12月15日-16日，中央经济工作会议在京召开，总结2022年经济工作，分析当前经济形势，部署2023年经济工作。内涵一：发展是解决一切问题的基础和关键三重压力仍然较大。会议指出，当前我国经济恢复的基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，外部环境动荡不安，给我国经济带来的影响加深。发展是首要任务。坚持发展是党执政兴国的第一要务，把高质量发展作为全面建设社会主义现代化国家的首要任务。全力以赴稳增长。对于我们这么大的经济体而言，保持经济平稳运行至关重要。要着力稳增长稳就业稳物价，保持经济运行在合理区间。将稳增长放在更突出位置，通过稳定经济增长确保稳定就业，同时及时有效缓解结构性物价上涨给部分困难群众带来的影响。积极的财政政策要加力提效保持必要的财政支出强度。2022年财政支出保持增长，全国一般公共预算支出安排26.71万亿元，比2021年增加2万亿元以上。2023年，为应对三重压力的持续冲击和外部环境的影响，积极的财政政策有望进一步加大必要支出力度，赤字率或将超过2.8%，优化组合赤字、专项债、贴息等工具政策空间打开。坚决遏制地方政府隐性债务增量。财政可持续要求下，既要推动隐性债务化解，又要坚决遏制新增地方政府隐性债务。根据国家财政预算草案，2022年全国一般公共预算赤字为3.37万亿元，包括中央财政赤字2.65万亿元和地方财政赤字7200亿元。2023年或将进一步优化赤字结构，增加中央赤字，减少地方赤字，加大中央对地方的转移支付力度。财政部11月已提前下达农业、水利相关资金，推动财力下沉，做好基层“三保”工作。“准财政”政策性金融或将发挥更大作用。截至11月底，两批共7399亿元金融工具支持的2700多个项目已全部开工建设。2023年，财政压力下，政策性金融或将加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持，撬动民间资本参与国家重大工程和补短板项目建设，成为稳增长的新驱动。稳健的货币政策要精准有力保持流动性合理充裕。2022年，

央行公布11月初步核算金融数据：11月末，社会融资规模存量为343.19万亿元，同比增长10%；当月新增1.99万亿元，比上年同期少6109亿元；M2余额264.7万亿元，同比增长12.4%；M1余额66.7万亿元，同比增长4.6%。疫情影响叠加债市冲击，社融存量增速下滑11月，社融存量同增10%（前值10.3%）。当月新增1.99万亿元（前值9079亿元），同比少增6109亿元。主要贡献项是表外贷款，信托贷款和未贴现银行承兑汇票分别同比少减或多增1825和573亿元。主要拖累项是企业债券、政府债券和人民币贷款，分别同比少增3410、1638和1573亿元。企业中长期贷款、表外贷款贡献较大稳增长政策持续发力，企业中长期贷款成为社融重要支撑项。11月，企（事）业单位人民币中长期贷款新增7367亿元，同比多增3950亿元。降准公告正式发布；抵押补充贷款净新增3675亿元；全国性商业银行信贷工作座谈会召开；“金融十六条”出台；“第二支箭”延期并扩容；“第三支箭”重启房企再融资等稳增长政策继续加码，托底实体经济发展，带动企业部门中长期贷款持续高增。信托贷款压降压力减弱。11月，信托贷款减少365亿元，同比少减1825亿元。今年以来信托贷款压降速度明显放缓，成为社融重要支撑。“金融十六条”中明确提出支持信托贷款等存量融资合理展期、鼓励信托等资管产品支持房地产合理融资需求，预计信托贷款压降压力将进一步缓和。住户贷款、企业债券、政府债券拖累社融增长居民消费、房地产销售有待改善。11月，住户部门人民币短期贷款同比少增992亿元，消费需求持续不振，居民短期贷款新增乏力。疫情反复，接触性聚集性服务业受到一定冲击，部分消费场景受限。居民人民币存款当月新增2.25万亿元，同比多增1.52万亿元，除本月理财大量赎回影响外，也反映居民消费意愿持续低迷。住户中长期贷款同比少增3718亿元，房地产销售持续疲软，住房贷款发放仍然不理想。高频数据显示，30大中城市商品房成交面积未见明显改善，需求端信心恢复还需政策进一步支撑。信用债市场持续震荡。11月，企业债券新增596亿元，同比少增3410亿元。本月债券市场出现了大幅调整，企业债券融资成本上升，市场波动较大，多只债券取消发行。今年整体市场流动性充裕，11月上半月资金利率出现上行趋势，叠加“优化疫情防控二十条”、“金融十六条”等稳增长政策出台，市场预期转向引发债市大跌，理财大量赎回形成负反馈链条，债券市场持续震荡。政府债券发行进度提前。11月，政府债券新增6520亿元，同比少增1638亿元。今年以来，积极财政政策靠前发力。截至8月底，已累计发行专项债券3.52万亿元，用于项目建设的发行额度已基本发行完毕，发行进度较以往年份大大提前。8月底，国常会部署用好

国家统计局公布2022年11月PMI数据：11月份，制造业采购经理指数（PMI）为48%（前值49.2%）；非制造业商务活动指数为46.7%（前值48.7%）；建筑业商务活动指数为55.4%（前值58.2%）；服务业商务活动指数为45.1%（前值47%）。疫情冲击下，供需两端均走弱制造业PMI为48%，其中生产指数、新订单指数、从业人员指数、供应商配送时间指数、原材料库存指数较上月均下降。从结构上看，生产和新订单指数下滑更大。反映了供给端企业生产经营活动持续放缓，需求端企业新订单持续回落。供应商配送时间指数也有下降，表明受疫情影响交货时间继续放慢，该项在合成制造业PMI指数时需进行反向运算，因此实际整体状况可能更弱。生产受疫情影响较大，需求持续不足供应上看，企业信心减弱，减少采购，降低生产。制造业生产经营活动预期指数为48.9%（前值52.6%），表明企业发展信心减弱。采购量指数为47.1%（前值49.3%），表明企业减少原材料采购，降低生产。11月国内疫情点多面广频发，部分企业生产经营活动受到影响。高频指标中，粗钢日均产量、高炉开工率、PTA产业链负荷率、石油沥青装置开工率、水泥发运率等较上月环比均下降。需求上看，内外需均回落，房地产未见明显好转，汽车批发、零售销量下滑。新订单指数为46.4%（前值48.1%），新出口订单指数为46.7%（前值47.6%），内外需指数均回落，内需降幅更大。当月30大中城市商品房成交面积未见明显好转，前三周乘用车厂家批发、零售销量同比分别下降8%、4%。受需求不足影响，出厂价格继续回落，企业主动去库存主要原材料购进价格指数为50.7%（前值53.3%），本月原油价格、大宗商品价格总指数下跌，原材料采购价格总体水平涨幅收窄。出厂价格指数47.4%（前值48.7%），需求不振影响出厂价格总体水平继续回落。产成品库存和原材料库存分别为48.1%（前值48%）和46.7%（前值47.7%），企业降低产能、减少生产，市场需求继续收缩，企业持续主动去库存。小型企业经营承压不同规模企业PMI均回落，大型、中型和小型企业PMI指数分别为49.1%（前值50.1%），48.1%（前值48.9%）和45.6%（前值48.2%），小型企业PMI回落幅度更大，生产经营压力进一步加剧。建筑业持续较高景气，服务业持续不振建筑业PMI指数为55.4%（前值58.2%），截至10月底广义口径基础设施建设投资累计同增11.4%，重大工程项目落地带动建筑业商务活动持续较高景气。服务业PMI低位回落至45.1%（前值47%），主要是接触性聚集性服务行业受疫情影响较大。风险提示：

