橡树资本创始人：当下应对投资风险的三原则
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主要内容包括：
高度的风险意识可以降低风险
2. 高风险不是高回报的可靠来源
3. 风险的定性分析比量化分析更重要
4. 风控更像足球而不是橄榄球比赛我认为风险是反直觉的，来看两个例子:
事例一，在荷兰的德拉赫滕镇有个实验，他们拆除了所有路口的交通信号，包括信号灯、标志和路标，你认为交通事故会增加还是减少？
事例二，全国公认的雪崩专家吉尔·弗莱德顿（Jill Fredston）分享说，每一天，登山界都在不停地提升登山装备的专业度。你认为登山意外死亡率会因此上升还是下降？
在第一个例子中，德拉赫滕镇的交通事故减少了。原因在于，居民在意识到小镇的路口没有红绿灯之后，他们认为比以前危险，所以在开车的时候更加小心。所以，当表面上显示交通风险更大的时候，由于驾驶者本身提高了警惕，交通事故反而会减少。
在第二个例子中，登山的意外死亡率并没有因为装备的精良而下降。为什么？雪崩专家弗莱德顿分析说，正因为登山者认为他们有了更安全、更精良的装备，所以在登山时选择做更冒险的行为，最后导致了意外死亡率不降反升。
如果你思考一下这两个故事，就会发现，一项活动最大的风险往往不在于活动，而是来自于参与者的行为本身。
同样，我相信投资的风险来自于投资者，而不是来自于股票，不是来自于股票交易所，也不是来自公司本身。
我认为世界上最危险的事情就是相信没有风险。因为当人们相信没有风险，他们会以非常危险的方式行事，这反而使得世界充满风险。
风险是反直觉的
“市场中的风险更多来自参与者的行为，而不是来自公司、证券和交易所。投资者谨慎行事，风险就低；投资者不谨慎，风险就高。”
最典型的例子是次贷危机。在次贷危机之前，美国从未出现过全国性的抵押贷款违约浪潮。这使投资者相信抵押贷款是安全的，这反过来又导致了信用标准的降低和抵押贷款的发行，以至于全国性的违约浪潮不可避免。
因此，我认为风险是反直觉的，因为人们的行为本身就会作为风险最重要的变量从而影响风险：
随着一项资产价格提升，人们对它的关注越多，它的风险就越大。
高风险≠高回报
“我们常见的收益风险关系图具有误导性。它的线性关系是对“承担更高的风险便能赚更多钱”的坚定暗示，而这已经给许多人造成了极大的痛苦。”
以下这张图（图1）意味着什么？如果你问那些熟悉它但思考不那么深入的人，他们可能会说这意味着我们常常说到的——高风险，高回报。要想获取更高的投资收益，就要去承担更高的风险。
图1 收益风险关系图
我认为，高风险不是高回报的可靠来源。的确，为了吸引资本，风险更高的投资必须提供更高的回报，但它不是确定的。这与“风险越大就能产生越高的回报”或“赚更多钱的方法是承担更多的风险”是完全不同的。这是大多数投资者容易落入的陷阱。如果高风险注定能够产生高回报，那么它们就不存在风险。
我对高风险高回报线性图表进行了修正：
图2 修正的收益风险关系图
图2从左到右，随着风险的增加：
● 预期回报上升，但在预期回报周围叠加灰色的波动区域；
● 灰色区域代表的可能结果的范围变得更大，最坏的结果会恶化，最终变成更大的损失。
我认为投资结果犹如从一叠中抽出一张彩票，如果我们对这叠彩票构成有更多的了解，那会有帮助，但必须认识到，最可能发生的结果也许没有出现，而最不可能的发生结果却出现了。这也许是因为环境的变化，也许就是因为纯粹的随机性。
另外值得一提的是，一项高质量的资产也可能由于定价过高，从而具有风险。
1969年9月我开始在花旗银行工作，那时各大机构都在追捧漂亮50（Nifty Fifty），当时的主流观点认为，这些公司如此优秀，“价格再高也不为过 （No Price Too High）”。
