《新虚假陈述司法解释》评述系列（五）：对债券虚假陈述纠纷的影响

最高人民法院近日颁布《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2022〕2号，“《新规》”）取代《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2003〕2号，“《2003年旧规》”），成为各方的“最大公约数和共识”，对于更多的争议进行了有意的“留白和沉默”。“最大公约数和共识”一面，《新规》通过区分故意与过失、明确损害填平原则等等，体现了证券虚假陈述案件审理的审慎和谦抑，以图在保护原告投资者利益、提高违法成本与平衡市场各方主体利益、保障市场健康持续发展之间寻得平衡。“留白和沉默”一面，因《2003年旧规》以股票为规制原型，但债券与股票在权证属性、发行方式、交易场所、交易方式、投资者画像等方面均存在一定程度的不同，在债券虚假陈述纠纷的某些特殊性问题上难以形成共识，加之《2003年旧规》的立法惯性影响，债券虚假陈述纠纷的一些特殊问题属于“留白和沉默”的主要对象之一。故作者结合大量的案件代理经验和实践观察，以债券虚假陈述纠纷视角，评述《新规》将对该类案件产生的影响。

《新规》对债券的适用范围：

基于证券交易场所与证券交易方式的视角

为了适应我国证券市场的飞速发展及证券种类、市场层次、交易方式的多样化，《新规》第1条规定，凡是在证券交易场所发行、交易证券过程中因虚假陈述引发的侵权民事赔偿案件，均属于《新规》的适用范围；在依法设立的区域性股权市场中发生的虚假陈述行为也可参照适用《新规》，旨在“实现打击证券发行、交易中虚假陈述行为的市场全覆盖”^[1]。但无论从证券交易场所还是证券交易方式上，《新规》都有一定的“留白”或不明朗之处。

1. 从交易场所看，非金融企业债务融资工具等银行间债券市场发生的虚假陈述是否适用《新规》仍待明确，主流观点倾向于难以直接适用

在《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（“《债券纠纷纪要》”）出台之前，最高人民法院曾在(2020)最高法民辖终23号案中认定在银行间债券市场发行的债券属于场外交易市场，不符合《2003年旧规》的适用条件。2020年7月15日发布的《债券纠纷纪要》开篇载明其出台的背景之一在于对公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具的发行和交易所引发的侵权案件“统一法律适用”。但《债券纠纷纪要》出台背景希望统一法律适用并不能直接得出银行间债券市场的非金融企业债务融资工具虚假陈述可适用《新规》或《2003年旧规》的结论。

银行间债券市场作为场外交易市场，首先系与交易所债券市场并存的市场；其次，按照全国人大法工委王瑞贺主编的《中华人民共和国证券法释义》一书，其也不属于“国务院批准的其他全国性证券交易场所”^[2]，难以符合《新规》第34条“证券交易场所”定义。加之《新规》并未将作为银行间债券市场的基础法律文件《人民银行法》列为上位法依据，故结合《新规》第1条规定，目前主流观点倾向于认为银行间债券市场难以直接适用《新规》。

2. 从交易方式看，非公开发行债券是否属于《新规》的适用范围愈发不明朗，主流观点认为非公开发行债券不应适用《新规》具有合理性

此次修订后的《新规》，不仅删减了《2003年旧规》第3条对适用限制的规定，也并未就“一对一”协商交易的情形是否属于其适用范围进行特别说明，使得私募债虚假陈述是否适用《新规》更加不明朗。

此前的司法实践中，“保千里”案^[3]中，广州高院认定采用传统“面对面”交易的特定投资者所认购的非公开发行股票不适用《2003年旧规》，也不应适用交易因果关系推定原则，且投资者负有更高的注意义务；“14吉粮债”案^[4]中，一二审法院均认为原告系通过上交所协议方式认购的私募债，交易双方身份具有特定性，该案不适用《2003年旧规》^[5]。

《2003年旧规》第3条第2项明确排除了合法市场的协议转让，根据最高人民法院的理解与适用，设立该条的逻辑在于:《2003年旧规》调整的是证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿法律关系，受侵害的对象是证券市场不特定的投资人，而协议转让模式下受害人是特定的，如果其认购证券后受到虚假陈述行为侵害的，因投资人身份的特定性，可以单独对行为人提起违约损害赔偿诉讼或者侵权损害赔偿诉讼，无须适用《2003年旧规》^[6]。据此，例如在证券交易所挂牌转让的私募债等债券，其交易方式为买卖双方达成一致后向交易所申报，并由系统为其完成“一对一”式的成交^[7]，属于特定对象之间的交易，不应属于《2003年旧规》的保护范围。