11月22日，国常会提出“适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕”。11月25日，央行宣布于12月5日降准0.25个百分点，（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%，释放长期资金约5000亿元，降低金融机构资金成本每年约56亿元。为什么会降准？释放稳增长积极信号。近期本土疫情呈现严峻复杂态势，疫情对生产生活负面影响加大。1-10月，全国固定资产投资同比增长5.8%，比1-9月回落0.1个百分点；10月社会消费品零售总额同比下降0.5%；出口（以人民币计）增长7.0%，前值10.9%。前期政策性开发性金融工具等稳增长政策投放已基本结束，此次降准释放长期资金约5000亿元，有助于加大基建、制造业、房地产领域信贷支持力度，稳定市场信心。稳定货币政策宽松预期。一是今年8月、9月MLF小幅缩量2000亿元，10月等量平价续作，11月再度缩量1500亿元。三季度货币政策执行报告中提及“高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化”，市场宽松预期降温。二是防疫优化二十条和金融支持房地产十六条政策集中推出，预期转向引发债市暴跌，理财大量赎回形成负反馈链条。降准再次释放宽松信号稳定市场预期。缓解资金面流动性压力。11月16日，1年期同业存单到期收益率升至2.65%，与MLF利率2.75%仅差10BPs；R001、R007、DR001、DR007利率分别升至2.04%、2.11%、1.94%和2.02%，接近OMO利率2%。为“做好年末经济工作提供适宜的流动性环境”，央行及时降准有助于缓解短期资金面流动性压力。降准是姿态，但降成本空间有限本次全面降准释放长期资金约5000亿元，以目前法定准备金利率1.62%计算，假定全部用来置换资金成本为2.75%MLF，预计将节约成本约56.5亿元，仅相当于2021年银行净利润的0.26%，对降息空间影响有限，不足以直接引导LPR调降。宽货币更需宽信用目前流动性处于偏充裕状态，降准后已充分确定央行的宽松态度。今年以来M2保持较高增速，社融连续7个月低于M2增速，需求不足导致流动性淤积，必须加大金融支持实体经济力度，避免资金空转。目前市场处于对流动性宽松较钝化、对流动性收紧高度敏感时期，需求是主要的制约因素。加快稳增长政策落实需畅通宽信用传导。前期推出的财政金融政策支持重大项目建设、设备更新改造，是促投资带消费、稳经济调结构的重要举措，必须狠抓落实，促进宽货币向宽信用传导，才能尽快落实实物工作量，巩固经济回稳向上基础。为什么降息还有空间？经济增速下降，提供利率中枢下降空间。经济增速与投资回报率有关，进一步决定了利率中枢下降空间。据测算我国2022-2023年经济潜在中枢下降至5.5%，2022年前三季度实际GDP同比增长3%，而当年发放贷款加权平均利率较上年末下降42BPs。对比2014-2015年，在通胀水平保持相对稳定基础上，利率中枢降幅明显大于经济增速下降幅度，因此本轮降息还有充足空间。居民按揭贷款不良率低，房贷加点有下行空间。居民房贷利率由LPR利率加点方式形成，基准利率之上的加点与贷款风险溢价有关。从贷款质量角度，个人按揭贷款不良率长期维持在0.3%左右，显著低于全部贷款的不良率，三季度个人住房贷款加权平均利率为4.34%，即使房贷利率加点下行也可以充分覆盖风险溢价。住房贷款利率与历史低值相比，还有下降空间。历史上，商业性个人住房贷款利率下限为3.43%，目前部分城市调整后首套房最低利率为3.8%，与历史低值相比还有下降空间。降息值得期待目前通胀压力较弱，经济恢复基础尚不稳固，降息仍值得期待。10月CPI同比增长2.1%（前值2.8%）、PPI同比下降1.3%（前值0.9%）；1-10月工业企业利润同比下降3%；10月制造业PMI录得49.2%，重回荣枯线下方。预计随着美联储放缓加息，外部掣肘因素减弱，央行降息概率将进一步提升。风险提示：

俄乌冲突已持续了8个多月，期间西方不断加码，对俄罗斯进行金融、能源、贸易、科技等全方面的极限制裁。然而，俄罗斯经济在冲突和制裁双重压力之下展现出让人吃惊的韧性。当前，俄军撤出赫尔松，退至第聂伯河东岸防御，局势扑朔迷离。无论战况如何演绎，经济是决定未来格局的关键变量。俄罗斯经济韧性何来？隐忧何在？俄罗斯经济展现韧性西方制裁不断加码，各方看衰俄罗斯经济。今年2月22日，美国冻结俄罗斯寡头以及银行的海外资产，打响对俄罗斯金融制裁的“第一枪”，随后，欧盟、英国、日本也相继都加入对俄制裁，并在金融、能源、贸易、科技、资产、交通、网络、文化、人员等领域不断加码制裁力度。在这样的背景下，4月，俄罗斯经济发展部预测俄罗斯2022年GDP增速-8.8%，IMF预测值为-8.5%，世界银行预测值为-11.2%，OECD在6月下调俄罗斯经济数据为-10%。俄罗斯经济展现出人意料的韧性。今年一季度，俄罗斯GDP同比3.5%、二季度同比-4.1%、上半年GDP同比-0.4%，数据上暂未陷入衰退；制造业PMI于3月份见底回升，5月重回扩张区间，一直到10月仍在扩张区间；通胀4月见顶后不断放缓，9月降至半年以来的新低13.7%；卢布持续走强，6月30日卢布兑美元为51.2∶1，为2015年5月29日以来最高；二季度经常账户盈余701亿美元，为1994年以来的最高，俄央行预测，1-9月经常账户盈余达1984亿美元，同比增加1231亿美元；财政状况好于多数G20国家，1-8月联邦预算盈余1374亿卢布；俄罗斯RTS指数自2月24日的742.91点涨至6月28日的1465.57点，上涨97.3%。资源禀赋、进口替代、寡头经济增加俄罗斯经济韧性自然资源完全自给自足，尤其是能源和农业资源，是国家经济安全的基础保障。一是能源资源优势显著。根据BP统计，2020年俄罗斯已探明石油储量147亿吨，占世界总储量的6.2%，排名全球第六；已探明天然气储量37.4万亿立方米，占世界储量的19.9%，居世界第一；2021年俄罗斯石油产量占全球总产量的12.2%，排名世界第二；石油出口量占全球总额为12.3%，排名世界第一。二是农业资源丰富。根据世行统计，2020年俄耕地面积达1.21亿公顷，占国土面积的7.1%；人均耕地面积达到0.84公顷，是世界平均水平的4.67倍。2021年俄罗斯粮食总产量1.21亿吨，普京表示2022年的总产量将达到创纪录的1.5亿吨，足够保障近5年平均7670万吨/年的国内粮食需求量。能源、粮食作为上游产业，充分自给自足，不仅不怕卡脖子制裁，在出口上，欧洲和亚洲各国还有很强的依赖性。进口替代战略长期施行，对西方经济体系的依赖度低。俄罗斯2014年宣布实施进口替代战略，主要涉及农业、机械制造、石油化工、医药、轻工、软件程序和国防军工等与国民经济发展和国家安全紧密相关的重要行业。以俄罗斯金融行业“去美元化”为例，具体举措包括：减少本土和国际贸易中美元的使用、大幅降低外汇储备美元资产、自建支付系统SPFS等。总体上看，俄罗斯军事工业体系的自主安全在2018年后基本实现；粮食、植物油、鱼类和肉类的自给率超100%，土豆、牛奶和蔬菜的自给率超80%；医药和医疗器械、电气设备、化工设备、机床仪器等复杂和精密制造等领域对外依存度也在逐步改善。经济结构单一，能源出口优势明显。能源出口对俄罗斯经济至关重要。2022年1-6月，以卢布计价的净出口额占GDP比重高达17.6%。从出口结构看，2021年能源相关出口占出口总额的55.1%。此外，能源相关税收是政府重要财源。根据俄财政部数据，2022年1-8月，油气行业贡献了超过40%的俄联邦财政。国家垄断资本主义调控市场，确保国内基本需求得到满足。根据俄罗斯反垄断署发布报告数据，2017年国有部门在俄GDP中占比高达60%-70%，2018年这一占比变化不大；而IMF、世界银行、OECD的测算结果也多在30%以上。金融行业垄断亦是如此，截至2022年10月1日，俄罗斯共有328家银行和34家非银金融机构，其中，俄罗斯联邦储蓄银行是资产规模最大的国有银行，约占俄罗斯整个银行业资产的1/3。各行各业都有国有企业参与甚至主导，不会因冲突、制裁而停产，确保国内基本供需稳定。及时推出反制措施稳定市场。一是加息、资本管制、强制卢布结算稳汇率。（1）大幅加息。2022年2月28日，俄央行将关键利率从9.5%提高至20%。（2）限制个人外币存款和账户提现。（3）强制结汇。俄出口商80%的外汇收入将被强制结汇。（4）强制卢布结算。对不友好国家和地区出售天然气时改用卢布结算。二是平行进口策略稳供应。俄政府有权决定哪些智力成果及品牌标志的使用不享有专有权。通过将“平行进口”商品合法化，以便在外资撤离俄罗斯后，降低部分商品缺口。三是转进口绕开制裁。在欧亚经济联盟成员国、塞浦路斯、土耳其等地方开设公司，迂回进口。前景仍存隐忧外汇储备被冻结，加剧国家信用风险。截至2022年10月28日，俄罗斯央行的国际外汇储备为5501亿美元，其中，根据俄央行4月份披露，约有3000亿美元被冻结，超过一半的外汇储备被欧美制裁而冻结。外汇储备被冻结，除了削弱俄央行通过出售外汇储备来稳定外汇市场的能力之外，也将直接降低俄罗斯的偿债能力，加剧主权债务违约风险。卢布过度升值影响出口和加剧财政赤字。强势卢布有利于进口和压制国内通胀，但对经济的负面影响也很明显。一是抑制出口，尤其是农业和能源行业。二是影响财政收入。俄罗斯财政预算的主要收入是以外币计价的能源税，而支出主要形式是卢布，不断走强的卢布加剧财政压力。外资撤离短期冲击供应链。美欧制裁压力之下，外资加速从俄罗斯撤离，截至2022年9月，拥有外国股东的俄企数量从10.36万降至2.67万，减少了74.2%。大批外资企业撤离短期内将冲击俄罗斯供应链。长期技术封锁下的现代工业倒退。西方长期制裁之下，在半导体、电信、加密安全、激光、传感器、导航、航空电子设备、海事、汽车零部件、互联网软件等科技领域进行技术封锁，俄罗斯将逐步失去获取外国高科技产品的途径，现代工业将逐步萎缩和低级化。风险提示：