*“漂亮50”（Nifty Fifty）是美国股票投资史上的一个非正式术语，指上世纪六十和七十年代在纽约证券交易所交易的50只备受追捧的大盘股。
但是，如果你在1969年买入这些公司的股票，并坚定的持有5年，你基本上会亏光所有的钱，因为它们的股价已经过高了。
之后我转向了高利息债券，我发现，低质量的资产可以因为足够便宜而足够安全。花旗银行邀请我成立高利息债券基金，那时正处于高利息债券辉煌时代的黎明，我很幸运能得到那份工作。当然他们并不这么认为，他们可能认为这没什么前途。
重点是我投资的是美国最差的上市公司，但我却能安全可靠地赚钱，因为我是以很低的价格买进的。我由此得出两个结论：
1. 决定投资是否有风险的不是你买的东西，而是你支付了多少钱；
风险无法被量化
“你可以用数字来表达风险，但这并不意味着你已经量化了风险。我认为风险无法被量化，因此，对风险的定性分析往往更加重要。”
首先我们要定义什么是量化？对于我来说，量化有两个特点：第一，可被测量。但一个尚未发生的市场数据显然是不可被测量的。谁能精准测量未来市场的衰退概率呢？第二，就是可以被描述为一个精确而客观的数字。尽管分析师可以用不同的数学模型对未来的市场风险进行数字性的描述，但它是非客观的，依然是一个主观数据。
因此，在做决策时，如果专家给我的数据是，这个投资组合未来的收益率可能是-29.75%，或者是+4.72%，这些数据都不会成为我的决策参考。相反，我会观察，在投资组合中，相关风险是否已经被注意到了，而且被强调了。如果答案是肯定的，我会认为，这是风险可控的迹象，未来的风险会低于目前大家所以为的程度。
59年前，我来沃顿上学的时候，我在一本投资教材里学到的重要道理就是：你无法通过投资结果好坏来判断初始决策的质量。通过我多年的投资实践，我认为，尤其不能说高回报的投资组合更有风险，或是低回报的投资组合更安全。事实上可能会恰恰相反。回报只是风险的函数，而造成这一回报的综合因素太多了。
你用100美元购买了一项资产，一年之后你用200美元把它卖掉了，这是一笔有风险的交易吗？不好说。即使你已经卖掉了这笔资产，你依然无法判断它究竟有多大风险。这是一个肯定会产生积极结果的安全投资吗？还是一个仅仅因为运气好、而收益不错的高风险投资？
正确的投资模式是足球比赛
“正确的投资模式不应该是橄榄球比赛，而是足球比赛。”
在我的投资实践中，我对风险的最佳评估方法就是主观判断，即判断这个风险是否已经被充分地注意到了。 正因为风险无法量化，因此，对风险的定性评估对于专业的要求其实更高，这必须要依靠专家的研判；此外，由于无法精准描述未来的损失概率，因此定性的专家意见更有用，至少远比“关于波动率的精确但无用的数字”有用。
因此我认为，因为投资行为需要时刻伴随和应对风险，它更像足球比赛而不是橄榄球比赛。
大多数人认为，当坏事发生时，风险产生损失，这就是需要风险控制的时候。但问题在于，我们永远不知道什么时候会发生坏事，也不知道什么时候需要风险控制。
因此，正确的投资模式不应该是橄榄球比赛，而是足球比赛。
在橄榄球比赛中，每一轮防守和进攻都很明确。一个队的防守阵容先要阻止另一个队的进攻阵容，然后裁判会吹哨，交换攻防位置。但在投资中，无法准确知道今天是防守日还是进攻日，什么时候需要停下来，攻防替换。
因此，投资正确的模式应该是足球比赛，两个队用几乎同样的11个球员配置，在整场比赛中同时承担防守和进攻的功能，在这个过程中，两队都必须保持比赛的流畅，尽量避免停赛或换人的情况。
三个底线
1. 不应指望不承担风险就能赚钱，
也不应指望只承担风险就能赚钱。
是最好的风险处理方法。
编辑：梁启越
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