《2003年旧规》将协议转让排除在外，其背后本质是对“欺诈市场理论”应用的限制，“一对一”交易方式并不需要置于“欺诈市场理论”之下，以减轻投资者在因果关系等方面的举证责任。因此，若要将“一对一”协商交易方式的私募债券虚假陈述纠纷置于《新规》及其推定因果关系原则的保护之下，也没有合理性。故主流观点倾向于认为非公开发行债券不应适用《新规》具有一定依据；但不适用《新规》后的其他具体法律效果，仍有待实践进一步回应。

债券虚假陈述案件管辖与主管的实践观察及

《新规》影响

1. 地域管辖问题

（1）《2003年旧规》及有关司法政策构建了复杂的地域管辖规则，且审判实践中对此认识和处理不一

《2003年旧规》第9条与第10条，以原告处分权及被告身份为出发点，构建了区分被告中有无债券发行人、债券发行人成为被告的原因的地域管辖规则：

• 若被告中无债券发行人，则任一被告所在地有管辖权的法院管辖，此无异议。

• 若被告中有债券发行人，又要分为债券发行人系由原告起诉列为被告或同意追加，还是原告不同意追加仍被列为被告。若是前者（即债券发行人系由原告起诉列为被告或同意追加），则由发行人所在地有管辖权的法院管辖；若为后者（其他被告申请追加，但原告不同意），结合作者在各法院代理的多起债券虚假陈述纠纷案件来看，此前的审判实践中存在认识和处理上的分歧：一种处理方式是，只要原告不同意其他被告追加债券发行人为共同被告的申请，则法院系依职权追加，故不应移送发行人所在地有管辖权的法院，其强调的是《2003年旧规》第10条第2款“当事人不申请或者原告不同意追加，人民法院认为确有必要追加的，应当通知发行人或者上市公司作为共同被告参加诉讼，但不得移送案件。”另一种处理方式是，即使原告不同意追加债券发行人为被告，但只要其他被告申请追加，则不属于法院依职权追加，应当适用《2003年旧规》第10条第1款“……经当事人申请或者征得所有原告同意后，可以追加发行人或者上市公司为共同被告。人民法院追加后，应当将案件移送发行人或者上市公司所在地有管辖权的中级人民法院管辖。”

此外，再叠加《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号，“《九民纪要》”）第79条及《债券纠纷纪要》第11条第2款的规定，更复杂化了地域管辖规则。

（2）《新规》简化管辖规则后的影响

《新规》第3条将除涉及代表人诉讼外的证券虚假陈述纠纷案件地域管辖统一为发行人住所地有管辖权的法院。

《2003年旧规》下，较多情况下投资者会考虑不将发行人列为被告，以此按各中介机构被告所在地来选择对其有利（包括诉讼成本有利、同一法院类案裁判有利或担心地方保护主义倾向）的地域管辖法院，而各大型中介机构所在地通常位于一线或准一线城市。在债券虚假陈述纠纷中，债券发行人往往很可能已进入破产程序，原告认为再起诉债券发行人实际意义不大，更推动了原告仅起诉中介机构以选择地域管辖的做法。

《新规》的此种简化，一方面让原告无法再策略性地选择管辖法院，也增大原告同时起诉发行人的可能性；另一方面将导致各中介机构所在地的一线或准一线城市法院案件审理压力减轻，但也对其他地方法院就此类专业性、行业性极强的案件审理能力提出一定挑战。并且，地域管辖的统一，既解决了此前复杂地域管辖规则可能造成案件处理尺度不一的问题，更便于集中审理，避免出现同案不同判的情况出现。

2. 主管问题（仲裁与诉讼的界限）

《新规》《2003年旧规》均未对仲裁问题作出规定，但根据《最高人民法院关于司法解释工作的规定》第2条、第6条第3款规定^[8]，司法解释是处理法院自身在审判工作过程中具体法律应用的问题，因此，《新规》《2003年旧规》对此问题的“沉默”，确实无法推出证券虚假陈述纠纷案件的不可仲裁性。

