【招商宏观】从出口份额视角看2021年出口——一图一观点（2020年第49期）

感谢各位对招商宏观谢亚轩团队的关注！

11月出口行业工业增加值保持快速增长，且近期中国出口集装箱运价指数创历史新高、集装箱运力紧张带动集装箱生产大幅改善。出口需求对于9月以来工业增加值同比增速持续强劲的贡献非常明显。

对于2021年出口，市场的普遍担心是随着海外疫情好转、供给恢复，我国出口会受到压制而出现下滑。但我们也强调以今年三季度为例，其实我国出口份额已经较高点有所下降，对应的是海外经济较为显著的恢复，但我国出口仍然非常强劲，这侧面反映出如果海外的供应是渐进恢复，我国仍然能够分享到全球复苏的果实。此外，疫情帮助我国企业打开了某些地区和领域的市场，因此疫情结束后，我国出口份额也有可能略高于疫情前水平。

在“以国内大循环为主体”的大背景下，消费仍然是中国经济的压舱石。2000至2010年，中国的最终消费受到了一定程度的压制，无论从纵向对比还是横向对比，中国的最终消费占GDP比重都是偏低的。未来的中国，必然要经历消费的均值回归与进一步升级。在中央对“十四五”规划和2035年远景目标的建议中，促进消费的政策包括增强消费能力、优化消费环境两个方面。具体而言，改革降低民生必需品的价格可望成为扩大消费需求的重点，而打破垄断利益、优化消费环境或是需求侧改革的一项亮点。随着高价民生必需品价格的下降，过剩资金必将选择新的标的。预计未来消费分化的现象或将愈发明显：高端消费品市场仍将高速发展，但居民必需消费品却存在降价空间。

在消费的均值回归和升级过程中，全球需求扩张将通过改善国内生产、企业盈利以及居民收入水平，为有效改善消费需求、促进新发展格局尽快成型创造有利条件。

高频数据方面，本周CRB指数持续走强，美元指数小幅下行，符合我们对“弱美元”带来“强商品”周期的判断；此外，BDI指数上升，房地产销售面积下降。

一图一观点：

一、出口需求是工业生产增速强劲的主要因素

我们在上周的周报中分析了4季度以来国内商品价格大幅上涨的原因主要来源于出口需求的改善。从11月实体经济运行数据看，出口行业生产规模的扩张也映证了外需将是4季度GDP增速向上超预期的主要因素。

首先，出口行业工业增加值保持快速增长。11月工业增加值同比增长7.0%，比10月加快0.1百分点，这是过去6个季度以来，工业增速首次达到7.0%，、分行业数据显示，11月出口行业工业增加值增速保持较快增长，例如金属制品业同比增长13.8%，通用和专用设备制造业分别增长10.2%和10.5%，机械行业同比增长18%，计算机、通信和其他电子设备制造业同比增长9.3%，比10月加快4.3个百分点，该行业下半年来增速首次回升。而与投资需求相关的钢铁、有色、水泥等行业工业增加值增速均低于10%，且比10月增速有不同程度的放缓。

其次，中国出口集装箱运价指数创历史新高。目前全球集装箱船运力超过6100艘，这是2014年以来的高点，4季度以来集装箱船运力明显上涨。但即便如此，9月以来中国出口集装箱运价指数显著上涨，过去3个月涨幅达到51.1%，12月以来运价指数迭创历史新高。可见，当前中国出口需求的旺盛。

最后，集装箱运力紧张带动集装箱生产大幅改善。8-11月我国集装箱生产当月同比增速高达84.5%，前11月集装箱产量累计增速由负转正，这是2019年的最高水平。

总之，从近期外贸数据、实体经济数据来看，9月以来工业增加值同比增速持续强劲，出口需求的贡献非常明显。全球需求扩张将改善国内生产、企业盈利以及居民收入水平，为有效改善消费需求，促进新发展格局尽快成型创造有利条件。

二、从出口份额视角看2021年出口

今年以来，我国出口超预期高速增长的一个重要逻辑是中国率先走出疫情、复工复产所带来的出口份额上升。从数据看，这种判断确实得到了数据的验证：2014年三季度至2019年四季度，我国出口在全球份额的均值为13.3%，2019年四季度的水平为14%。2020年前三个季度我国出口份额分别为11.1%、16.7%、15.9%，其中第一季度因国内疫情而显著下滑，二三季度因海外疫情发酵而显著上升。

对于2021年出口，市场的普遍担心是随着海外疫情好转、供给恢复，我国出口会受到压制而出现下滑。但我们也强调以今年三季度为例，其实我国出口份额已经较高点有所下降，对应的是海外经济较为显著的恢复，但我国出口仍然非常强劲，这侧面反映出如果海外的供应是渐进恢复，我国仍然能够分享到全球复苏的果实。此外，疫情帮助我国企业打开了某些地区和领域的市场，因此疫情结束后，我国出口份额也有可能略高于疫情前水平。

