【招商宏观】警惕美联储Taper预期的变化——一图一观点（2021年第23期）

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海外：

1、美元与美债背道而驰

6月FOMC会议后，美元指数显著反弹，美国股债、商品价格均小幅下跌。但此后，美债收益率重回回落趋势，美元指数却进一步走强。或反映出美国国内宽松流动性环境以及资金回流美国的影响。一方面，美国财政部TGA账户存款大量释放，全球疫情降温带来供给、供需矛盾缓和，美国通胀预期回落，带来美国国内美元流动性的宽松，另一方面，美国疫情快速改善、宏观局面由商品“价升量缩”转变为“量价齐升”，意味着实际增速更快回升，美联储政策边际偏紧和基本面优势均支持资金回流美国，这同时对美国股债市场和美元指数构成支撑。

2、国际原油价格持续上升，但美国产能恢复偏慢

今年以来国际油价持续上升。布伦特原油现货价已经从年初的50美元/桶左右上升至73.4美元/桶，年内涨幅接近45%，位居全球大类资产前列。原油价格强势的需求侧因素是美国交通运输需求的恢复——美国5月CPI同比增速升至5.0%，其中交通运输项同比升至20.0%（前值14.9%），主要反映经济重启、疫苗大面积接种后出行的增加。供给侧因素则与全球产能恢复偏慢有关，尤其是作为全球第一大产油国的美国产能恢复偏慢，库存持续下降，产能利用率升至高位。

3、美国零售数据显示经济重启对服务业消费的提振

美国5月零售数据录得-1.3%，除3月份发放救济金的效果消退之外，主要反映出供应链问题的持续影响和经济重启对服务业消费的提振。

国内：

1、土地成交面积明显回落是未来房地产投资的主要隐忧

尽管前5月房地产投资两年平均增速进一步回升至8.6%，但土地成交面积增速的放缓可能会影响未来房地产投资形势。近期，土地供应面积均大于土地成交面积，这反映了土地市场需求的疲弱

2、高频数据显示：商品价格下行，地产销售数据周度大幅下行，汽车销售偏弱。

本周商品价格普遍下行，国内资金面延续上周宽松，资金价格小幅波动，美元指数上行，地产销售大幅下行，汽车销售偏弱，政府债和信用债融资下降。

一图一观点

一、如何理解当前美元与美债的背道而驰？

6月17日，美联储公布了6月FOMC会议声明，主要释放了三点新增信息，对经济数据、政策的乐观表态使市场理解为偏鹰派的信号：一是FOMC上调了2021年美国经济增长和通胀的预测，二是声明中对经济做出相对乐观表述，删掉了疫情造成经济困难表述，三是点阵图显示FOMC上调了对2023年加息次数的预测，上调至加息2次，认同2022年加息的人数也有所上升。受此次议息会催化，当日美元指数显著反弹，美国股债、商品价格均小幅下跌。

但此后，美债收益率重回回落趋势，美元指数却进一步走强，如何理解美元和美债收益率的背道而驰？当前美元指数已从议息会前的90.5反弹至92.3，涨幅2.0%，但10Y美债收益率在短暂反弹后重新回落，当前重新回落至1.4%，或反映出美国国内宽松流动性环境以及资金回流美国的影响。一方面，美国财政部TGA账户存款大量释放，全球疫情降温带来供给、供需矛盾缓和，美国通胀预期回落，带来美国国内美元流动性的宽松，另一方面，美国疫情快速改善、宏观局面由商品“价升量缩”转变为“量价齐升”，意味着实际增速更快回升，美联储政策边际偏紧和基本面优势均支持资金回流美国，这同时对美国股债市场和美元指数构成支撑。

二、国际原油价格持续上升，但美国产能恢复偏慢

2021年以来国际油价持续上升。布伦特原油现货价已经从年初的50美元/桶左右上升至6月18日的73.4美元/桶，年内涨幅接近45%，位居全球大类资产前列。原油价格强势的需求侧因素是美国交通运输需求的恢复——美国5月CPI同比增速升至5.0%，其中交通运输项同比升至20.0%（前值14.9%），主要反映经济重启、疫苗大面积接种后出行的增加。

供给侧因素则与全球产能恢复偏慢有关，尤其是作为全球第一大产油国的美国产能恢复偏慢，库存持续下降，产能利用率升至高位。2020年美国原油产量平均占全球的19.7%，截至2021年2月降至17.6%。同时数据显示（图），在2017至2018年国际油价超过60美元/桶的时间里，美国原油钻机数量超过600部/月，但截至2021年6月还不到400部/月。6月16日EIA（美国能源信息署）数据显示，当前美国商业原油库存量从3月初的5.0亿桶持续下降至4.67亿桶；炼油厂产能利用率达到92.6%，为18个月以来最高。