国家统计局公布2022年10月PMI数据：10月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月下降0.9个百分点；非制造业商务活动指数为48.7%，比上月下降1.9个百分点；建筑业商务活动指数为58.2%，比上月下降2个百分点；服务业商务活动指数为47%，比上月下降1.9个百分点。受疫情多点散发等因素影响，10月制造业PMI重回收缩区间制造业PMI为49.2%，比上月下降0.9个百分点。其中生产指数、新订单指数和从业人员指数分别为49.6%、48.1%和48.3%，较上月下降1.9、1.7和0.7个百分点，拉动PMI分别下降0.5、0.5和0.1个百分点。供应商配送时间指数为47.1%，比上月下降1.6个百分点，拉动PMI上升0.2个百分点。原材料库存指数为47.7%，较上月上升0.1个百分点。生产受疫情影响较大，需求持续不足采购量指数为49.3%，较上月下降0.9个百分点。本月粗钢日均产量、汽车半钢轮胎开工率、石油沥青装置开工率等高频指标较上月环比均下降。新订单与生产指数之差为-1.5%，当月30大中城市商品房成交面积未见明显好转，乘用车厂家零售销量同比增速转负，需求恢复基础仍有待巩固。可能受到海外节假日等因素影响，出口订单指数为47.6%，较上月上升0.6个百分点。高频数据显示八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量十月上旬同比减少9.4%，随着全球经济预期下滑，预计下阶段外需扩张面临一定压力。价格指数持续上涨，企业效益恢复面临一定压力主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为53.3%和48.7%，分别较上月上升2和1.6个百分点，从8月份以来，价格指数连续上涨。本月猪肉、水泥、原油等价格上涨趋势明显，原材料购进价格指数上涨幅度较大，企业效益恢复面临一定压力。大中小型企业景气度均下滑，企业分化态势不变大型企业PMI指数为50.1%，较上月下降1个百分点，仍位于景气区间；中型企业PMI指数为48.9%，较上月下降0.8个百分点；小型企业PMI指数为48.2%，较上月下降0.1个百分点，中小型企业景气度仍位于荣枯线以下。建筑业持续位于高景气区间，基建起重要支撑作用，服务业景气度低位回落，接触性聚集性服务行业受疫情影响较大建筑业PMI指数为58.2%，较上月下降2个百分点，仍然处于高景气区间。其中，业务活动预期指数为64.2%，较上月上升1.5个百分点。服务业PMI为47%，较上月下降1.9个百分点。其中，业务活动预期为56.7%，较上月上升0.6个百分点。制造业、建筑业和服务业用工景气度均下降，需密切关注就业形势变化制造业从业人员指数为48.3%，较上月下降0.7个百分点。建筑业从业人员指数为47.8%，较上月下降0.5个百分点。服务业从业人员指数为45.8%，较上月下降0.5个百分点。受疫情反复、国庆长假等因素影响，10月综合PMI回落，下阶段需重点关注扩投资促消费政策落地效果风险提示：

中国共产党第二十次全国代表大会于2022年10月16日上午在北京开幕，习近平总书记作了题为《高举中国特色社会主义伟大旗帜

2022年10月11日央行公布9月初步核算金融数据：9月末，社会融资规模存量为340.65万亿元，同比增长10.6%；当月新增3.53万亿元，比上年同期多增6274亿元；M2余额262.66万亿元，同比增长12.1%；M1余额66.45万亿元，同比增长6.4%。9月社融总量超预期增长，结构进一步优化9月，社融存量同比增长10.6%，增速较上月高0.1个百分点。当月新增3.53万亿元，同比多增6274亿元，高于市场预期（万得一致性预测2.8万亿元）。主要贡献项是人民币贷款和表外融资，分别同比多增7964和3555亿元；主要拖累项是政府债券，同比少增2541亿元。货币和财政政策持续发力，生产积极性回升、基建高速增长带动企业部门贷款需求明显好转企（事）业单位中长期人民币贷款当月新增1.35万亿元，同比多增6540亿元；信托、委托和中长期贷款之和当月新增1.48万亿元，同比多增9975亿元；短期贷款增加6567亿元，同比多增4741亿元。相反，票据融资当月减少827亿元，同比多减2180亿元，同时国股银票转贴现利率9月延续上行态势，银行风险偏好转好。政策性开发性金融工具集中投放等因素助推表外融资规模增加表外融资当月新增1449亿元，同比多增3555亿元。其中，信托贷款当月减少192亿元，同比少减1906亿元。在资管新规过渡期结束后，信托贷款压降速度有所放缓。同时，委托贷款当月新增1507亿元，同比多增1529亿元。8月、9月连续两月委托贷款出现大幅同比多增，主要原因可能是8月、9月政策性开发性金融工具集中投放，主要以股东借款方式补充项目资本金，或部分体现在委托贷款项下。虽然本月社融超预期增长，仍需注意到购房需求、消费需求不足，住户部门贷款新增乏力住户部门人民币中长期贷款当月新增3456亿元，同比少增1211亿元。房地产需求依然处于低迷状态。住户部门短期贷款当月新增3038亿元，同比少增181亿元。根据人民银行公布的最新城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多消费”的居民占

住房事关民生福祉。受益于过去十年我国经济、房地产市场大发展，我国居民住房水平显著提高，人均住房建筑面积增加了10.7平方米、总体实现了每人一间房、住楼房的家庭占比大幅提升、住房配套设施越发完善。与此同时，“独居”、“丁克”、家庭规模小型化等这些发达经济体出现的特征，在我国也在加速展现。六普，即以2010年11月1日零时为标准时点的第六次全国人口普查；七普，即以2020年11月1日零时为标准时点的第七次全国人口普查。本文对比六普、七普的时间周期即为2010至2020这十年时间，文中如无特殊情况，将不再赘述。这十年间，我国经济体量实现了翻倍，从41.2万亿元增长至101.4万亿元，GDP平均增速达7.2%，经济由高速增长向高质量发展转型。本报告从居住数量、居住质量和居住情况三个维度来详细论述这十年我国居民住房水平发展情况。从量上看，我国居民住房面积明显提高十年来，人均住房建筑面积增加了10.7平方米，乡村增加最多。全国家庭户人均住房建筑面积平米数由31.1提升至41.8，增加了10.7。其中，乡村家庭户增加最多，增加了15.1；镇增加了10.3；城镇增加了8.3；城市增加了7.3。随着我国经济社会高质量发展，居住面积提高明显。经济欠发达地区的人均住房建筑面积增长更快。全国口径下，2020年GDP排名后五的省份中，西藏人均住房建面平米数增加了16.2，青海增加了14.3，宁夏增加了11.6，海南增加了11.1，甘肃增加了10.8；在城镇口径下，西藏增加了15.8，青海增加了13.1，宁夏增加了9.5，海南增加了9.4，甘肃增加了8.2。而GDP排名前五的省市中，全国口径下，广东增加了7.6，江苏增加了8.1，山东增加了7.0，浙江增加了6.0，河南增加了14.0；城镇口径下，广东增加了4.5，江苏增加了6.9，山东增加了5.8，浙江增加了5.5，河南增加了10.7。经济较发达地区人均居住面积普遍小于欠发达地区。超八成的城市家庭人均住房面积超过20平方米。从城市口径看，2020年全国人均住房建筑面积超过20平方米的家庭户比重为82.6%，较2010年提升了14.4个百分点。其中，湖南、宁夏、河南、湖北、安徽、山东超过90%的城市家庭人均住房建面超过20平方米，仅广东不足7成城市家庭超20平方米。绝大多数家庭人均住房建面超过20平。全国基本实现每人一个房间，乡村增加最快。全国家庭户人均住房间数由1.0间增至1.2间。其中，乡村家庭户由1.1增至1.4；镇由1.0增至1.2；城镇由0.9增至1.1；城市由0.9增至1.0。随着城镇化持续推进，乡村家庭户人均住房间数被动提升。从质上看，我国居民住房质量明显改善住楼房的家庭户占比明显提升，尤其是镇。全国住楼房家庭户比重由52.8%提升至72.1%，提升了19.3个百分点。其中，镇提升18.8个百分点，乡村提升14.5个百分点，城镇提升13.3个百分点，城市提升8.9个百分点。住楼房的家庭明显增多，居住质量明显改善。2000年以后建成住宅占比大幅提升。全国口径，2010年，2000年以后建成的住房占比34.1%，2020年这一比例提升至65.0%；从城市口径看，2000年以后建成住房比重由2010年的39.2%提升至2020年的68.1%。但仅从统计调查节点的住房楼龄看，城镇口径下，2010年住在10年楼龄（即2000年以后建成）、20年楼龄（即1990年以后建成住房）的家庭户占比分别为37.9%、72.2%，高于2020年（即住在2000年、2010年以后建成住房）的36.7%、68.7%，说明当前我国存量房比重在不断提升。住房成套率大幅提升，乡村大幅改善。我国居民住房成套率由63.5%提升至94.3%，提升了30.7个百分点。其中，乡村提升了40.5个百分点，镇提升了28.7个百分点，城镇提升了20.2个百分点，城市提升了14.9个百分点。分省份看，2020