但讨论某一具体纠纷是否具有可仲裁性，主要应考察该纠纷是否涉及人身专属性保护或其他社会公共利益^[9]，故与公共政策密切相关的身份关系案件、破产案件等不具有可仲裁性。因此，证券侵权纠纷是否具有可仲裁性问题，以及中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于依法从严打击证券违法活动的意见》第（七）点规定的“开展证券行业仲裁制度试点”是否应包括证券侵权仲裁，必须要审视“证券侵权仲裁对公共政策和公共利益产生的实质性影响。”^[10]

作者倾向于认为，证券虚假陈述纠纷案件的仲裁主管问题，不宜一刀切，至少应考虑公开发行或非公开发行等具体因素。

以公司债为例，私募债指向特定对象非公开发行的公司债券，也仅限于专业投资者进行认购等交易。^[11] 因其投资者人数（发行对象不得超过200人）、投资者性质，纳入仲裁主管范围内，并不存在影响中小投资者公共利益或金融市场秩序的情况。而公募债的证券侵权纠纷是否可以纳入仲裁主管范围内，值得进一步审慎考虑。

目前，作者正代理的各法院的多起债券虚假陈述纠纷案件中，已有多个私募债案件因存在仲裁条款被法院驳回原告起诉的情况出现。

重大性标准及其价量敏感性在

债券虚假陈述案件中的适用

自《债券纠纷纪要》取消前置程序之后，法院在审理案件的过程中需要单独对重大性问题进行认定。《债券纠纷纪要》立足于债券“还本付息”的属性，以“足以影响投资人对发行人偿债能力判断”作为债券虚假陈述信息“重大性”的认定标准，相比《2003年旧规》有关“重大性”的抽象定义，也更加具有可操作性。

此次《新规》明确废除证券虚假陈述责任纠纷案件中的前置程序后，进一步修改了对于重大性的核心认定标准，即“相关交易价格或者交易量是否产生明显变化”；并且，当原告通过《新规》第10条规定的三种情形完成重大性要件的举证后，被告仍可以通过未达到价量敏感性的标准予以抗辩。但是，具有重大性的虚假陈述行为与交易价格能够连锁反应的前提在于存在一个半强式有效的证券市场，证券价格能够反映当下的公开信息。换言之，《新规》采用了“欺诈市场理论”，而该理论是以半强式的股票市场为原型的。那么在债券虚假陈述案件中，直接完全适用该价量敏感性标准是否恰当？对于《新规》与《债券纠纷纪要》规定存在不一致的，又应当以何为准？

由于债券市场的特殊性，作者倾向于认为，在债券案件中，除了考虑价量敏感性，在一些情况下可能仍需援引《债券纠纷纪要》的偿债能力标准以辅助判断重大性。因为债券作为固定收益类投资，其流动性远不如股票，某些债券的价格反应也无法达到股票市场的敏感程度；另外债券的违约经常伴随着发行人进入破产程序，此时部分债券可能会处于无法交易的状态，其债券价格或交易量均不可能产生明显的变化。

目前在债券案件中法院仍多借助于监管机构出具的行政处罚等直接认定虚假陈述内容的重大性，随着前置程序的彻底取消以及诉讼时效起算日的提前，原告将逐渐转变以往等待行政处罚决定或者生效刑事裁判文书作出之后再行起诉的做法，届时重大性将作为案件审理的争议焦点，上述问题仍留待在实践中进一步观察。

中介机构职责划分与过错

对《债券纠纷纪要》的承继

在《债券纠纷纪要》出台之前，《证券法》和《2003年旧规》针对证券中介机构在证券虚假陈述民事赔偿中仅规定了“过错”并未细致区分主观状态。

《债券纠纷纪要》则进一步确认了构建责任承担与过错程度相适应的民事赔偿规范的规范意旨，明确提出债券虚假陈述行为人在债券虚假陈述责任纠纷中的责任承担应与其过错相结合，区分故意与过失、特别注意义务与普通注意义务等不同情况，分别确定其应当承担的法律责任。

《新规》与《债券纠纷纪要》一脉相承，从两个维度认定中介机构是否存在过错。首先，《新规》第13条对《证券法》第85条及第163条规定中的“过错”限缩为“故意或重大过失”。其次，《新规》第18条沿用了《债券纠纷纪要》将证券服务机构的责任限于其工作范围和专业领域的规定，并进一步细化了专业意见和非专业意见情形下过错的判断标准。

