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【招商宏观】弱美元下价值股逻辑最清晰——一图一观点(2021年第8期)

轩言全球宏观 轩言全球宏观 2022-12-04

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核心观点:

在海外供需错配加剧、油价上涨等因素的推动下,海内外商品价格大涨,并推动通胀预期显著抬升,无论是A股还是美股,其周期板块都受到显著带动大涨。鉴于我国率先走出疫情和修复经济,国内经济基本面恢复程度已较高,对于国内经济能否进一步修复、固定资产投资等能否进一步上行,市场存在疑虑。但弱美元周期下,海外复苏和商品价格上涨的明确趋势,叠加中美股市的高度共振,则进一步指明了A股由成长向价值的风格切换和价值股的修复。


目前来看,我们认为2021年的房地产投资增速走势可能会好于市场目前的预期。两个数据支持:第一,房地产投资前周期品钢铁的产品价格、生产以及库存继续向好。第二,房地产投资后周期品玻璃价格节后迅速反弹至2000元/吨,处于2014年以来的高点。


WTO统计的《2015-2021年商品贸易额与实际GDP》显示,预计2020年全球进出口总额大幅下降,商品贸易降低约9.2%;同时2021年进出口总额将大幅增长,商品贸易会出现约7.2%的增长。历年WTO的预测方向与实际增长方向基本保持一致,意味着2021年全球进出口贸易有望保持活跃,商品贸易将逐步走上正轨。同时,新兴经济体出口显著恢复,且并未明显影响我国同期出口增速,说明全球经济复苏带来的需求增量较大。


疫情使ESG投资理念从边缘迅速成为主流。ESG是在传统财务分析的基础上,融合了环境、社会责任、公司治理等多维信息的新兴投资理念。2020年之前,只有部分国际投资者贯彻这一理念,但新冠疫情的全球大流行使国际资管机构迅速转变观念,推动ESG从边缘概念成为投资决策的核心。


高频周度观测:商品持续上涨,资金价格回升。本周资金面情绪指数日均低于50,资金面延续上周宽松。商品持续上涨。美元指数小幅下行,中美利差降至184BP。汽车销售良好,地产销售火爆。国债、信用债净融资回升。


风险提示:经济不及预期、政策超预期

一图一观点

一、通胀预期与A股由成长向价值的风格切换

在海外供需错配加剧、油价上涨等因素的推动下,海内外商品价格大涨,并推动通胀预期显著抬升,无论是A股还是美股,其周期板块都受到显著带动大涨。


在2020年8月的报告中,我们即分析过,海外复苏从经济基本面、价格因素、全球流动性环境、金融市场四个方面对国内产生影响:第一,实体经济方面,海外复苏夯实出口和外商直接投资回升的基础;第二,价格方面,7月中旬开始,CRB现货指数的上涨速度开始快于南华综合指数,内外联动提升国内价格水平,这将抬升PPI、抬升GDP平减指数,并对企业盈利产生积极影响;第三,海外流动性预期波动和潜在的海外流动性环境变化;第四,对我国股债市场的影响方面,中美利差回落,外资流入债市规模或有所回落但维持高水平,海外复苏可能使得海内外股票市场风格形成共振,继续推动由成长向价值的风格切换和价值股的修复。


股票市场方面,中美股市风格呈现出高度一致。从2018年中开始,A股和美股都开始呈现出成长占优的风格,原因之一是“经济下行+流动性宽松”的宏观背景,原因之二是美国将中国科技企业作为重点制裁对象的事实,使得中美双方都进一步认识到了前沿技术、高端装备等核心资产的价值。中国为进一步支持科技创新,则持续推动了科创板设立、创业板试点注册制等资本市场改革措施,以及国有企业、要素市场、市场经济体制等领域的深度改革和扩大开放。新冠疫情引起的一系列连锁反应使得宏观环境进一步、加速向支持成长占优发展并达到某种极致。


鉴于我国率先走出疫情和修复经济,国内经济基本面恢复程度已较高,对于国内经济能否进一步修复、固定资产投资等能否进一步上行,市场存在疑虑。但弱美元周期下,海外复苏和商品价格上涨的明确趋势,叠加中美股市的高度共振,则进一步指明了A股由成长向价值的风格切换和价值股的修复。


二、房地产投资有望超预期的商品数据信号

我们认为2021年的房地产投资增速走势可能会好于市场目前的预期。那么我们的这一判断在目前有哪些数据可以支持呢?