2022年9月9日央行公布8月初步核算金融数据：8月末，社会融资规模存量为337.21万亿元，同比增长10.5%；当月新增2.43万亿元，比上年同期少5571亿元；M2余额259.51万亿元，同比增长12.2%；M1余额66.46万亿元，同比增长6.1%。·

国家统计局公布2022年8月PMI数据：8月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.4%，比上月上升0.4个百分点；非制造业商务活动指数为52.6%，比上月下降1.2个百分点；建筑业商务活动指数为56.5%，比上月下降2.7个百分点；服务业商务活动指数为51.9%，比上月下降0.9个百分点。·

8月15日，MLF利率超预期调降10bp至2.75%；1-7月居民中长贷累计少增2.1万亿元。7、8月房地产市场持续低迷，房贷利率是否还有下行空间？·

2022年8月12日央行公布7月初步核算金融数据：7月末，社会融资规模存量为334.9万亿，同比增长10.7%；当月新增7561亿元，比上年同期少3191亿元；M2余额257.81万亿元，同比增长12%；M1余额66.18万亿元，同比增长6.7%。·

6月1日国常会决定调增政策性银行8000亿元信贷额度支持基建；6月29日国常会决定通过3000亿元政策性、开发性金融工具支持重大项目建设；7月20日，农发基础设施基金有限公司成立，用于补充重大项目资本金，并完成首笔投放；22日，国开基础设施基金有限公司成立后完成首批资本金投放；同日，国常会部署用好政策性开发性金融工具，不搞地方切块。政策性银行发力是落实4月29日中央政治局会议精神，“抓紧谋划”的增量政策工具之一。·

新生儿6年后会成为适龄入学人口，我们选取北京、上海、广州、深圳、重庆、成都6个样本城市，根据历年新生儿数量，粗略估计预判入学压力哪年大。虽说每年入学以9月1日前出生为界，但大体趋势一致，所以我们选取年度新生儿数量，作为趋势判断依据。·

2022年5月31日，国务院印发《扎实稳住经济的一揽子政策措施》，提出“充分发挥平台经济的稳就业作用，稳定平台企业及其共生中小微企业的发展预期”；6月15日，国常会明确提出“支持平台经济健康发展”；6月22日，深改委会议再次明确“支持平台企业在服务实体经济和畅通国内国际双循环等方面发挥更大作用”。平台经济对我国稳就业有多重要？·

当前，房地产下行压力大，虽然5月销售环比25.8%，但是1-5月商品房销售面积同比下降23.6%，降幅继续扩大；5月百强房企操盘面积同比-53%。5月中长期贷款增加1047亿元，同比少增3379亿元。反映房地产市场“预期减弱、需求不足、供给冲击”三重压力愈演愈烈。当市场有下行压力时，政策一般如期而至。“政策松”何时才能“市场稳”？本文重点梳理本轮政策向市场的传导路径，并展望下半年的政策空间。·

房地产事关国计民生，在拉动经济增长、支撑地方财政收入、信用创造、促进消费、解决就业、财富积累、改善民生等方面均发挥着关键作用。在“房住不炒”的定位之下，我们应如何理性认识房地产行业的价值？从总量看，房地产是国民经济的支柱行业。房地产业是实体经济的重要组成部分，行业规模大、产业链长，拉动上下游产业众多。其中，房地产开发投资带动建筑业及水泥、钢铁、有色金属、机械制造等上下游制造业；房地产消费，既带动与住房有关的家电、家具、家纺、装潢等制造业，也带动金融、媒体、互联网、物业管理等第三产业。经测算，2021年，房地产业及其完全拉动的上下游行业增加值为28万亿元，占GDP的24.5%。其中，2021年房地产和住房建筑行业增加值12.5万亿元，占GDP的10.9%；完全拉动上下游行业增加值15.5万亿元，占GDP的13.6%；直接拉动上下游行业增加值5.8万亿元，占GDP的5.1%。从财政看，房地产贡献的相关税收和土地出让收入是地方政府的重要财源。2021年，地方政府房地产相关收入总计10.8万亿元，相当于地方本级财政收入的52.6%。其中，5项房地产专项税2.1万亿元，土地出让金收入8.7万亿元。从投资看，2021年全国房地产开发投资14.8万亿元、城镇房地产业固定资产投资18.2万亿元，占城镇固定资产投资的比重分别为27.1%和33.4%。从融资看，一是房地产贷款是金融机构的重要资产投向。2021年末，人民币房地产贷款余额52.17万亿元，占金融机构人民币各项贷款余额的27.1%。二是房地产是最重要的信用媒介。2020年工农建三大国有银行贷款余额中抵押贷款分别为46.8%、46.1%、45.9%，抵押贷款的抵押品多是房地产。从消费看，房地产促进居民消费。一是带动大量建材、家电家具等上下游产品消费。1999-2021年，商品房销售面积由1.3亿平增长至17.9亿平，带动水泥和钢材销量由6.9亿吨增长至37.2亿吨，家用电冰箱、洗衣机、彩电和空调由0.8亿台增长至5.8亿台。二是住房为居民消费升级的重点领域。2005至2021年，城镇居民用于吃穿用的支出占比由52.4%下降至40.7%，用于居住的支出占比从10.2%上升至24.4%。从就业看，房地产及上下游产业吸纳大量就业人口。2020年房地产业就业人数525.4万人，建筑业就业人数2153.3万人，合计占城镇就业人数的5.8%。从资产配置看，房地产是大类资产配置的核心。2020年中国住房市值约344万亿元，是GDP的3.4倍、占股债房市值的62%；全国住房总市值占居民总资产的比重维持在60%左右，是我国居民资产的压舱石。从民生看，房地产提高居民住房条件，实现从全民蜗居到基本适居的飞跃。第一，家庭住房面积提高。城镇人均住房建筑面积由1998年18.7平方米增至2019年39.8平方米。第二，楼房占比提高，平房占比下降。2000-2015年，全国平房住户占比由63.1%降至38.7%。第三，住房设施明显改善。2000-2015年，城镇家庭中拥有独立厨房住户占比由84.7%升至92.4%；拥有独立抽水厕所住户占比由42.1%升至74.2%。风险提示

5月25日，国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议，明确今年疫情对经济影响在某些方面和一定程度上比2020年疫情严重冲击时还大，强调要全面贯彻新发展理念，高效统筹疫情防控和经济社会发展，坚定信心，迎难而上，把稳增长放在更加突出位置，保护中国经济韧性，努力确保二季度经济实现合理增长，保持经济运行在合理区间。基础设施是经济社会发展的重要支撑，基建投资是现阶段我国稳增长的重要抓手。4月26日，中财委会议明确未来基建的四大重点建设方向：网络型基础设施建设、产业升级基础设施建设、城市基础设施建设、农业农村基础设施建设，我们在《稳增长的四大基建发力点》报告中已测算了这四大基建领域的投资总规模约为5万亿元，本报告将进一步测算2022年基建哪些细分领域的投资会超预期增长。·

