文：申万宏源宏观 李慧勇、王健

结论或者投资建议：

2017年4月新增人民币贷款11000亿元，预期8150亿元，前值10200亿元。4月新增社会融资规模13900亿元，预期11500亿元，前值21189亿元。4月M2增长10.5%，预期10.8%，前值10.6%；M1增长18.5%，预期17.3%，前值18.8%。对此我们做如下点评：

信贷超预期回升。4月新增信贷超预期，且显著强于季节性，同环比分别多增5444亿元和800亿元。一方面反映了表外融资受限、债券融资低迷带来的结构转移效应，另一方面也反映出实体融资意愿仍然较强；或也与央行放松窗口指导有关。从结构上来看，居民中长贷增加4441亿元，仍然处于高位。在资金投放渠道受限的背景下，银行仍然较青睐于投放房贷；且在严格调控的背景下，地产销售仍有韧性。企业中长期贷款增加5226亿元，同比多增5656亿元，占信贷的48%，说明企业的投资积极性仍然较高。票据融资同比则大幅回落，主要受到监管加强以及利率抬升的冲击。

信贷带动社融超预期，表外融资大幅回落。4月社融超预期，环比虽大幅回落，但同比多增6091亿元，带动社融余额增速回升至12.8%。从结构来看，实体信贷是社融的绝对主力，占新增社融的78%。但在监管加强的背景下，表外社融大幅回落。4月委托、信托贷款及未贴现承兑票据共增加1770亿元，环比大幅回落5771亿元。值得注意的是，外币贷款减少283亿元，在连续3个月正增长后再次负增。受监管冲击以及利率走高影响，企业债券融资依旧低迷，仅增加435亿元。

M2继续回落并低于预期。4月M2增长10.5%，继续回落并不及预期。主因央行基础货币投放力度较小、财政存款多增以及监管加强减少货币派生。在基础货币越来越依赖于央行投放的情况下，流动性边际趋紧对M2构成压力。同时，4月财政存款增加6425亿元，而3月为减少7670亿元，同样拖累了M2。而M1增速回落则与企业存款大幅回落有关，预计与地方债置换额度减少以及企业资金使用意愿回升有关。

实体融资意愿仍较强，保信贷压表外仍将延续。从金融数据以及4月的高频数据来看，实体的投融资意愿仍然较强。经济短期无忧也为监管和流动性紧平衡提供了时间窗口。我们预计二季度甚至到三季度经济增长的压力都不大，监管和流动性紧平衡的状态仍将持续，但应该保持一个相对温和的节奏；保信贷、压表外的格局也将进一步延续。

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