第一,房地产投资前周期品钢铁的产品价格、生产以及库存继续向好。目前,螺纹钢期货价格已经突破4600元/吨,达到历史高点。2月中旬粗钢日均产量达到228.24万吨,达到历史新高,同比增长24.4%,环比增长5.9%,,生产明显放量。兰格钢铁的钢材库存指数中,建材库存指数从节前的189.1反弹至节后的315.9,远远高于整体库存指数和板材库存指数。



第二,房地产投资后周期品玻璃价格节后迅速反弹至2000元/吨,处于2014年以来的高点。并且,玻璃行业的产能利用率进入2021年也明显反弹,明显已达到68.99%,比2019年同期提高了2个百分点左右。


三、全球贸易逐渐走上正轨,新兴经济体明显恢复

WTO统计的《2015-2021年商品贸易额与实际GDP》显示,预计2020年全球进出口总额大幅下降,商品贸易降低约9.2%;同时2021年进出口总额将大幅增长,商品贸易会出现约7.2%的增长。


历年WTO的预测方向与实际增长方向基本保持一致,意味着2021年全球进出口贸易有望保持活跃,商品贸易将逐步走上正轨。原因主要包括:一是, 2020年下半年中国对其他新兴国家出口形成了替代效应,出口逆势大增。随着全球度过疫情高峰,各经济体逐步恢复正常,这种替代效应会受到削弱,各国的出口增速和市场份额会向正常水平回归。二是,疫情防控和经济复苏是2021年的全球主旋律,全球防疫用品、经济复苏提振加工贸易所需中间品及终端消费品都将保持相对景气。三是,随着拜登上台,特朗普期间“单边主义”特点的全球经贸政策或将暂时搁置,全球经贸关系的确定性提高。此外,相较于其他地区,2020年东盟市场对全球贸易复苏贡献明显较大。尤其是RCEP协议的签订,在为成员国贸易来往提供便利的同时,也将为全球经贸坚持多边主义带来信心。


新兴经济体出口显著恢复,且并未明显影响我国同期出口增速,说明全球经济复苏带来的需求增量较大。数据显示,2020年10月以来,韩国、越南、南非、墨西哥等新兴国家的出口增速已达两位数水平。一直以来,韩国出口是跟踪新兴经济体出口的“风向标”,其2021年1月出口保持高位,同比增长11.4%,意味着新兴经济体出口保持景气。究其原因,在全球产业分工格局中,新兴经济体主要在原材料、中间品加工等资源型和劳动密集型产业中占主导地位,而近期,必需生活品的稳定需求、大宗商品价格的上涨、加工贸易的恢复等都有利于新兴经济体的出口。



四、疫情使ESG投资理念从边缘迅速成为主流

ESG是在传统财务分析的基础上,融合了环境、社会责任、公司治理等多维信息的新兴投资理念。2020年之前,只有部分国际投资者贯彻这一理念,但新冠疫情的全球大流行使国际资管机构迅速转变观念,推动ESG从边缘概念成为投资决策的核心。


据MSCI发布的《2021年全球机构投资者投资展望》显示:在其调研的全球200家资管机构中,76%的机构投资者认为高ESG评级的公司具有持续经营能力,可度过全球性危机;另有73%的投资者表示受疫情影响,他们将增加ESG投资。资管机构之间也存在明显差异。从资产规模来看,79%的大型资管机构(规模2千亿美元以上)将在投资决策中引入ESG理念,但持同样想法的小型资管机构占比仅有36%;从地理分布来看,美国对ESG的重视程度约居全球前列。调研中,40%的美国资管机构表示将在2021年底前显著增加ESG投资,而欧洲与亚太地区持的机构占比分别为27%与28%。


五、高频周度观测:商品持续上涨,资金价格回升

资金价格回升:本周资金面情绪指数日均低于50,本周资金面延续上周宽松。3个月AAA同业存单收益率周均值收盘2.72,较上周下行10BP。银行间同业拆借7天均值2.57,较上周上行24BP。R007周均值4.75,较上周上行19BP。DR007周均值2.38,较上周上行25BP。