2022年4月29日，政治局会议再次强调要“全面加强基础设施建设”。4月26日中财委第十一次会议指出，我国基础设施同国家发展和安全保障需要相比还不适应，强调全面加强基础设施建设，构建现代化基础设施体系。会议明确提出了4大领域基础设施需要加强：交通、能源、水利等网络型基础设施建设；信息、科技、物流等产业升级基础设施建设；城市基础设施建设；农业农村基础设施建设。本文主要测算今年基建在这4大领域的投资力度会有多大。·

2021年12月，中央经济工作会奠定了2022年稳增长基调，明确在三重压力下，“宏观政策要稳健有效”，“适度超前开展基础设施投资”。进入2022年，稳投资、稳增长主线进一步强化。各地也将适度超前开展基础设施作为稳增长的重要抓手，多地在两会中明确表示要在2022年积极扩大有效投资，推动重大项目，适度提前布局基建，以实现投资拉动经济。政府投资力度只增不减，带动扩大有效投资。2022年，新增专项债限额为3.65万亿元，与2021年规模持平，叠加2021年四季度发行但尚未使用完毕的1.2万亿元新增专项债，实际发行规模较高。同时，中央预算内投资安排6400亿元，较去年增加300亿元，政府投资力度只增不减，能更好的从资金端支撑投资回升，托底经济。专项债进度如何？发行进度加快。截止3月21日，已发行地方政府新增专项债11008亿元，去年同期仅3月9日发行了一笔114亿元的专项债。其中，广东、山东、四川、河南、浙江发行量位居前五，分别发行1572、1203、914、672、604亿元。近七成投向基建，园区基建和交通基建是主要发力方向。2022年，专项债九大重点投向延续，多属基建范围。2022年1月，已发行新增专项债4844亿元中投向基建领域约67.4%，其中，投向市政及产业园区基建、交通基建、农林水利、能源和城乡冷链物流基建的专项债占比分别为34.1%、21.8%、9.1%和2.4%，园区基建和交通基建是主要发力方向。补报项目侧重水利、城市管网建设项目。在2021年9月，财政部和发改委要求地方申报2022年专项债项目。2022年2月初，监管层面要求地方补报一批专项债项目，在九大投向领域之下，以城市管网建设、水利等作为补报重点，支持力度加大。额度向重点项目多地区倾斜。1月以来，各地重大项目集中开工，且开工时间早于2021年同期，部署项目数量和总投资规模也多超2021年全年。2022年，要求“适当提高使用集中度,向项目准备充分地区倾斜”，即资金分配以各地现有项目储备为基础，资金跟着项目走，重点项目多的省市额度自然高。以发行量靠前的山东为例，2022年山东基建工程等重大项目多达600个，其中，基建项目110个，总投资1万亿元。重点支持在建和能尽快开工项目。2021年，专项债发行后置是源于年初发债需求低、优质项目储备不足，穿透式监管要求下前期已申报但不合格的专项债项目被剔除。2022年，为尽快推动形成实际工作量，2022年财政预算报告强调，坚持“资金、要素跟着项目走”原则，“重点支持在建和能够尽快开工的项目”，在做好项目储备工作的同时，重提重点保障在建项目后续融资，避免在建项目资金断供。用作资本金比例提升，主要用于交通领域。截止2022年3月21日，新增专项债中作为项目资本金的数额约1111亿元，总量近去年全年的42.8%。在新增专项债中占比为10.1%，高于去年全年7.3%的比例，以加大撬动市场化融资规模。从结构来看，用作资本金的专项债主要投向交通基础设施领域，其中，有27.9%投向收费公路，30.9%投向轨道交通，27.6%投向其他交通基础设施，合计投向交通基础设施领域用做资本金的专项债为86.4%。债券利率持续下行。2021年，地方专项债平均利率为3.4%，较2019和2020年有所下降，2022年1月新增专项债发行平均利率继续降至3.1%。此外，地方也采取了多种举措降低发债成本，如河南第一批地方专项债采用利率市场化发行，并将剩余收益逐年实现的项目改完分年还本付息。风险提示

过去14年，在房地产下行周期，中国有2轮刺激，本文通过复盘分析，从政策松到市场稳的传导路径、传导时间。2008-2009年：全国范围下调首付比例、贷款利率，销售增速5个月后回正2008年全球金融危机蔓延，2008年10月27日，央行出台新政，贷款利率下限下调为0.7倍，首付比例下调为20%。2008年12月国务院发布《关于促进房地产市场健康发展的若干意见》，鼓励普通商品住房消费。商品房销售面积增速5个月后转正。2008年8月，全国商品房销售面积增速一度下探至-35.7%，10月政策出台后，销售增速逐步回升，2008年11月-2009年3月全国商品房销售面积增速分别为-32.9%（11月）、-2.2%（12月）、-0.3%（2月）、16.4%（3月）。2014-2016年：四波组合拳，销售增速6个月后回正以14年930为时间节点，

2022年3月2日，银保监会主席郭树清出席国新办新闻发布会时表示，“银行业和保险业将更有针对性地支持扩大消费、扩大投资”，这其中就包括做好对“新市民”服务工作。3月4日，银保监会、央行联合发布《关于加强新市民金融服务工作的通知》（以下简称《通知》），对服务新市民的金融工作进行部署。什么是新市民？服务新市民能否成为经济增长点？为什么政策关注“新市民”？新市民主要是指因本人创业就业、子女上学、投靠子女等原因来到城镇常住，未获得当地户籍或获得当地户籍不满三年的各类群体，包括但不限于进城务工人员、新就业大中专毕业生等，目前约有三亿人。解决新市民融入城市的痛点，从金融端服务其就业创业、居住、子女教育、医疗、养老等实际需求，能更好地激发三亿新市民群体的消费动能。建立国内国际双循环、激活内需。3月5日李克强总理作政府工作报告，明确2022年GDP增速目标设为5.5%左右。但去年四季度GDP增速仅为4%。经济增长面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，其中需求收缩压力尤为突出，而新市民群体有望成为刺激需求的新主力。“新市民”作为城市化过程中规模扩张最快、发展潜力最大、消费增长最强劲的群体，是共同富裕中重要的一环。2021年10月15日，习近平总书记在《扎实推动共同富裕》中指出“共同富裕是社会主义的本质要求，是中国式现代化的重要特征”，同时“共同富裕是一个长远目标，需要一个过程”。加速推动共同富裕进程有三个途径：一是高质量发展做大做好“蛋糕”，通过合理制度安排把“蛋糕”切好、分好；二是促进和扩大社会流动，扩大中等收入群体；三是社会福利全覆盖、均等化。新市民需要什么？城镇化推进过程中，大量农村人口转入城镇，“新市民”群体规模大。随着我国工业化、城镇化和农业现代化进程的深入推进，数以亿计农村人口通过就业、就学等方式转入城镇，融入当地成为新市民。2020年中国常住人口城镇化率63.9%，户籍人口城镇化率45.4%，“缺口”部分就是新市民群体，虽然在统计中已经属于常住城镇人口，在城镇居住，但还没有户口，或者刚刚拿到户口不足两三年，目前这一群体的规模有3亿多人。就业创业、租房买房、孩子上学、医疗、养老等都是“新市民”的实际需求，但在解决过程中存在许多困难。收入不稳定，缺乏抵押物，被传统金融服务忽视。一方面，新市民多采取灵活就业，没有稳定的工作岗位，平均在一个岗位的工作时长只有半年，很难提供稳定的收入证明，个人信用信息缺乏，授信研究困难。另一方面，一些新市民由于本地资产（房产、车产）不足，缺少有效抵押物，非传统金融机构“优质客群”。新市民金融服务从哪些方面入手？以市场化原则为主，由商业银行和保险机构提供金融服务，政府部门提供政策支持。商业银行加强信贷支持，适当让利，增加政策灵活性、新市民金融服务获得性；保险机构提供保障服务，同时用保险对新市民进行增信。支持手段主要涉及创业、就业、住房、教育、医疗、养老等重点领域：创业就业：鼓励商业银行加强对自主创业的新市民、吸纳新市民就业的小微企业的金融支持，促进新市民创业就业；鼓励保险机构对新市民较为集中的行业开展保险产品创新，扩大保险保障覆盖面。行业上，聚焦制造业，建筑业，批发和零售业，交通运输、仓储和邮政业，居民服务、修理和其他服务业，信息传输、软件和信息技术服务业等行业，加大金融支持力度。住房安居：一是助力增加保障性住房供给。支持银行保险机构通过参与保障性租赁住房试点、助力政府部门搭建住房租赁综合服务平台等方式，推动增加长租房源供给，完善住房租赁市场供应体系。此前，银保监会和住建部发布《关于银行保险机构支持保障性租赁住房发展的指导意见》，也强调加大对保障性租赁住房建设运营的金融支持。二是合理满足新市民购房信贷和消费信贷需求。子女教育：优化新市民子女教育金融服务，支持托育和学前教育发展，鼓励银行、保险机构加强相关金融服务和产品供给。健康保险：扩大商业健康保险覆盖面，提高健康保险服务水平。养老保障：丰富养老金融服务产品，加大新市民养老保障力度。住房方面，保障性租赁住房+差异化信贷，满足新市民安居需求解决新市民住房问题并非《通知》首提，《十四五规划》提及“着力解决困难群体和新市民住房问题”，2021年政府工作报告提及“尽最大努力帮助新市民、青年人等缓解住房困难”。金融支持保障性住房以保障性租赁住房为主。《通知》提到通过公租房、保障性租赁住房、共有产权房三大途径解决新市民住房问题，其中，共有产权房数量和范围较少，公租房面向户籍人口。因此，解决新市民住房问题还是以保障性租赁住房为主。《通知》提出，“支持银行保险机构通过参与保障性租赁住房试点、助力政府部门搭建住房租赁综合服务平台等方式，推动增加长租房源供给”。此前，《关于银行保险机构支持保障性租赁住房发展的指导意见》等文件已出台。综合来看，金融支持保障性租赁住房建设主要有四大举措：一是加大对保障性租赁住房建设运营的信贷支持力度；二是支持银行业金融机构发行金融债券用于保障性租赁住房贷款投放；三是支持商业保险资金参与保障性租赁住房建设，利用长期资金促发展；四是未来公募REITs试点有望扩容住房租赁。差别化信贷政策促进新市民购房需求释放，推动楼市回暖。“因城施策执行好差别化住房信贷政策，合理确定符合购房条件新市民首套住房按揭贷款的标准，提升借款和还款便利度”，“合理满足其购房信贷需求”，预计伴随后续新市民购房金融服务政策的落地，有望释放购房需求，推动楼市回暖。为新市民购买家具、家电等合理提供消费信贷产品等，带动家居、装修等消费。满足新市民基本公共服务需求涉及多方，配套服务政策待跟进金融服务只是解决新市民问题的一环，配套服务政策待跟进。此次《通知》为银保监会、央行两大金融部门发文，旨在从金融服务端为新市民就业、创业、住房等多方面提供支持。涉及范围虽全面，但金融服务只是解决新市民问题的一环，如新市民的具体界定、就业、创业问题还待配套服务政策跟进。风险提示