据此，法院在认定中介机构在债券虚假陈述责任纠纷中承担责任的范围时，应当结合中介机构职责范围和主观过错程度综合确定，即区分故意与过失，并结合中介机构职责范围，在过失上进一步区分违反特别注意义务的“专家过失”和违反普通注意义务的“非专家过失”。有法官认为，唯有统合考虑故意或过失、专家过失或非专家过失、因果关系等因素，才能使得具体案件中确定的中介机构赔偿范围是因果关系（客观因素）和过错程度（主观因素）主客观相统一的结果，从而使得中介机构赔偿结果更趋合理。^[12]

值得注意的是，《债券纠纷纪要》规定对于债券中介机构非专业相关的业务事项仅需履行“普通注意义务”。一般而言，所谓普通注意义务，是指以行为人仅根据社会一般人的标准判断所担负的谨慎行事的作为或不作为义务。此规定与相关中介机构的行业执业规范要求相吻合，如中国证券业协会《证券市场资信评级机构评级业务实施细则(试行)（2016）》第11条规定：“评级项目组在采信承销商、会计师事务所、律师事务所、资产评估等机构出具的相关材料时，应当在一般知识水平和能力范畴内对其真实性和准确性进行评估。”而《新规》第18条第2款要求“能够证明其对所依赖的基础工作或者专业意见经过审慎核查和必要的调查、复核，排除了职业怀疑并形成合理信赖的”显然高于上述普通注意义务，既然相关事项都不属于中介机构的专业职责范围，又何来职业怀疑？该问题值得进一步探讨。

交易因果关系例外及债券中介机构抗辩

本文不再赘述《新规》明确区分交易因果关系及损失因果关系这一进步及有关问题与遗憾，仅就《新规》第12条规定的交易因果关系例外情况，结合债券虚假陈述纠纷做一简要说明。

《新规》第12条第1项从交易行为时间上规定，在虚假陈述实施之前、或揭露或更正之后的交易行为不具有交易因果关系。该规定置于债券虚假陈述纠纷中，更多地可能引发原告与被告对于揭露日、更正日认定的争夺。至于虚假陈述实施日，根据债券发行及交易的特殊性来看，目前被证监会明确认定存在虚假陈述的债券发行人，往往在债券发行之初就已存在虚假陈述了，因此，仅就债券发行人被告而言，其对于虚假陈述实施日之抗辩空间较小。

《新规》第12条第2项从原告知道或应当知道虚假陈述、或虚假陈述已被证券市场广泛知悉角度说明推定交易因果关系的例外。作者认为，就“证券市场广泛知悉”，可表现为有关新闻媒体报道、证券价格异动等等。至于“原告知道或应当知道”，在债券市场中存在该等情形的原告往往有可能与债券发行人联系紧密，甚至不排除存在有关利益输送行为。在《新规》出台之前，作者在各法院代理的多起债券虚假陈述纠纷中，就已通过协助当事人深度挖掘证据、申请法院调查取证等方式，有力证明了原告知道或应当知道虚假陈述行为的存在，并从学理角度阐释原告交易行为系故意购买虚假陈述债券，属于自甘风险，并不具有交易因果关系。

至于《新规》第12条第4项，我们看到《2003年旧规》规定的“恶意投资、操纵证券价格”被扩展至“内幕交易、操纵证券市场等证券违法行为”。《新规》以“证券违法行为”替代“恶意投资”，在措辞上更加符合法律用语的严谨性；以“操纵证券市场”替代“操纵证券价格”，在规制范围上更广也更合理。以债券为例，“操纵证券市场等证券违法行为”，典型如债券结构化发行。如原告作为私募基金管理人参与结构化发行，在与债券发行人关系一端，往往涉及收取债券发行人的结构化发行返费，从而有构成商业贿赂之嫌；在结构化发行资金来源端，为成功募集资金参与到结构化发行中，可能就会涉及违规开展投资顾问活动，向资金来源端承诺最低收益，违反《私募投资基金监督管理暂行办法》等规定。

更为直接的是，结构化发行债券还存在如下情况：

• 在发行阶段，一方面虚增了本不存在的市场需求，无法体现市场真实的供需关系；另一方面又协助信用资质不足的主体得以进入发行市场，信用利差没有拉开，扭曲了市场价格（发行债券往往会压低票面利率，已构成操作证券价格）和融资规模（因部分融资额属于“自融”），有关价格无法真正反映发行人的实际资质和风险，操纵了市场，扭曲了债券本应有的市场定价化定价机制，降低了债券市场配置效率。