三、影响居民消费的中长期因素与短期政策措施

2000至2010年，中国的最终消费受到了一定程度的压制，从而通过国民储蓄率的提升，为快速推进工业化和城镇化贡献了资金。因此无论是从纵向对比还是横向对比，中国的最终消费占GDP比重都是偏低的。

未来的中国，必然要经历消费的均值回归与进一步升级。事实上，2010年以来中国最终消费占GDP比重已经从49.3%升至55.4%，资本形成总额占GDP比重相应从47.0%降至43.1%。未来还会受到人均GDP提升、城镇化、老龄化等趋势的持续驱动。其中人均收入的提高将推动消费质量升级；城镇化将带动居民住房、汽车与家电等耐用消费品普及与升级；老龄化会压低投资率，推升消费率总体上升，但消费中住房、汽车等耐用品需求将趋于下降。

在中央对“十四五”规划和2035年远景目标的建议中，促进消费的政策包括增强消费能力、优化消费环境两个方面。其中增强消费能力主要是指高质量就业和收入分配改革，相对而言更为中长期，短期来看优化消费环境更有可能有具体措施出台，其影响也会更显著，尤其是反垄断与防治资本无序扩张、汽车向使用管理转变（即放松限购）、住房消费健康发展、放宽服务消费领域市场准入、培育国际消费中心城市等。

四、需求侧改革可能带来消费分化现象的加剧

今年的中央政治局会议提到了“需求侧改革”的概念，一时之间，改革可能涉及的领域与可能产生的影响成为市场关注的焦点。不同于供给侧改革，需求侧改革将会在新发展格局的框架下展开，“扩内需、提消费”将成为改革的重点。扩内需方面，加大新基建、基础研发等具有“乘数效应”领域的投入可能是未来扩大投资需求的方向，而改革降低民生必需品的价格则可望成为扩大消费需求的重点；提消费方面，除了增强居民消费能力以外，打破垄断利益、优化消费环境是此次改革提出的一项亮点（如：在发展金融科技的同时，仍保留一定的现金支付，防止互联网垄断等）。随着高价民生必需品（如：心脏支架）价格的下降，过剩资金必将选择新的标的，高端奢饰品即是理想之选。据贝恩咨询的预测，2020年中国奢饰品市场将实现48%的高速增长。预计在需求侧改革的影响下，未来消费分化的现象或将愈发明显：高端消费品市场仍将高速发展，但居民必需消费品却存在降价空间。

五、高频周度观测：商品价格持续上涨

本周，CRB指数持续走强，12月17日CRB综合指数收盘437.6，较上周同期上升3.7，CRB工业收盘509.2，较上周同期上涨7.5，CRB食品收盘351.3，较上周下降0.2。南华综合指数12月18日收盘1668.0，较前一周同期上升70.3。12月18日农产品批发价格200指数收盘126.5，较上周小幅回升。生猪全国平均价12月18日收盘33.8元/公斤，较上周上升4.0%。本周，COMEX铜收盘均值3.6，较上周上涨1.4%；COMEX黄金本周收盘均值1863.2，较上周上涨0.8%；IPE布油收盘均值51.2，较上周上涨3.7%；螺纹钢期货收盘均值4333.8，较上周上升0.4%。水泥价格指数12月18日收盘155.3，较上周同期上升0.25。

本周美元指数小幅下行，12月19日收盘90.0，较上周下降0.8。12月18日离岸人民币即期汇率收盘6.5，较上周下降0.02。美债10年12月18日收盘0.95，中美利差降至234BP。12月10日美国国债余额27.5万亿美元，同比增速19.8%，美国国债持续今年以来的扩张趋势，但扩张速度有所下降。

本周30大中城市房地产销售面积均值58.9万平方米，较上周60.5万平方米下降2.6%，其中二线城市和三线城市房地产销售面积分别为26.8和16.3万平方米，分别下降9.0%和7.0%，一线城市销售面积15.8万平方米，较上周上升16.7%。汽车12月第二周的日均零售是5.3万辆，同比2019年12月增长15%，环比11月第二周下降10%。12月前两周零售为日均4.6万辆，同比增长19%，同比增速较强。但环比11月同期的增速是-4%。

12月18日波罗的海干散货指数（BDI）收盘1325，较前一周同期上升114。

截至本周，国债余额20.4万亿，本周新发行国债2166.7亿元，净融资1557.1亿元，下周预计发行800亿元，预计偿还301.9亿元。地方政府债余额25.4万亿，本周新发行71.9亿元，净融资56.1亿元，下周预计发行210.3亿元，预计偿还19亿元。信用债存量37.1万亿，本周新发行信用债3971.8亿元，净融资652.0亿元，下周预计发行901.2亿元，预计偿还4109.0亿元。

本周，同业存单余额11.1万亿，较上周下降2370亿，3个月AAA同业存单收益率周均值收盘2.73，较上周下行19BP。银行间同业拆借7天均值2.36，较上周下行11BP。DR007周均值2.27，较上周下行1BP。R007周均值4.62，较上周上行3BP。