商品持续上涨:本周,CRB指数持续上涨,2月25日CRB综合指数收盘491.0,较上周同期上升12.7,CRB工业收盘562.6,较上周同期上升12.8,CRB食品收盘402.9,较上周同期上升12.3。南华综合指数2月26日收盘1829.1,较前一周同期上升40.33。2月26日农产品批发价格200指数收盘132.3,较上周同期下降5.9。生猪全国平均价2月26日收盘27.4元/公斤,较上周下降3.2。本周,COMEX铜收盘均值4.2,较上周上涨5.9%;COMEX黄金本周收盘均值1782.0,较上周上涨0.21%;IPE布油收盘均值66.3,较上周上升4.1%;螺纹钢期货收盘均值4562.6,较上周上升3.5%。水泥价格指数2月26日收盘145.9,较上周同期下降3.8。


美元指数小幅下行:本周美元指数小幅下行,2月26日收盘90.20,较上周下降0.14。2月26日离岸人民币即期汇率收盘6.48,较上周同期上升0.02。美债10年2月26日收盘1.44,中美利差降至184BP。2月25日美国国债余额27.9万亿美元,2月截至目前同比增速19.6%,较1月小幅上升。


汽车销售良好,地产销售火爆:本周30大中城市房地产销售面积均值54.5万平方米,较上周17.5万平方米上升211.2%,其中一线城市、二线城市和三线城市房地产销售面积分别为13.3、29.1和12.1万平方米,分别上升194.0%、293.9%和116.2%。2月第二周(7-17日)乘用车市场日均零售达到1.9万辆,环比1月第二周下降64%,主要受春节因素的影响。第三周(18-21日)日均零售达到3.0万辆,环比1月第三周下降53%,春节后市场逐步回暖。


国债、信用债净融资回升:截至本周,国债余额20.5万亿,本周新发行国债1530亿元,净融资929.7亿元,下周预计发行1340亿元,预计偿还503.3亿元。地方政府债余额25.8万亿,本周新发行0亿元,净融资-267.1亿元,下周预计发行339.9亿元,预计偿还202.0亿元。信用债存量37.5万亿,本周新发行信用债2955.0亿元,净融资95.0亿元,下周预计发行963.4亿元,预计偿还2752.1亿元。



一图一观点系列:


2021年第7期:通胀推动美债收益率上行 A股承压?

2021年第6期:全球资产配置逻辑短期转向美国防疫进展

2021年第5期:春节前流动性紧张状况会改善吗?

2021年第4期:港股的宏观逻辑与行业机会

2021年第3期:提防你的“酒杯”

2021年第2期:“蓝营横扫”致美债上行 国内资金将维持宽松

2021年第1期:2021年政策组合初露端倪

2020年第50期:12月,股债双强

2020年第49期:从出口份额视角看2021年出口

2020年第48期:为什么铁矿石涨得猛?

2020年第47期:黄金和原油的下一步走势

2020年第46期:12月美联储加码宽松的预期上升

2020年第45期:金融脆弱性视角下的永煤事件

2020年第44期:货币正常化,信用利差走阔

2020年第43期:拜登胜选的市场影响及尾部风险

2020年第42期:海外疫情再度严峻 总闸门再次重提

2020年第41期:2021年美国通胀及其对货币政策的影响展望

2020年第40期:美国反垄断调查或对美股产生较大影响

2020年第39期:“十月惊奇”开局四季度

2020年第38期:今年新旧经济哪家强?

2020年第37期:人民币进入升值周期

2020年第36期:自贸区是双循环的试验田

2020年第35期:美股调整、日本大选与国内市场走向

2020年第34期:美联储新双支柱框架的经济与市场意义

2020年第33期:关于外汇储备的一张图 

2020年第32期:从当前形势看外循环之重

2020年第31期:货币回归常态,精准滴灌为主

2020年第30期:中美资本市场表现的对比

2020年第29期:“选票导向”影响近期美国对华政策

2020年第28期:本轮牛市溯源



招商宏观团队:谢亚轩、罗云峰、张一平、刘亚欣、高明、张秋雨

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