业排序为美容护理、农林牧渔、纺织服饰、轻工制造、电力设备、建筑材料、机械设备、传媒、食品饮料、商贸零售等行业。我国与日本都曾遭受过美国较为严厉的贸易制裁,但我国目前GNP与GDP的差距并未表现出与日本相似的走势。原因在于:(1)受到贸易制裁后,同样时间段里的日元升值幅度远远大于人民币,短期内日本企业“走出去”的速度快于我国;(2)上世纪80年代中后期,日本已不是重要的吸引外资目的地,对外直接投资能直接拉升GNP与GDP的差距,而我国在2018年受到贸易制裁后,制造业对外投资速度依然慢于外商对我国的投资,外商投资冲抵了部分对外投资造成的GNP与GDP背离之势。为了规避贸易制裁,企业对外投资选择的方向有两个:一是直接对美投资,将公司设立到美国当地,尤其是对于制造业来说,这种选择更直接有效;二是在东盟、非洲、一带一路国家等地方投资设厂,构建“中国-东盟等地-美国”的贸易网络,这种选择既可以规避贸易制裁,也可以利用当地的劳动力禀赋优势。此外,近年来,我国对外直接投资的行业结构已然发生变化,高附加值制造业以及急需拓展当地市场的服务业逐渐成为对外直接投资的主要力量。上市公司海外设厂数据显示:(1)受中美贸易摩擦影响较大的行业,公司海外投资建厂的步伐从未停止,尤其是机械设备、电子和医药生物选择在海外投资设厂的公司数量增加趋势更为明显。中美贸易摩擦以后,通信行业中有海外子公司的上市公司数量占比明显上升。(2)作为具有较高附加值的医药生物、机械设备(其中资本密集型公司)、汽车以及电子(其中资本密集型公司)行业,这些行业的公司在美国设立子公司的数量明显多于其他行业。其他更依赖于产业链完整和寻求更低生产成本的机械设备、电力设备、电子、纺织服饰等行业倾向选择在东盟主要国家(包括越南、老挝、印度尼西亚等)设立海外子公司。上市公司财报数据显示:受益于海外投资设厂的行业排序为美容护理、农林牧渔、纺织服饰、轻工制造、电力设备、建筑材料、机械设备、传媒、食品饮料、商贸零售等行业。(具体计算方法详见正文)

正文


一、中美贸易摩擦后,企业“走出去”为何没有使我国的GNP与GDP走势分离?

美国对中国关税加征涉及的商品范围较广,逐渐从高附加值到低附加值。2017年8月,美国贸易代表罗伯特·莱特希泽宣布发起对我国在涉及技术转让、知识产权和创新领域方面启动“301”调查。2018年3月调查结果公布后,美国正式宣布对从我国进口的部分商品加征关税,回顾美国对我国加征关税的具体时间发现∶第一阶段(2018年7月),对List 1的中国商品加征25%关税,涉及818个关税品目、商品总价值约340 亿美元;第二阶段(2018年8月),对List 2的中国商品加征25%关税,涉及279个关税品目、商品总价值约160亿美元;第三阶段(2018年9月),对List 3的中国商品加征10%关税(2019年5月升至25%),涉及5733个关税品目、商品总价值约2000亿美元;第四阶段(2019年9月),对List 4的部分商品分步骤加征 15%关税,立即生效的商品总价值约 1200 亿美元,另外商品价值约 1800 亿美元的商品于2019年12月生效。
目前来看,高关税成为美国对华施压的"新常态"。通过美国对华具体贸易制裁事件梳理可知,对应到申万行业,受到贸易制裁最严重的行业依次是:电子、通信、计算机、机械设备、医药生物、电力设备、纺织服装和轻工制造等。尽管中美双方达成第一阶段经贸协议共识后,美国取消了第二步骤关税制裁计划,并承诺自2020年2月起把第一步骤关税率减半,但有近三分之二中国商品的征税权被美国保留,美国对华平均进口关税率仅由21.0%微降至19.3%,依然远高于两国贸易摩擦之前的水平(3%)。[1]
我国与日本都曾遭受过美国较为严厉的贸易制裁,但我国目前GNP与GDP的差距并未表现出与日本相似的走势。
从历史上看,日本曾在1985年被迫签定“广场协议”,此后日元大幅升值。为了减少贸易摩擦,日本制造业开始增加对外直接投资,1985年以后日本企业“走出去”的数量越来越多,这促使日本GNP与GDP的差距越来越大。反观我国,我国GNP与GDP并未大幅背离。原因有两个:(1)受到贸易制裁后,同样时间段里的日元升值幅度远远大于人民币,短期内日本企业“走出去”的速度快于我国;(2)上世纪80年代中期,日本已不是重要的吸引外资目的地,对外直接投资能直接拉升GNP与GDP的差距,而我国在2018年受到贸易制裁后,制造业对外投资速度依然慢于外商对我国的投资,外商投资冲抵了部分对外投资造成的GNP与GDP背离之势。