三、美国5月零售数据

美国5月零售数据录得-1.3%，除3月份发放救济金的效果消退之外，主要反映出供应链问题的持续影响和经济重启对服务业消费的提振。一方面，5月汽车和零部件环比降3.7%，电子类产品降3.4%，家具类产品降2.1%，建材类产品降5.9%，芯片和木材等原材料的短缺仍在影响市场供给。配送和交付时间也持续延误，5月ISM制造业PMI数据的供应商交付为78.8%（前值75.0%）。另一方面，在经济重启、出行增加后，5月服装类产品环比增3.0%，食品饮料类产品增1.0%，餐饮等服务业消费正在修复。

四、土地成交面积明显回落是未来房地产投资的主要隐忧

尽管前5月房地产投资两年平均增速进一步回升至8.6%，但土地成交面积增速的放缓可能会影响未来房地产投资形势。

数据显示100大中城市成交土地占地面积增速4、5月连续负增长，4月同比下降30.2%，5月同比下降22.5%。从周度数据来看，6月第二周的土地成交面积仅为575.41万平方米，同比下降45.9%，大致相当于今年春节前1周的成交水平。近期，土地供应面积均大于土地成交面积，这反映了土地市场需求的疲弱，也不能用22个城市住宅供地两集中来解施近期土地市场的冷清。实际上，住宅供地两集中城市今年首批拍卖土地也出现了流拍的情况，且主要发生在北方城市。

五、高频观测：商品价格下行，美元指数回升

商品价格普遍下行：本周CRB指数全面下行，6月17日CRB综合指数收盘554.5，较上周下行7.1，CRB工业收盘603.2，较上周下行4.5，CRB食品收盘490.8，较上周下行10.2。南华综合指数6月18日收盘1873.3，较前一周同期下行67.7。农产品批发价格200指数收盘110.2，较上周同期下降1.5。生猪全国平均价6月18日收盘13.3元/公斤，较上周大幅下跌10.5%。本周，COMEX铜期货收盘均值4.3，较上周下跌4.7%；COMEX黄金期货本周收盘均值1815.7，较上周下跌4.0%；IPE布油收盘均值73.5，较上周上涨1.9%；螺纹钢期货收盘均值4926.0，较上周上涨0.9%。水泥价格指数6月18日收盘150.8，较上周同期下行2.6。

资金价格小幅变动：本周资金面延续上周宽松，日均资金面情绪指数低于50，周五显示资金面有所收紧，资金价格与上周相比小幅下行。3个月AAA同业存单收益率周均值收盘2.44，较上周上行1BP。银行间同业拆借7天均值2.50，较上周下行4BP。R007周均值2.24，较上周下行1BP。DR007周均值2.20，较上周下行2BP。

美元指数小幅回升：本周美元指数小幅回升，6月18日收盘均值92.32,较上周同期上涨1.82。离岸人民币即期汇率收盘6.46，较上周上涨0.07。美债10年6月18日收盘1.45，中美利差回升至167BP。6月17日美国国债余额28.3万亿美元，6月同比增速8.2%，较5月的11.4%下降3.2个百分点。

地产销售大幅下跌，汽车销售偏弱：本周30大中城市房地产销售面积均值39.4万平方米，较上周大幅下跌32.9%，其中一线城市、二线城市、三线城市房地产销售面积分别为9.4、19.9和12.1万平方米，分别下跌25.1%、35.8%和19.9%。汽车销售6月第一周的市场零售达到日均2.5万辆，同比2020年6月的第一周下降7%，但相对2021年5月的同期下降26%的表现偏弱；6月第二周的市场零售达到日均3.5万辆，同比2020年6月的第二周下降2%，但相对今年5月同期下降4%的表现仍稍显偏弱。6月前两周总体同比下降4%。

政府债、信用债净融资下降：截至本周，国债余额21.1万亿，本周新发行国债1545.2亿元，净融资725.9亿元，下周预计偿还200亿元。地方政府债余额27.3万亿，本周新发行2732.2亿元，净融资1519.5亿元，下周预计发行1285.5亿元，预计偿还813.3亿元。信用债存量38.6万亿，本周新发行信用债3110.3亿元，净融资412.5亿元，下周预计发行1034.7亿元，预计偿还2581亿元。