2022年1月百强房企销售金额、销售面积同比-41%、-44%，市场整体低迷，行业下行压力仍大。我们分线拆析房地产市场韧性，探讨需求现状及后市支撑因素。本篇三四线城市分析，是我们“开年看地产系列”的第三篇。三四线城市房地产销售低迷去年，商品房成交量和价格5月份见顶。以东莞、常州等41个三四线城市为样本，2021全年商品房销售面积1.5亿平，同比下降5%。分阶段看，2021年1-4月，样本城市商品房销售面积之和同比增速超过两位数，5月份增速回落至8.4%，6月份开始转负，8-12月份降速均超过-30%。样本城市的销售均价同比增速走势和销售面积维持一致，1-5月份同比增速均超10%，之后回落至个位数，但均价同比增速仍维持正增长。开年来，三四线城市商品房成交持续下滑。2022年1月，30大中三线城市商品房成交面积271.4万平，同比下降51.5%；除夕到大年初五成交面积2.1万平，与去年除夕到大年初五相比下滑57.1%。以我们实地调研的孝感为例，6月份以来市场明显转冷，上半年月均1528套，6-11月平均成交量降至1140套左右。年初，市场延续低迷，2022年1月份孝感市商品房成交1081套，同比下降26.7%。土地市场热度不断回落房企拿地热情不高。三四线城市国有土地使用权出让收入1-7月份累计同比增速转负，2021全年同比下降14.1%；成交溢价率前高后低，上半年平均溢价率18.0%，下半年6.7%。2022年1月土地市场持续下行，土地出让收入同比下降41.4%，溢价率降至3.4%。以调研城市孝感为例，2021年，孝感楼市共有30宗商品住房土地出让，同比下降50%；成交面积104公顷，同比下降45%；总成交金额42.7亿元，同比下降19%。烂尾担忧、返乡置业延迟加剧三四线市场低迷房企陆续爆雷引发居民对期房交付的担忧。去年以来，多个大型房企陆续爆雷，叠加抖音、快手等新媒体的广泛传播，首次引发居民对期房项目烂尾的担忧，观望情绪浓厚，导致新房销售的快速下滑。就地过年政策导致返乡置业需求延迟。去年和今年春节，由于新冠疫情防控压力，多个省市鼓励春节期间不返乡就地过年，造成部分外乡就业人员返乡置业需求延迟。以实地调研的孝感市集美府项目为例，和以往几年相比，今年返乡置业动静不大。棚改货币化安置退出影响市场需求。棚改货币化安置是过去几年支撑三四线城市房市繁荣的最大政策变量，2016、2017年，三四线通过棚改货币化去库存1.4、1.8亿平，占销售面积的15%、17%。2018下半年开始调整棚改政策，取消货币化安置政策，大幅降低了三四线房地产市场的实际购买力和市场热度。市场分化，四类住房需求支撑三四线房地产市场2014年以来，棚改货币化撬动了三四线的房地产市场，2020年，三四线房地产市场销售面积占全国的66%。调研来看，三四线市场主要有四类需求：第一类是本地居民住房需求。主要有三种类型：一是住房消费品质升级。老房子的居住质量明显差于新建商品房，置换需求长期存在，尤其是疫情散点爆发，长时间居家将促使居民置换需求提前释放。以我们实地调研的孝感槐荫四季项目为例，约一半是老城区改善客户。二是住房消费面积升级。三胎等生育政策放宽，三四线城市生育意愿更强，促使家庭人口规模增加，重新购置新房必要性提升。三是婚育购房需求。新媒体影响之下，居民法律意识在增强，为子女配置婚前财产也是常见的置业动机，既是给子女顺利婚娶增添分量，也能减少部分因离婚而造成的损失，还能规避日后因赠予、继承产生的税费。第二类是外地务工人员置业需求。多是两种情况：一是婚嫁在本地，这一类需求占比不高，但也存在一定的比例。二是长期在本地工作，选择在本地定居而购房。第三类是返乡置业需求。疫情导致部分在外务工人员无法返乡，叠加烂尾担忧、三四线城市房价跌幅较大，返乡置业的购房者观望情绪浓厚。相对于一二线城市的高房价、高生活成本和较低的生活质量，对于部分年轻人来说，三四线城市生活工作体验更好。随着房地产市场趋稳，返乡置业需求将继续释放，甚至部分年轻人会选择先在本地置业，既是一份资产配置，又能为父母改善居住条件。第四类是周边乡镇的购房需求。一是资源改善，周边乡镇医疗、教育质量远不如地级市，会吸引周边居民置业；二是农村结婚，在城里买房，也逐步默认为结婚的前提条件。三四线城市居民购房需求顺利释放需要两大条件：有购房能力、有购房意愿。对于购房能力，相对于一二线的高房价、高总价、高首付额来说，三四线城市房屋购买难度低，叠加去年下半年以来自贡、北海、玉林、马鞍山等多数三四线城市调整住房公积金贷款政策，更加降低了三四线城市的置业门槛。对于购房意愿，随着地方政府对

2022年1月百强房企销售金额、销售面积同比-41%、-44%，市场整体低迷，行业下行压力仍大。我们分线拆析房地产市场韧性，探讨需求现状及后市支撑因素。本篇一线城市分析，是我们“开年看地产系列”的第二篇。·

2022年1月百强房企销售金额、销售面积同比-41%、-44%，市场整体低迷，行业下行压力仍大。我们分线拆析房地产市场韧性，探讨需求现状及后市支撑因素。本篇二线城市分析，是我们“开年看地产系列”的第一篇。·