二、近年来,各行业布局海外的节奏有何差异?

为了规避贸易摩擦,对外投资选择的方向有两个:一是直接对美投资,将公司设立到美国当地,尤其是对于制造业来说,这种选择更直接有效;二是在东盟、非洲、一带一路国家等地方投资设厂,构建“中国-东盟等地-美国”的贸易网络,这种选择既可以规避贸易制裁,也可以利用当地的劳动力禀赋优势。我国对外直接投资占全球的份额一直维持在10%以上,2020年占比一度达到20%,其中制造业对外直接投资流量在2015年-2017年一直保持强劲上升态势,2018年出现下降,随后几年逐渐回升。从对外直接投资的总量数据上看,我国对美国的直接投资也并非一帆风顺,主要原因是:在中美贸易摩擦背景下,美国加强了对中国并购美国当地公司的安全审查。美国外国投资委员会(CFIUS)市场以“威胁美国国家安全”或“中国政府控制”这些理由阻止中国企业的并购交易。在“逆全球化”的进程中,区域贸易合作的重要性愈加突出,中美贸易摩擦后,我国对东盟的直接投资流量明显增加,对其制造业投资的占比也大幅提升。

近年来,我国对外直接投资的行业结构已然发生变化,高附加值制造业以及急需拓展当地市场的服务业逐渐成为对外直接投资的主要力量。自2015年以来,农林牧渔、房地产业、水利环境和公共设施管理业、文化体育和娱乐业、信息传输、软件和信息技术服务占整体对外直接投资流量的比重呈现下降趋势,交通运输、仓储和邮政业、电力热力燃气及水的生产和供应业、科学研究和技术服务业、卫生和社会工作等行业占整体对外直接投资流量的比重整体呈现上升趋势。批发零售、采矿业等其他行业均表现出先降后升的走势。

具体到微观企业层面,本文搜集了2015年-2021年不同行业的上市公司在海外投资设厂的数据,进一步探究企业是否倾向于选择“走出去”来规避贸易制裁?
前文中提到,中美贸易摩擦受到负面影响比较大的行业有:电子、机械设备、汽车、通信、医药生物、电力设备等。从数据上看,以上几个行业的公司在海外投资建厂的步伐从未停止,尤其是机械设备、电子和医药生物选择在海外投资设厂的公司数量增加趋势更为明显。比如:机械制造行业中,徐工机械、郑煤机、山河智能这三个代表性企业都在2018年后增加海外投资设厂数量(除香港澳门及避税地),其中徐工机械的海外子公司(除香港澳门及避税地)数从2018年的9个增加到2022年底的13个;电子行业中立讯精密、洲明科技、利亚德这三个代表性企业也同样表现出进行海外扩张的趋势,其中立讯精密的海外子公司(除香港澳门及避税地)数从2018年的11个增加到2022年底的24个。计算各行业海外投资设厂的公司数量占当年对应行业上市公司总数的比重,可以发现:中美贸易摩擦以后,通信行业的这一占比明显上升。
2019年和2021年的《中国企业对外投资现状及意向调查报告》显示,企业选择对外投资最主要的目的是开拓海外市场,降低企业经营成本、规避贸易壁垒和寻求海外技术的占比明显上升,分别从2019年的31% 、22% 、18%上升到2021年的32%、 24%、 24% 。
因对外投资的目的不同,各行业对不同投资地的倾向有较大差异。作为具有较高附加值的医药生物、机械设备(资本密集型公司)、汽车以及电子(资本密集型公司)行业,这些行业的公司在美国设立子公司的数量明显多于其他行业。其他更依赖于产业链完整和寻求更低生产成本的机械设备、电力设备、电子、纺织服饰等行业倾向选择在东盟主要国家(包括越南、老挝、印度尼西亚等)设立海外子公司,此外这些公司选择在东盟设厂能更好地通过“中国-东盟等-美国”贸易网络实现产品出海。

