国盛证券首席宏观分析师，熊园 博士
国盛证券宏观研究员，刘安林
事件：按美元计，2021年6月出口同比32.2%，预期21.4%，前值27.9%；进口同比36.7%，预期26.2%，前值51.1%；贸易顺差515.3亿美元，前值455.3亿美元。1、出口再超预期强劲，外需延续改善是主因，重点关注三大预期差；2、进口同样超预期强劲，低基数、大宗商品涨价、人民币升值是主因；3、我们对出口仍乐观，虽然下半年出口增速大概率回落、但两年复合增速应仍属强劲，可重点关注出口结构的变化：消费相关可能变弱，生产相关可能仍强。
正文如下：
一、出口再超预期强劲，外需延续改善是主因，重点关注三大预期差
以美元计，6月出口同比32.2%，高于市场预期21.4%和前值27.9%；两年复合增速15.1%，也高于前值11.1%。其中，外需延续改善是主因：6月全球制造业PMI为55.5%，仍处高位；6月韩国、越南出口两年复合增速分别为11.6%、10.8%，高于前值5.4%、10.0%；IMF、世界银行等连续上调全球经济增长预期。>出口国别方面：6月中国对美欧日出口均低于整体出口增速，但三者有所分化，主因在于基数差异；对新兴市场东盟、韩国、印度、巴西等出口均高于总体出口增速。
>出口商品方面：6月出口商品结构分化有所收敛。1）纺织（包括口罩等）等防疫用品出口降幅收窄，一方面在于基数下降；另一方面在于病毒变异株导致海外疫情反复，对防疫用品需求有所增加。2）箱包、鞋靴等出行相关产品增速显著高于总体出口增速，表明海外出行相关需求增加。3）家具、家电、灯具、铝材等地产竣工产业链相关产品出口增速延续高位，主要跟海外地产竣工高增有关。4）手机、电脑（自动数据处设备及其零部件）等“宅经济”相关产品出口低于总体增速，主要原因可能在于复工之后对相关产品需求下降，加之前期对相关需求应也有一定透支。
预期差之一：市场低估了海外生产恢复对出口的拉动。市场上比较常见的逻辑是海外生产恢复，将导致我国出口份额下降，从而导致出口回落。但在前期报告《3月出口仍属强劲，后面呢？》我们曾指出，海外生产恢复对中国出口未必是坏事，原因在于中国机电产品出口占比超过一半，海外生产恢复将带动机电产品出口增加。预期差之二：市场低估了疫情不确定性下中国稳定供应链对海外厂商的吸引力。当前海外疫情尚未完全稳定，特别是Delta变异株导致疫情反复，进口商为了保证供应的稳定，更加倾向于从中国采购，同时中国完整的产业链也能承接各类需求。预期差之三：市场低估了中国出口产业链的韧性。无论是疫情期间的口罩、防护服等防疫物质，家具、家电、玩具等居家办公和娱乐产品，还是和生产恢复相关的机电产品，都是中国具备出口优势的产品，而且刚好契合疫情期间的需求。二、进口同样超预期强劲，低基数、大宗商品涨价、人民币升值是主因以美元计，6月进口同比36.7%，显著高于市场预期26.2%，前值51.1%；两年复合增速18.8%，为2012年以来同期第二高点。拆分看，除低基数外，大宗商品涨价、人民币升值是主要支撑，内需的贡献有所弱化。具体分析如下：>大宗商品涨价：6月CRB综合指数均值同比上涨52.3%，高于5月的49.4%；细分商品来看原油、铁矿石、钢材等进口数量同比已经转负，但原油、铁矿石、钢材等进口金额同比仍然大幅增加，表明大宗商品涨价对我国进口的支撑进一步显化。>汇率方面：6月人民币兑美元均值为6.42，同比升值9.4%，对进口存在支撑。>内需方面：6月制造业PMI由5月51.0%小幅回落至50.9%；同时，5月工业企业利润增速有所回落，消费恢复仍然偏弱，表明内需贡献有所弱化。三、我们对出口仍乐观，虽然下半年出口增速大概率回落、但两年复合增速应仍属强劲，可重点关注出口结构的变化。我们预计，中性情景下Q3和Q4出口同比分别17%、9%，全年同比将达23.7%；悲观情景下Q3和Q4出口同比分别11%、1%，全年同比将达19.7%。两种情形下两年复合增速都在11%以上（下半年8.5%以上），均明显高于2011-2019年同比均值5.5%。此外，下半年出口结构可能分化，消费相关可能变弱，生产相关可能仍强，主因在于：1）美欧的额外救济将逐步退出，对消费相关产品出口支撑变弱；而且，前期的刺激政策对消费品需求也存在一定透支，比如手机、电脑等。2）机电产品出口仍处高位，例如通用机械设备出口增速在基数抬升背景下连续回升，表明随着经济恢复，海外资本开支可能修复，有望对生产相关出口形成支撑。
联系人：熊园，国盛宏观首席分析师；刘安林，国盛宏观研究员；何宁，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观研究员。相关文章：
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本文节选自国盛证券研究所已于2021年7月13日发布的报告《三大预期差支撑出口强劲，下半年仍可乐观点》，具体内容请详见相关报告。熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。