2021年12月中央经济工作会定调今年稳增长。2022年1月5日，中财办副主任韩文秀在《瞭望》发文提到“稳定宏观经济不仅是经济问题，更是政治问题”。2022年1月10日，国常会再次强调“把稳增长放在更加突出的位置”，彰显了中央稳增长的决心。稳增长，有决心，有财力，有行动。怎么稳？中央经济工作会后，央行、财政部、发改委等多部门明确表示要担负起稳定宏观经济的责任，并以专题工作会、访谈形式传达各部门即将推出的稳增长政策。稳投资，重在结合“十四五”规划，新老基建一起发力。总书记在《不断做强做优做大我国数字经济》中，强调要加快新型基础设施建设。发改委提出，支持能源、交通和水利等老基建及布局一批新基建项目，扎实推进“十四五”102项重大工程项目建设。住建部提出，加大“新城建”推进力度，大力发展保障性租赁住房建设，推进老旧小区改造。工信部提出，既要改造提升传统产业，也要在电子信息、高端装备、汽车、新材料等领域培育一批国家先进制造业集群。扩大“专精特新”企业数量和范围，用好中央财政资金，新培育3000家左右“小巨人”企业。钱从哪来？财政支出+专项债，总量和结构性货币政策齐发力加快财政支出进度，用好专项债发力。保持适当支出力度并加快支出进度。截止2021年11月，全国一般公共预算收入已完成年初预算的96.8%，全年财政超收基本已成定局，也为今年财政发力提供了支撑。2021年四季度发行的1.2万亿元专项债，加上提前下达的1.46万亿元额度，有望在今年一季度形成更多实物工作量。总量和结构型货币政策齐发力。四季度央行货币政策委员会例会首次提出“发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能”。总量政策方面已经有降准降息动作。央行于2021年12月6日宣布全面降准0.5个百分点，2021年12月20日，一年期LPR下降5个基点至3.8%，进一步支持实体经济；2022年1月17日，央行下调MLF和公开市场逆回购利率10个基点，再次降息。结构性发力方面，用好两项直达工具、碳减排支持工具。一是实施普惠小微贷款支持工具，二是将普惠小微信用贷款纳入支农支小再贷款管理，原先4000亿元再贷款额度可滚动使用，必要时再增加额度。地方如何落实？北京、西藏、河南已开完地方两会，强调结合“十四五”规划扩大有效投资，注重新老基建并举。北京提出“保持城市副中心千亿元投资强度”“加强算力算法平台等新基建，推出20个重大应用场景”。河南强调“扩大有效投资，全年完成固定资产投资2.8万亿元”“推动64个投资10亿元以上的新型基础设施重大项目建设，新建5G基站4万个”。西藏表示“力争数字经济规模增长10%”“建设‘五城三小时’经济圈，实施14个重点项目”。上海、四川、安徽、浙江等地集中开工一批重大项目，福建、成渝、宁夏、河南等地加紧部署2022年拟开工项目。2022年，上海市重大项目总投资额达4294亿元。2022年一季度，四川省共组织10亿元以上重大项目100个，总投资达2322亿元。安徽省第一批集中开工重大项目共731个，总投资3760.6亿元，2022单年度计划投资1262.5亿元。浙江省2022年全省扩大有效投资重大项目共358个，项目总投资6386亿元。以上四省市开工项目总投资合计近1.7万亿元。进度如何？重点项目开工加快，稳增长已经开始我们在报告《稳增长的“两新一重”》中提出，今年稳增长的抓手是“两新一重”项目。新年伊始，项目投资、规模建设计划等陆续发布。>新型城镇化建设地下管网更新改造进程开启，老旧小区改造工程进度平稳。2021年下半年，北京、上海、杭州等城市对地下管网状况进行摸排，预计2022年将正式开始改造进程。旧改方面，“十四五”期间规划完成2000年底前建成的21.9万个城镇老旧小区改造，预计2022-2025年均改造约4万个。保障性租赁住房建设进一步加快。2022年1月11日，住房保障司负责人潘伟在国新办新闻发布会上表示，将加大金融、土地、公共服务等政策支持力度，扩大保障性租赁住房供给。预计2022年我国将供应279万套保障性租赁住房，拉动投资3377亿元。>新型基础设施建设2022年为各省市“十四五”新基建规划初步实施期，建设进度将加快。2021年，四川、江苏、贵州、浙江等省市陆续出台“十四五”时期新基建规划方案，预计今年起将形成更多实际工作量。以5G基站为例，根据《“十四五”信息通信行业发展规划》，2025年每万人拥有5G基站26个，14亿人口下总基站数量目标为364万个。截至2021年11月，全国累计建成开通5G基站超139万个，剩余225万个基站待建设。>重大工程建设重大工程建设项目以水利、能源与交通设施建设为主，2022年进入集中建设期。具体来看：水利工程建设进度有望加快。2021年全年水利建设投资7576亿元，150项重大水利工程已批复67项，累计开工62项。2022年1月10日国常会指出“前期已论证多年的重大水利项目要推动抓紧实施”，据统计，150项重大水利工程匡算总投资约1.29万亿元，能够带动直接和间接投资6.6万亿元。能源工程建设中沿海核电与电力外送通道工程进展迅速。核电建设重点项目基本进入建设收尾阶段，电力输送通道工程如白鹤滩至东南特高压直流输送工程等预计2022年建成投产。交通强国工程建设工期较长，将持续拉动投资。高速铁路方面，如总投资额约5300亿元的沪渝蓉沿江高铁于2021年9月开工建设，其汉川至宜昌段计划竣工日期为2025年9月30日。城市群和都市圈轨道交通、民航建设等尚处于初步规划阶段。风险提示：疫情风险超出预期；政策推出不及预期；部分项目建设进度不及预期等本文节选自证券研究报告《稳增长靠什么？进度如何？——投资篇》，具体内容请详见相关报告。对外发布时间：2022年1月17日发布机构：国海证券股份有限公司本报告分析师：夏磊SAC编号：S0350521090004行业&政策展望系列报告【国海政策&地产|

稳增长，靠什么？“两新一重”！《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》重点提及了“两新一重”的主要任务与部署安排。12月22日，发改委表示，要积极扩大有效投资。扎实推进“十四五”规划102项重大工程项目建设。加大地方政府专项债券支持力度。适当增加中央预算内投资，精准支持关键核心技术攻关、“两新一重”等项目建设。什么是“两新一重”？“新城建”+“新基建”+“重大工程建设”。·

中央经济工作会议指出，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。所谓良性循环，包括项目、项目和房企、房企和金融机构、金融机构和实体经济等的循环。其中，预售资金是循环重要的一环。今年房企暴雷之后，各地政府提高了预售资金监管标准，确保项目不停工、不烂尾，但目前各地监管标准不统一、不规范。预售资金应确立合理的监管标准，既不放纵房企利用预售资金肆意扩张，又保持企业合理流动性，从而促进房地产良性循环。·目前预售资金实行属地管理，各地自行出台监管细则

当前，我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。消费是扩大内需的重要引擎。今年上半年，内需对中国经济的贡献率超过80%。中国消费市场潜力巨大，升级势头明显。释放消费潜力，是激发我国超大规模市场潜力的重要抓手。如何释放消费潜力？·

事件：12月8日-10日，中央经济工作会议在京召开，总结2021年经济工作，分析当前经济形势，部署2022年经济工作。·

12月6日，中共中央政治局召开会议，提出“要推进保障性住房建设”。保障性住房，包括公租房、保障性租赁住房和共有产权住房。从今年“十四五”规划提出“扩大保障性租赁住房供给”；6月，国常会确定加快发展保障性租赁住房，缓解新市民青年人等群体住房困难；紧接着，国办发布22号文，对加快发展保障性租赁住房的提出了具体意见，保障性租赁住房建设是明年的重点发力点。保障性租赁住房如何发展？房源和资金源来自哪里？对投资有多大拉动？本文详细探讨。·

本文来自国海证券研究所于2021年11月30日发布的报告《开发的落寞，物业的崛起——房地产行业年度策略报告》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。

本文来自国海证券研究所于2021年11月12日发布的报告《从六中全会精神看经济工作怎么干》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。

本文来自国海证券研究所于2021年11月9日发布的报告《房地产市场下行，地方政府如何应对？》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。

本文来自国海证券研究所于2021年11月1日发布的报告《房地产税有什么征收效果？——国际版本研究》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。

2021年10月15日，习总书记在《扎实推动共同富裕》中指出，要积极稳妥推进房地产税立法和改革，做好试点工作。10月23日，第十三届全国人大授权国务院在部分地区开展房产税改革试点。