三、“走出去”增加了哪些行业的海外收入和营业总收入?

从宏观层面看,2015年-2017年,我国对外投资带动货物出口占比呈现明显的上升态势,在中美贸易摩擦后的2019年,此占比下滑到4.67%,随后几年得益于产业链完整的优势,我国企业的出口竞争力提高,对外投资带动货物出口的占比也出现回升。

具体到微观层面,企业选择“走出去”更多的是一种途径,为了探究这种方式是否能真正帮助企业提高收入,我们又搜集了2015年-2021年全部上市公司的年报,将全样本公司按照是否有“海外子公司营业收入”分为“有海外子公司样本”和“无海外子公司样本”。根据申万2021行业分类标准计算出各行业的海外营业收入增速和营业总收入增速等所需指标。
我们选择两种方法判断企业“走出去”是否有利于增加营业收入。第一种:计算以上三个样本关于2019-2021年三年的海外营业收入增速和总营业收入增速,并将有海外子公司的样本计算出来的海外营业收入增速与其他两个样本对应值进行差值计算,即可看出通过设立海外子公司,公司的海外营业收入能否受益,整体营业收入判断亦如此。第二种:如果2019-2021年份里,其中两年以及以上的时间有海外子公司的样本海外营业收入表现优于其他两个样本且三年平均差值大于0,即判断为受益于“走出去”的行业,整体营业收入判断亦如此。
第一种方法判断——2019-2021三年平均值看,有海外子公司且海外营业收入增速大于整体样本海外营业收入的行业有15个(已剔除包含异常值的非银金融、房地产、公用事业),排序如下:美容护理、纺织服饰、农林牧渔、基础化工、建筑材料、医药生物、轻工制造、电力设备、交通运输、石油石化、有色金属、机械设备、食品饮料、社会服务、商贸零售、国防军工。
有海外有子公司且营业收入增速大于整体样本营业收入的行业有17个(已剔除包含异常值的非银金融、房地产),排序如下:美容护理、石油石化、农林牧渔、公用事业、纺织服饰、社会服务、轻工制造、电力设备、建筑材料、机械设备、传媒、基础化工、建筑装饰、食品饮料、汽车、交通运输、商贸零售。
第二种方法判断——海外营业收入受益的行业有12个(已剔除包含异常值的非银金融、房地产、公用事业),排序如下:纺织服饰、农林牧渔、建筑材料、医药生物、轻工制造、电力设备、交通运输、石油石化、有色金属、机械设备、社会服务、商贸零售。
整体营业收入受益的行业有10个(已剔除包含异常值的非银金融、房地产),排序如下:美容护理、农林牧渔、纺织服饰、轻工制造、电力设备、建筑材料、机械设备、传媒、食品饮料、商贸零售。


注:

[1] 李俊久.美国对华经贸规锁:典型事实、行为逻辑与战略约束[J].东北亚论坛,2021,30(01):24-42


风险提示:

上市公司数据披露不完整、计算结果可能有偏差。


以上内容来自于2023年4月6日的《各行业海外布局的选择和表现有何差异?》报告,报告作者张静静、张一平,联系人罗丹,详细内容请参考研究报告。


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20221123 美欧英“躺平”后的经济、政策与资产表现——海外防疫放开观察系列(一)

20221122 波澜再起的数字货币市场——海外风险预警系列(二)

20221121 风口浪尖上的越南——海外风险预警系列(一)

20221120  内需是基本盘——宏观周观点(2022年11月19日)

