简评：市场流动性仍显紧张，有待更多政策介入

大家好，

继前一天的短暂反弹后，隔夜美股市场主要指数再度大跌，标普500指数盘中一度下跌近10%并再度触发熔断，最终收盘跌幅有所收窄。板块层面，房地产、能源、原材料等跌幅最大，均超过10%。

不过，在股票市场大跌的同时，更值得注意甚至警惕的是，美元指数大幅走强至~101、同时10年美债利率也明显走高至1.18%的高位，这同时伴随着黄金和油价的继续大跌。这些迹象放到一起，可能都说明市场的流动性依然相对紧张，进而促使投资者抛售流动性较好的国债资产，同时回流资金推升美元。

就此，我们简评如下：

►      为什么在近期美联储不断推出诸多类似于2008年金融危机时的紧急应对措施后（参见《美联储紧急政策组合：特殊环境下的“危机式”应对》），市场的流动性状况依然没有得到有效缓解？

这其中最核心的原因在于，在疫情防控前景依然不明朗导致企业现金流持续承压的背景下，美联储目前所采用的投放流动性的各项措施可以某种程度上缓解金融机构内的流动性压力并抑制过度放大波动，但在应对信用冲击上治标不治本，无法实现有效的信用下沉，除非能够直接购买信用债。

正因此如此，美联储在3月17日最新推出的CPFF（商业票据融资便利）和PDCF（一级经纪商信用便利）先比此前仅能用国债作为抵押品的回购操作更有针对性。但从目前的市场环境来看，可能仍需要更大和更多的政策组合来应对。

►      如我们在报告《为什么美联储紧急行动后美股继续大跌？》中的分析，当前市场面临两个主要矛盾：一是市场大跌下的杠杆问题、投资机构面临风险管理和赎回压力、甚至企业银行机构对现金需求因素造成的流动性紧张，这从不同资产价格罕见的同向表现、一些常见的流动性指标如Libor-OIS利差、企业短期融资的商业票据市场等都可以得到体现。在这一点上，美联储推出的一系列降息和流动性注入政策都是必要且及时的，如果迟迟不采取行动而导致流动性危机的话，可能会引发更大的麻烦和风险。

但是在面临第二个矛盾，也就是当前问题的根源——即疫情对企业现金流的冲击进而影响信用市场上，单纯依靠美联储目前的政策就可能并不足够，这也正是我们提到的最需要关注的薄弱环节（《美国市场的薄弱环节》）。美联储目前多项流动性投放措施、甚至QE4直接资产购买都无法完全直接实现信用下沉，除非能够直接购买信用债（类似于2008年房贷危机直接购买MBS一样，但受制于其法定约束，需要国会额外授权），因此无法直接对症下药。目前来看，整体的信用利差特别是高收益利差仍在扩大，且资金继续流出。

►      因此，在这一背景下，什么样的政策可能更为有效？防控疫情、财政纾困。在面临疫情对企业现金流和偿付能力伤害进而对信用市场的冲击上，有效的防控疫情措施是解决所有现金流问题的源头和本质。此外，财政及时纾困对于缓解部分受损严重企业的压力也将起到积极效果。

在此之外，货币政策如果能够更进一步的覆盖信用债市场、实现信用下沉也将有效缓解当前矛盾。实际上，欧央行刚刚宣布的7500亿欧元紧急资产购买计划中将涵盖更多类别的资产，如私人部门的各类证券，持续至2020年，便是这个思路下政策的进一步努力，也或许可能为美联储的后续政策提供进一步参考和借鉴。