招商宏观徐海锋 | 出口向左；进口向右——2022年中期宏观经济展望外贸篇
文 | 招商宏观张静静团队
核心观点
我们预测中国Q2、Q3、Q4出口增速分别为10.3%、7.8%和0.4%，全年8.0%；进口增速分别为-0.2%、2.1%和1.8%，全年3.1%。出口受制于全球货币紧缩与外需回落，进口主要驱动力是国内稳增长与初级产品保供。
出口：上半年受到国内疫情冲击，下半年面临海外需求回落。上半年国内疫情是出口的突发扰动因子，当前全球制造业景气度已呈现下滑趋势，随着美联储开启加息和快速缩表，下半年全球制造业需求可能加速转弱。美国方面，制造业处于被动补库和主动去库的边界，补库需求难以持续，同时由于持续高通胀，美国消费者信心低迷，居民实际可支配收入与消费需求受到冲击。欧洲方面：俄乌冲突加剧能源供需错配，欧洲化工、汽车等行业一度出现停工减产，居民端生活成本亦大幅抬升。此外，新兴经济体供应能力修复，我国出口订单一部分被替代。
尽管下半年出口增速边际回落，仍会有结构性亮点：1）当前粮食安全成为全球重要议题，以农产品供应链为主的出口链值得关注；2）全球放开旅行限制，箱包、服装等以出行复苏需求为主的出口链值得关注；3）仍在补库存而非去库存的行业，比如运输产品、电气、机械产品等。
下半年出口的可能风险点：1）主动去库存的行业，如木制品、计算机、杂项制品等；2）美国地产走弱，相应的出口链受影响，如白色家电；3）新兴经济体修复之后出口订单转移或者被替代，如家具，纺织；4）前期基数较高行业，如高新技术产品。
进口：下半年进口基本盘维持“稳”态。近期稳定产业链供应链、推动复工达产的政策效果显现，重点企业复工复产保障货运通畅，企业生产经营活动加快，带动内需回升。“价格效应”是上半年支撑进口增速的重要因素，但下半年海外流动性逐步收紧，同时经济衰退预期逐季上升，预计部分工业品种大宗商品将进入下行通道，“价格效应”对进口的影响减弱。但海外农产品价格的压力仍然较大，国内稻谷、小麦等产量充足，大豆进口依赖度高，可能继续出现进口的“价格效应”。此外，基建投资持续发力，带动大宗商品进口需求上升。
正文
对Q2、Q3、Q4的出口增速预测分别为10.3%、7.8%和0.4%，全年8.0%；进口增速预测分别为-0.2%、2.1%和1.8%，全年3.1%。出口方面，随着长三角等地供应链恢复，我国出口有望迎来明显修复，但下半年决定出口的外需却不太乐观。一是全球制造业PMI指数呈逐级下行趋势，制造业景气度下滑对应需求边际走弱；二是美国制造业达到被动补库存和主动去库存的边界，难有持续的补库增量出现；同时财政刺激逐步退出，居民消费水平回归常态；三是欧盟遭受能源冲击，造纸、化工、汽车等制造业出现不同程度停工减产，居民消费也受到高通胀的影响；四是新兴经济体供应能力恢复，我国部分行业面临的国际竞争有所加剧。进口方面，疫情扰动风险仍存，但随着稳增长政策逐步见效，国内进口需求有望保持平稳，其中基建投资发力、初级产品保供稳价、碳达峰碳中和等的影响力相对更为显著。
一、出口：上半年受到国内疫情冲击，下半年面临海外需求回落
高基数、需求转弱、新兴供给能力恢复是既有共识。2021年我国出口总额达到约33633.0亿美元，同比增长29.9%，在全球出口额中占15.1%，是最大的出口国。同期南非（44.0%）、印度（43.1%）、印尼（40.7%）等新经济体出口增速高于中国。但高基数之下我国出口形势面临挑战，2022年一季度出口量约8207.3亿美元，较2021年一季度出口同比增长15.8%，但较2021年四季度环比下降14.9%。对比同期其他新经济体出口数据，巴西同比增长30.4%，环比增长7.5%；印度同比增长23.1%，环比增长7.5%。
重要出口物资增速明显下滑。将2022年一季度出口总额前八的商品种类进行统计，就同比增速而言，仅化学工业及其相关工业的产品出口同比较去年同期增加；大部分商品出口同比增速较去年同期出现下降，其中光学、医疗等仪器;钟表；乐器品类（HS18）由45%的同比增速转为-25%。环比来看，仅贱金属及其制品出口环比出现增加；而大部分商品2022年一季度出口环比增速出现下降，其中降幅最大的也是HS18类。
国内疫情是二季度出口的突发扰动因子。2022年上半年，国内疫情冲击导致制造业景气度下降。截至5月，大部分新经济体的制造业PMI修复到了景气区间，而我国经济运行相对处于低位，5月录得49.6%，处于枯荣线下。从方向来看，我国制造业PMI指数较年初下降，同期下降的有中国台湾、马来西亚、新加坡、南非、印尼等，上升的则有墨西哥、澳大利亚、巴西、印度、越南等。随着上海等地复工复产，我国产业链供应链效率将得到提升，制造业PMI和出口可能得到一定修复。
当前全球制造业景气度已呈现下滑趋势，随着美联储开启加息和快速缩表，全球制造业需求可能加速转弱。数据显示，5、6月欧美日PMI较一季度明显走弱。5月美联储开始加息，6月美联储提升加息幅度；欧洲央行也计划在7月开始加息。这将导致下半年海外制造业PMI进一步下探，我国出口面临较大的压力。