20221119  “货币桥”测试落地,数字人民币跨境结算加速

20221118  货币政策开始收敛了吗?——三季度〈货币政策执行报告〉解读

20221117 10月经济数据中的星星之火——显微镜下的中国经济(2022年第31期)

20221117 财政收入追赶进度,基建支出增速回正

20221116 缩量符合近期货币政策操作逻辑——2022年11月MLF操作点评

20221116 下一阶段的经济修复会好于预期吗

20221115 站在美元的顶部——2023年宏观经济展望海外篇

20221114 地产政策放松进入第三阶段:择时与影响

20221114 数据向左,预期向右——宏观周观点(2022年11月12日)

20221113 十字路口——2023年宏观经济展望国内篇

20221112 房地产开发商融资环境可能开始改善——显微镜下的中国经济(2022年第30期)

20221112超预期降温的美国通胀——10月美国CPI点评

20221111 回落中的亮点:企业中长期贷款增速持续回升

20221110 民主党“小败”,市场或将进入衰退交易——2022美国中期选举点评

20221109 通胀的变数——10月通胀点评

20221108 外需加速转弱——10月进出口数据点评

20221107 内外皆有积极信号——宏观周观点(2022年11月5日)

20221106 这些经济体,“躺平”后的消费变化

20221105 失业率触底回升态势逐渐明朗——10月美国就业数据分析

20221104 库存周期到底了吗?——显微镜下的中国经济(2022年第29期)

20221103 中期选举前重申通胀目标不会“错”——11月FOMC点评

20221102 历次FED加息期的那些新兴市场危机

20221101 疫情承压、基建持续发力——宏观经济预测报告(2022年10月)

20221031 疫情如芒在背——10月PMI点评

20221030 美联储加息的约束渐强——2022年三季度美国GDP数据点评

20221030 分岔路口——宏观周观点(2022年10月29日)

20221029 怎么看中期选举前的最后一搏

20221028 需求如何跟进供给改善

20221028 利润结构继续下沉

20221026 20大报告中的企业和行业

20221026 四季度基建增速仍有保障——2022年9月财政数据点评

20221025 疫情下的“经济账”与结构性特征——3季度经济数据点评

20221025 出口阻力进一步上升——2022年9月进出口数据点评

20221024 为什么美国不会发生“工资-通胀”螺旋?

20221023 均衡中寻找机会 ——宏观周观点(2022年10月22日)

20221021 全面降息必要性提升

20221021 微妙时刻——显微镜下的中国经济(2022年第27期)

20221020 2022年货币政策:宽而不溢、精准滴灌

20221019 子时还是寅时?——大类资产配置的脉络(2022年4季度)

20221018 流动性调节节奏改变——2022年10月MLF操作点评

20221018 中、下游多个行业的景气度正在上升——中观景气度系列(三)

20221017 中国式现代化——报告最闪亮的关键词

20221017 积极信号正在变多——宏观周观点(2022年10月15日)

20221016 价格出现抬头之势 ——显微镜下的中国经济(2022年第26期)

20221015 如何理解内外通胀形势的截然不同

20221015 2022年财政:积极、精准、可持续

20221014 核心通胀接近峰值——9月美国CPI点评

20221014 综合平衡的实现——2022年稳经济一揽子政策效果复盘

20221013 海外距离流动性危机有多远?

20221012 企业中长期贷款增速拐点已至

20221011 后疫情时代中国海外投资布局——全球产业链系列(二)

20221010 黄金:权益资产的左侧指标

20221009 国庆假期国内重要数据信息汇总

20221009 失业率与时薪同降意味着什么?

20221008 十一假期海外那些事儿

20221007 改变预期才能改变趋势——本轮地产政策效果测算

20221006 东盟产业承接的上限——全球产业链系列(一)

20221005 制造业怕什么?——日本2011至2015镜鉴

20221002 预计Q3经济增速在3.7-4.2%区间

20221001 9月工业生产可能超预期——显微镜下的中国经济(2022年第25期)

20220930 亮点、隐忧、契机——9月PMI点评

20220930 促消费成为政策发力的新目标——三季度货币政策例会点评

20220929 四季度信贷的新支撑——评央行设立设备改造专项再贷款

20220928 意大利大选:一场过关游戏

20220927 Q4修复态势不改——2022年8月工业企业利润分析

20220926 预期会否修复?——宏观周观点(2022年9月24日)