区域上，从经济发达地区试点，逐步过渡到全国。相较于经济欠发达地区，发达地区居民收入水平、支付能力和纳税意识都更强，从经济发达地区开展房地产税试点，总结经验，逐步过渡到全国，阻力较小。

1、共同富裕以高质量发展为基础，在做大“蛋糕”的基础上分好“蛋糕”

2019年6月13日，郭树清在陆家嘴论坛表示，“新增储蓄资源一半左右投入到房地产领域。房地产业过度融资，不仅挤占其他产业信贷资源，也容易助长房地产的投资投机行为，使其泡沫化问题更趋严重。”

关注夏磊地产观察，ID：xialeidichan研究员：王菁菁导读2020年4月，中央政治局会议强调，要积极扩大有效投资，实施老旧小区改造。老旧小区改造顺应了人们对美好生活的追求，是改善居民居住条件、扩大内需的重要举措。本文作为老旧小区改造研究系列的第一篇，主要探索三大问题：老旧小区改什么？对经济影响有多大？当前存在哪些难点？摘要何为老旧小区改造？老旧小区改造是对存量住房进行的综合改造，基本不涉及大拆大建。根据住建部等三部委出台的《关于做好2019年老旧小区改造工作的通知》，老旧小区是指城市、县城（城关镇）建成于2000年以前、公共设施落后影响居民基本生活、居民改造意愿强烈的住宅小区。已纳入城镇棚户区改造计划、拟通过拆除新建（改进、扩建、翻建）实施改造的棚户区（居民住房），以及以居民自建住房为主的区域和城中村等，均不属于老旧小区范畴。我国从1998年才全面实施住房商品化改革，因此绝大部分的老旧小区改造对象是福利分房时期建成、尚未纳入棚改的公房。从改造内容看，主要可分为三类：一是基础类改造，包括拆违拆临、安防、环卫、消防、道路、照明、水电气暖、光纤、建筑物修缮、管线规整等，旨在完善基础设施、满足居民最基本的生活需求。二是完善类改造，包括加装电梯、停车场、物业用房、无障碍设施等，旨在完善配套设施、提升小区整体环境。三是提升类改造，包括增加社区养老、托幼、家政、卫生防疫、助餐等，旨在提升社区公共服务水平。除基础类项目实施统一改造外，提升和完善类可由居民菜单式选择改造内容。老旧小区改造与棚改、旧改均有显著区别。从改造对象看，老旧小区改造主要针对住宅区；旧改范围更广，不仅包括住宅区，还涉及城市规划布局、城市环境及道路系统等多维度更新；棚改主要针对棚户区。从改造方式看，老旧小区改造多为存量更新；棚改多为拆除重建（改建、扩建、翻建）；旧改既包括拆除重建，也有存量改造。从参与主体看，老旧小区改造目前多为政府主导；棚改为“政府主导+国企实施”；旧改中市场主体参与较多。从补偿方式看，老旧小区改造不涉及居民补偿安置；旧改多为实物安置；棚改既有实物安置，也有货币补偿。长期看，老旧小区改造市场空间广阔，预计可拉动投资近4.54万亿根据住建部摸排结果，全国2000年以前建成的老旧小区近17万个、涉及居民上亿人、超4200万户、建面约40亿平。分区域看，根据2010年第六次人口普查数据估算，东部省市老旧小区改造规模最大，占比约52.5%；中部次之，占比约31.1%；西部最少，占比约16.5%。2020年4月国常会明确，2020年改造项目3.9万个，涉及居民近700万户，比2019年增加一倍。保守估算，老旧小区改造总投资额约4.54万亿元。我们根据老旧小区改造的三大内容分别测算：一是基础类改造，预计投资1.2万亿元。根据《北京市老旧小区综合改造技术经济指标》（2017），若只考虑节能、粉刷、门窗、电、水、暖六项改造，单位建面投资金额为437.8元/平，按70%折算成全国水平，约为306.5元/平，40亿平预计投入1.2万亿元。二是完善类改造，预计投资2.66万亿元。若只考虑加装电梯和停车场，按每部电梯成本60万元、一梯3户、每栋6层估算，4200万户须加装电梯233万部，需要1.4万亿元；停车场按6万元/车位、每两户1个车位保守估算，需要1.26万亿元。三是提升类投资，预计投资0.68万亿元。按每个小区投入400万元、17万个小区估算，合计0.68万亿元。老旧小区改造短期进展不及预期，目前仍存在三大难点亟需解决第一，钱从哪来？目前居民出资意愿低，企业参与积极性不高，导致过度依赖财政资金，资金缺口大。老旧小区改造尚未建立可持续的融资机制。从财政出资看，目前改造主要依靠财政资金，受当前减税降费、加大基建投资、房地产市场降温等影响，财政面临巨大压力，若仍仅靠政府一己之力，远无法满足改造的巨大资金需求。从居民出资看，老旧小区多建于福利分房时期，居民长期缺乏缴费习惯，且住户多为老年人和租户，对改造后价值提升效果缺乏感知，普遍不愿出资。从市场主体参与看，老旧小区改造投入大、周期长、收益不确定性高，若无政策支持，很难保障合理收益，企业普遍参与积极性不足。资金是改造的前提，如何吸引居民和社会资本参与，是当前亟需解决的最大难题。第二，各方利益如何平衡？老旧小区量大面广，涉及千万家庭切身利益，往往众口难调，难以达成共识。老旧小区改造，平衡各方利益是关键。老旧小区改造不同于新建工程，在改造中涉及不同业主、改造主体及相关权利人等多方利益调整，一旦协调不好，将造成工期停滞或重复改造等问题。从各地改造实践来看，改造中不可避免要面临各方利益诉求差异，往往导致工程很难顺利开工。如加装电梯高低层利益冲突、停车场改造有车无车利益博弈、上下水管道改造各方诉求差异等，常常陷入“一人反对，全员搁置”的困境。如何满足各方利益诉求、减少协调和磨合成本，是老旧小区改造亟待解决的第二大难题。第三，后期如何维护？缺乏长效管理机制，改造成果很难长期维持，陷入“改造-破坏-再改造”的恶性循环。老旧小区改造并非一劳永逸，若没有长期维护和运营管理机制，改造效果很难长期保持。老旧小区改造，“三分建、七分管”，只有“建管并重”，才能真正惠及民生。在后续管理上，目前主要存在三大问题：一是缺乏物业公司统一管理，老旧小区居民普遍缺乏付费购买服务的习惯，导致后续管理很难推进，很快重回改造前的混乱局面；二是缺乏小区居民管理规约，无约束环境中，乱倒垃圾、违章搭建、车辆乱停、破坏植被等长期养成的恶习很难扭转；三是缺乏业主委员会，住户意见很难统一，后续维护工作推进缓慢。建立老旧小区改造后续长效管理机制，形成“共商、共建、共治、共享”的社会治理模式，是老旧小区改造亟待解决的第三大难题。风险提示：老旧小区改造政策调整等目录1

仍有两个因素支撑销售面积不会大幅下滑。一是因城施策下，将有更多房价平稳、经济增长和财政压力较大的城市适度调整调控政策；二是为加速回笼资金，叠加市场降温预期，房企将继续加大力度推盘和促销。

风险提示：开发贷等融资渠道收紧超预期，影响房企正常开发的合理资金需求；流动人口见顶、建筑业农民工增量不足，影响建安进度。

开展全国住房普查，掌握全国住房基本情况。1984年以来，我国还未进行一次全国性住房普查，住房基础信息薄弱。2020年我国将开展第七次全国人口普查，主要调查人口和住户基本情况，有望摸清楚住房底数。

房企的稳健经营，对金融系统和实体经济的平稳健康运行具有重要的压舱石作用。衡量企业财务是否健康可持续，市场最关注指标是资产负债率。那么，什么因素决定了房企的资产负债率？房企资产负债率的合理水平是多少？

当前我国房地产市场存在的问题，很大程度上跟我国基本住房制度有关，要实现“稳地价、稳房价、稳预期”的政策目标，促进房地产市场平稳健康发展，根本上取决于住房制度改革和长效管理机制完善。

15、为什么我们对2017年房地产投资不悲观：兼论房地产投资增速的三种预测方法，2017年01月12日；

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第二，2016年930调控以来已历时3年，在“房住不炒”指引下，房地产长效管理机制和住房制度改革快速推进。政策取得显著效果，市场回归理性、商品房销售回归居民自住房需求。

2018年，202家A/H股上市房企总资产合计22.2万亿，平均1101亿元。其中，总资产超过1万亿的有4家，5000-10000亿的5家，1000-5000亿的42家，小于1000亿的151家。