美国方面：制造业处于被动补库和主动去库的边界，补库需求难以持续。截止4月底，美国木制品、非金属矿物制品、初级金属、加工金属、计算机及电子产品、杂项产品行业已处于去库存状态，仅有机械制品、电气设备、运输设备、家具及相关产品等仍在补库存，但预计难以持续同时。同时，由于持续高通胀，美国消费者信心低迷，居民实际可支配收入与消费需求受到冲击。密歇根大学消费者信心指数一路下跌，5月收录59.1%，创十年来新低。3月美国居民个人可支配收入同比增速相比前值下行15.5个百分点，实际可支配收入（CPI调整）下行22个百分点，4月名义可支配收入同比下行0.27个百分点，实际可支配收入下行7.9个百分点。美国4月个人耐用品和非耐用品消费支出出现骤降，收录1.4%和9.6%，较1季度明显下滑。
欧洲方面：俄乌冲突加剧能源供需错配，欧洲化工、汽车等行业一度出现停工减产，包括巴斯夫、陶氏等。目前来看，欧洲能源短缺约束工业生产的风险在降低，其原因是欧洲严重依赖俄罗斯能源供应，短期无法通过其他渠道填补能源缺口，但绝大部分欧洲国家并未严格遵从对俄罗斯的能源制裁。截止6月，俄罗斯已经对立陶宛、拉脱维亚、爱沙尼亚、波兰、保加利亚、荷兰停供天然气，但德国、法国、意大利等重要经济体已直接或间接向 “卢布结算令”让步，有超过20家欧洲企业开设卢布账户，且仍有较多欧洲企业正在准备开设卢布账户。虽然能源断供风险缓解，但上游能源价格提升，使得企业生产成本及居民端生活成本大幅抬升，欧洲企业受通胀威胁程度加剧。CPEI（欧洲造纸工业联合会）宣布暂时停止整个欧洲的生产，而CEPI拥有欧盟18个成员国共计约895家纸浆、造纸和纸板厂的会员。数据显示，2020年欧盟的化学和石化、食品、饮料和烟草、机械、纸制品、钢铁等行业耗电量排在前列。若欧盟通胀居高不下，这些高耗能行业或将出现停工减产。基于此，当前中欧贸易的风险点主要来源于欧盟通胀，化学、机械、钢铁等重要贸易领域将受到影响。
此外，新兴经济体供应能力修复，我国出口订单一部分被替代。参考《如何看待出口替代效应及2021年出口形势？》一文，2022一季度我国对美国出口在美国总进口量中占比与去年同期基本持平，但一部分产品出口被其他新兴经济体替代。第一类是防疫相关的产品，例如光学、医疗仪器，主要原因是美国降低对中国大陆医疗物资的依赖，随之中国台湾、印尼等防疫物资的对美出口比例提升；第二类劳动密集的产品，例如纺织原料及纺织制品等，主要原因是国内疫情，中国台湾、印尼等经济体出口比例提升。第三类是塑料制品，被产能恢复的墨西哥、印尼等替代。此外，我国资本密集型产业，例如化学工业产品（44.23%），车辆、船舶、运输设备（17.60%）相关的产品出口可替代性较低。
尽管下半年出口增速边际回落，仍会有结构性亮点：一是当前粮食安全成为全球重要议题，以农产品供应链为主的出口链值得关注；二是全球放开旅行限制，箱包、服装等以出行复苏需求为主的出口链值得关注；三是，仍在补库存而非去库存的行业，比如运输产品、电气、机械产品等。下半年出口的可能风险点，一是主动去库存的行业，如木制品、计算机、杂项制品等；二是美国地产走弱，相应的出口链受影响，如白色家电；三是，新兴经济体修复之后出口订单转移或者被替代，如家具，纺织；四是前期基数较高行业，如高新技术产品。
二、进口：下半年进口基本盘维持“稳”态
近期稳定产业链供应链、推动复工达产的政策效果显现，重点企业复工复产保障货运通畅，企业生产经营活动加快，带动内需回升。5月31日，国务院印发《关于印发扎实稳住经济一揽子政策措施的通知》，中小企业纾困政策出台，，对制造业复苏起到促进作用。上海6月1日起取消企业复工复产白名单制，全面推进复工复产。同时，利于进口的外贸新规相继出台：5月1日起中国对自缅甸进口的适用RCEP原产地标准的货物给予优惠协定税率；2022年5月1日至2023年3月31日对所有煤炭实施税率为零的进口暂定税率；2022年6月12日起中国和韩国双方将取消《中华人民共和国政府和大韩民国政府自由贸易协定》项下进出口货物原产地证书商品项数上限20项的限制。5月制造业PMI回升至49.6%（前值47.4%）；其中进口PMI为45.1%，高于前值2.2个百分点，随着国内需求回升，进口增速回暖。
“价格效应”是上半年支撑进口增速的重要因素，但下半年海外流动性逐步收紧，同时经济衰退预期逐季上升，预计部分工业品种大宗商品将进入下行通道，“价格效应”对进口的影响减弱。但其中海外农产品价格的压力仍然较大，国内稻谷、小麦等产量充足，大豆进口依赖度高，可能继续出现进口的“价格效应”。
基建投资持续发力，影响大宗商品进口需求。中央持续出台举措积极推动基建投资，2022年上半年固定资产投资以基建为主，这也将带动相应的大宗商品需求将上升，如5月铁矿石（3.0%）和铜矿石（12.8%）进口量的同比增速均由负转正，前期增速分别为-12.6和-1.9%，正是在一定程度上反映基建扩张带动的进口需求上升。
风险提示：
地缘政治、自然灾害。
以上内容来自于2022年6月20日的《外冷内热——2022年中期宏观经济展望》报告，作者张静静、张一平、高明、刘亚欣、张秋雨、徐海锋等，详细内容请参考研究报告。
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