20220925 降准可期

20220924 英央行的不可能三角:宽财政、抗通胀、储备地位

20220923 房地产竣工改善势头有望延续——显微镜下的中国经济(2022年第24期)

20220922 美联储加息的边界——9月FOMC点评

20220921 竣工复苏:容易被忽视的经济亮点

20220920 人民银行“以我为主”的空间有多大?——兼评2022年9月LPR报价

20220919 经济仍在做加法——宏观周观点(2022年9月17日)

20220918 招商宏观 | 增量政策的拉动作用有多少?

20220917 冷热不均 结构分化——显微镜下的中国经济(2022年第23期)

20220916 进一步稳定内需的紧迫性——8月经济数据点评

20220915 有多少消费值得等待——四季度消费形势展望

20220915 看懂“MLF+存款利率”的组合拳

20220914 通胀预期差或令6月海外波动重现——2022年8月美国CPI分析

20220913 9月或为mini版6月——宏观周观点0912

20220912 莫高估政策性工具、低估稳地产效果

20220911 9月社融增速会不会反弹?

20220909  通胀对政策的影响力将趋于减弱——8月通胀点评

20220908 成都、深圳疫情会不会影响9月经济成色

20220908 跨过高温和限电,哪些行业景气度可能延续?

20220907 四个新变化如何影响出口?——2022年8月进出口数据点评

20220906 缓和人民币汇率贬值斜率——央行下调外汇存准金率点评

20220906 决断9月——大类资产配置的脉络(2022年9月)

20220905 短期确定性上升——宏观周观点0903

20220904 3.5%是不是美联储的心理关口?

20220903 9月FOMC或为分水岭——2022年8月美国非农数据分析

20220902 生产修复 出行下滑

20220901 基建投资增速将超过10%——8月宏观经济数据预测

20220831 财政的空间在哪?

20220831 情况正在发生变化——8月PMI点评

20220830 人民币贬值压力大吗?

20220829 理解“不大水漫灌”的正确姿势

20220829 内部压力与外部风险——宏观周观点0827

20220828 欧洲能源危机的可能与影响

20220828 Q3或是全年工业利润增速底——2022年7月工业企业利润分析

20220827 再度转鹰的鲍威尔才是关键——全球央行Jackson Hole会议点评

20220826 海外能源、电价上涨或助力我国全年出口超预期

20220825 五问南方高温:影响真的要结束了吗?

20220824 高频数据中的四川限电影响

20220823 本轮政策效果复盘——从情绪修复、资金支持到基本面改善

20220822 如何理解LPR降幅?地产与汇率的平衡

20220822 政策着眼于力争最好结果——宏观周观点0820

20220821 大类资产的天平向哪儿倾斜

20220820 防疫算政治账不影响经济工作力争实现最好结果的诉求

20220819 专项债限额使用路径可能更快明确

20220819 “芯片四方联盟”下,产业升级重点在哪儿?

20220818 由美日韩经验看我国产业升级前景

20220817 精准把脉人民币汇率

20220816 重回复苏的可行性与年底地产的决定性

20220816 中期选举,民主党还有胜算吗?

20220815 开启降息周期——8月MLF降息点评20220814 假若油价再度反弹20220814 政策的短期目标与中长期诉求——宏观周观点081320220813 国内商品期货、现货价格相继回暖
20220812 寻找社融新支点20220811 踩对通胀的韵脚——2022年二季度《货币政策执行报告》解读20220810 通胀重现19年格局,如何影响宏观政策?——7月通胀点评20220809 “通胀削减法案”能否扭转中期选举乾坤?20220809 从中观研究框架看弱复苏中的结构性亮点——中观景气度系列(一)

20220808 全球产业链的演进路径展望与重构风险评估

20220807 产业链优势或令出口继续超预期———2022年7月进出口数据点评

20220807 确定性下降——宏观周观点0807

20220806 就坡下驴还是横生波折?——大类资产配置的脉络(2022年8月)

20220806 海外市场或重现波动——2022年7月美国非农数据分析

20220805 中国资本市场开放手册2022

20220804 变局下的产业链——多个制造业大国陷入贸易逆差的警示

20220803 关注价格与出行数据的积极信号

20220802 多重冲击、多重约束下的复苏——7月宏观经济数据预测

20220802 2020年货币市场流动性是如何回归中性的?

