美国疫情再度抬升是否需要担忧？

2020年6月15日~21日

过去一周，海外市场重拾上行，部分收复了前一周美股意外大跌的失地（《美股意外大跌的背景和原因》），这主要是得益于政策支持（美联储开始二级市场直接购买信用债，SMCCF）以及数据向好的推动（5月美国零售消费数据大超预期，这与我们在下半年展望《修复方兴、宽松未艾》中提到美国居民可支配收入因政府转移支付而大幅增加不无关系）。

不同市场间，欧洲再度领跑、新兴相对落后，这与我们给出欧洲>美国>日本>新兴的排序一致。不过，一定程度上受对“第二波疫情”担忧拖累，5月底明显追赶并领涨的价值板块未能延续动能，成长风格再度领先，特别是FAAMNG龙头股。

从疫情发展看，上周美国再度出现较明显抬升迹象，特别是加州、亚利桑那、德克萨斯、佛罗里达等。苹果公司因此决定将再度关闭疫情严重州的部分门店，市场情绪因此在上周五受到一定影响。在近期估值偏高的背景下，我们提示关注这一变化可能在短期内对投资者情绪甚至部分复工进展的扰动。

政策层面，美联储主席鲍威尔在上周国会证言中继续强调经济修复面临的巨大不确定性；同时本周一开启此前宣布的二级市场直接购买信用债操作，表明货币政策基调仍将维持整体宽松。本周，美联储资产负债表总规模出现3月初以来的第一周净减少，但主要是由于回购和央行流动性互换两项所致，并非购买资产规模减少，也不反映美联储主动操作。不过，如我们在下半年展望中强调，整体宽松仍将维持，但二阶导数上或将放缓，因此投资逻辑从流动性驱动逐渐向基本面过渡。

►     资产表现：大宗>股>债；风险资产普涨、成长风格再度领先。继前一周大跌后，过去一周主要市场均有所修复，特别是欧洲股市领涨，同时风险资产如原油和高收益债也明显领先。不过，美国近期疫情再度抬头以及苹果宣布再次关闭部分疫情严重州的门店引发担忧，导致美股周五回吐了部分涨幅。风格上，成长板块再度领涨，而与复工和增长修复更为相关的价值股相对落后。

►     情绪仓位：美股空头增加，美元转为净空头。市场和风险偏好的修复使得美股波动率回落，不过美股Put/Call比率抬升，同时美股空头增加、美元投机性合约仓位也转为空头。

►     资金流向：美股流入放缓，新兴18周流出。由于美股流入放缓且发达欧洲转为流出，整体股票型基金转为流出；此外，新兴市场连续18周流出。

►     基本面与政策：美国零售销售超预期，美联储资产负债表规模下降。5月美国零售销售环比增长17.7%，大幅高于前值且好于市场一致预期。美联储资产负债表自3月以来首度出现净减少。盈利方面，2020年标普500指数EPS市场一致预期增速降至-22.1%，2021年为29.0%。此外，主要市场除日本的盈利预测调整情绪均继续改善。

►     市场估值：主要市场估值仍在高位。美股12月动态估值处在21.7倍的高位，其余主要市场估值也都高于过去5年向上1倍标准差。

i.        疫情发展。过去一周，美国疫情再度出现明显抬头迹象，除纽约州以外的新增确诊病例快速上升至2,5000例左右，不仅明显高于过去一个月左右稳定在2万例/每天的确诊案例水平，也与其他欧洲大陆国家和英国持续下行的新增确诊病例曲线形成鲜明对比。正因如此，苹果决定再度关闭在疫情严重四个州的部分门店[1]。

实际上，如果与疫情发展过程大体类似的英国对比，就可以发现，美国两害相权取其轻，正是因为复工比英国早了大概2~3周左右，因此到目前为止疫情曲线依然在高位横亘；而相比之下，当英国在6月1日逐步解封时，疫情曲线已经得到有效压低。

具体来看，过去一周确诊案例的明显抬升主要是由佛罗里达、德克萨斯、亚利桑那和加利福尼亚四个州主导。实际上，从各州疫情发展状况看，部分州从5月中上旬开始陆续逐渐复工以来，其疫情曲线就没有完全见顶，当然也有一部分是在复工之后又有所抬头。根据我们的汇总统计，目前疫情仍处于快速上行通道的州约有18个左右。

不过，需要注意到的是，近期确诊病例快速抬升一部分可能也与检测力度加大有关。随着检测力度的加大，目前美国每个确诊病例的对应的检测人数已经升至21~22人的水平，是疫情爆发以来的最高，即确诊率是整体下降的。与此同时，在确诊人数大幅增加同时，死亡人数并没有同步抬升，住院率也持续回落，可能也侧面印证了这一点。

考虑到美股市场自3月底以来靠流动性推升估值的反弹已经基本修复完毕后，估值水平因市场反弹和盈利大幅下滑而快速升高，但仍能够在高位维持，一方面是由于流动性持续宽裕的支持，更为重要是的复工持续推进下对于未来盈利修复的预期。因此，短期疫情再度抬头值得关注，即便现在就判断失控依然为时尚早，但仍不排除对市场情绪带来部分扰动。

ii.       复工进展。与疫情发展相对应的，近期美国的复工进展仍在推进，一些高频指标继续改善，例如：

1）餐饮：OpenTable统计的美国就餐人数同比降幅已经收窄至-64%；2）自驾出行：Apple地图路线自驾请求量基本恢复至前期基准水平；3）机动车汽油消费：美国机动车汽油消费同比降幅在过去两周基本维持在-21%；4）公共交通：恢复相对较慢，目前相当于此前基准线的40%左右；5）航空旅行缓步修复，TSA安检乘客人数同比降幅收窄至-79%；6）酒店预定，按不同需求，目前回升至年初水平的~-40~60%不等。