20220801 制造业超预期回落后的潜在结构性亮点——7月PMI点评

20220801 复苏进入分歧期——宏观周观点0731

20220730  美国陷入衰退了吗?——2022年二季度美国GDP数据点评

20220729 用好既定政策,坚持就是胜利——政治局会议给出的五个关键答案

20220729 出口交货值视角下的中国出口形势

20220728 假若美联储重新“盖住”底牌——7月FOMC点评

20220727 双循环正升级——2022年上半年进出口商品结构分析

20220727 利润V型修复后,关注确定性——2022年6月工业企业利润分析

20220726 8月资金利率缺口会收敛吗?

20220725 美股的短期位置与长期风格

20220724 内需偏弱,但中美利差拐点初现——宏观周观点0724

20220723 高温下的“淡季”——经济观察系列(一)

20220722 海外还有哪些黑天鹅?

20220721 稳就业需要多少GDP增速?

20220720 平衡稳地产与防风险,7月LPR报价持稳

20220719 复苏交易将如何演绎——大类资产配置的脉络(2022年3季度)

20220717 四种宏观场景及政治周期驱动的大类资产轮动

20220716 减收增支快节奏,下半年路在何方?

20220715 未来的三种情景——2022年二季度中国经济数据分析

20220714 7月FOMC前的两个关键数据:加息100BP?

20220714 钱究竟流向了哪里?

20220714 信贷分化与杠杆回升——上半年金融统计数据新闻发布会点评

20220713 居民主动断供停工项目房贷影响评估

20220713 出口高增后的隐忧

20220712 亢龙有悔——6月金融数据点评

20220711 基于利润预期,7月关注哪些板块?

20220710 猪周期开启——6月通胀数据点评

20220710 控通胀压力仍大,7月加息预期强化——美国6月非农点评

20220709 FDI加速流入中国,从哪里来,到哪里去?

20220708 欧元、美元接近平价的背后

20220708 疫后全球价值链重塑、汇率弹性与制造业竞争力

20220707 服务消费初现改善迹象

20220706 衰退预期从哪里来,向哪里去?

20220705 央行30亿投放的双重意味

20220705 关于欧盟碳边境调节机制(CBAM)的简评

20220704 疫情退却,通胀升温——宏观经济预测报告(2022年6月)

20220702 出口放缓一致预期下的结构性亮点

20220701 三季度货币政策的变与不变

20220701 内外需驱动正在交换方向

20220630 积极信号持续增加

20220629 假若美股再跌,A股能否继续脱敏

20220628 复苏基础不牢固,积极关注中下游

20220627 经济走势的三种情景假设

20220626 国内经济篇:复苏不惧冲击——2022年中期宏观经济展望

20220625 应出尽出,静候花开——2022年中期宏观经济展望财政篇

20220625 螺纹钢期货价格为何大幅下跌?

20220624 总量不弱,结构正佳——2022年中期宏观经济展望货币篇

20220623 海外会出现流动性危机吗?

20220622 出口向左;进口向右——2022年中期宏观经济展望外贸篇

20220621 通胀压力:外弱内强——2022年中期宏观经济展望通胀篇

20220620 冲击转向缓和——2022年中期宏观经济展望海外篇

20220619  美联储加息的影响已经显现

20220618  地方政府性基金收支压力巨大

20220617  供给侧修复速度快于需求侧

20220616  是时候考虑FED结束加息的条件了

20220615  坚持复苏交易

20220614  兼容动态清零的经济增长路径

20220613   出口、PMI、社融超预期下还需要关注什么?

20220612  油价的最后一冲:假如美国CPI不回落?

20220612  信贷预期差兑现

20220611  三四季度CPI在不同场景下会怎么走?

20220610  出口超预期,是新增还是4月积压?

20220609  如何看待原油供需博弈?



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