• 在债券流通阶段，掩盖了发行人本应暴露的信用风险，使“有毒”资产继续在市场内流通，市场对债券价值发生误判。

• 债券发行人、结构化发行参与人往往谋取了不正当利益或向其他相关利益主体输送利益，违反公平竞争、破坏市场秩序。

结构化发行显然已属于操纵市场，更是直接违反《中国人民银行、发展改革委、财政部、银保监会、证监会、外汇局关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见》《公司债券发行与交易管理办法》《中国银行间市场交易商协会关于进一步加强债务融资工具发行业务规范有关事项的通知》《关于调整银行间债券市场债券交易流通有关管理政策的公告》等规定，属于极其严重的证券违法行为。

债券虚假陈述损失计算关于

“票面本息”与“填平原则”的竞争及未来走向

1. “票面本息”与“填平原则”竞争局面的形成

《债券纠纷纪要》第22条第2项和第21条规定，一审判决前仍持有债券的，债券持有人可获得赔偿的范围系票面本息。但《债券纠纷纪要》第五部分“关于发行人的民事责任”却明确规定了“填平原则”，即“对于债券欺诈发行和虚假陈述侵权民事案件，应当根据债券持有人和债券投资者的实际损失确定发行人的赔偿责任，依法提高债券市场违法违规成本。”

由此造成了损失计算“票面本息”与“填平原则”相竞争的局面：一审判决前仍持有债券的原告往往举“五洋债”案件大旗，以“票面本息原则”主张损失，以实现其利益诉求的最大化；而各中介机构均强调侵权责任的填平原则来进行抗辩。

2. 主流观点认为《新规》明确债券虚假陈述的赔偿范围仅限于实际损失

随着债券市场发展及债券虚假陈述案件的爆发，以股票市场为预设模型的《2003年旧规》在债券虚假陈述案件的适用上存在诸多掣肘，而《新规》显然统筹考虑了股票与债券^[13]。目前主流观点也倾向于认为，《新规》第25条“信息披露义务人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以原告因虚假陈述而实际发生的损失为限”统一了股票和债券的虚假陈述赔偿范围仅限于实际损失，从规范性质、效力位阶、发布时间上，均应优先于《债券纠纷纪要》第22条第2项和第21条适用，也符合侵权责任的法理及《民法典》第1184条原则性规定。

3.《新规》发布后，可从体系解释角度使《债券纠纷纪要》第22条第2项与“票面本息”、“填平原则”自洽，解决竞争性局面

鉴于《债券纠纷纪要》并未被直接废止，若要得出《新规》明确债券虚假陈述的赔偿范围仅限于实际损失，还要解决《债券纠纷纪要》第22条第2项和第21条规定的“票面本息”问题。

《债券纠纷纪要》第22条第2项规定：“在一审判决作出前仍然持有该债券的，债券持有人请求按照本纪要第21条第1款的规定（作者注：即“票面本息”）计算损失赔偿数额的，人民法院应当予以支持”。在文意上，《债券纠纷纪要》第22条第2项中“债券持有人”概念包括两种类型：一是债券发行阶段认购债券的原始持有人；二是债券上市后再行购买债券的债券投资者。

该文意解释可从《债券纠纷纪要》第五部分“关于发行人的民事责任”规定的“对于债券欺诈发行和虚假陈述侵权民事案件，应当根据债券持有人和债券投资者的实际损失确定发行人的赔偿责任……”得出。

结合《新规》第25条和《债券纠纷纪要》第五部分规定的“填平原则”，故《债券纠纷纪要》第22条第2项中“债券持有人”，应当是指一审判决前仍持有债券的“发行阶段的债券认购人”或者是交易阶段按照票面金额购买债券且一直持有债券到一审判决之前的债券投资者。

即在交易阶段以低于票面金额购买债券的投资者，其不属于债券虚假陈述纠纷中可以“请求发行人支付当期利息或者到期本息，并支付逾期利息、违约金、实现债权的合理费用”的“债券持有人”。否则，这部分债券投资人一旦获得了债券本息及其他费用的赔偿，必然直接与前述《新规》第25条和《债券纠纷纪要》第五部分填平原则相背离。

从产品单独计算损失原则到原告主体适格问题：

证券投资产品财产独立性原则

《新规》第30条第1款规定：“证券公司、基金管理公司、保险公司、信托公司、商业银行等市场参与主体依法设立的证券投资产品，在确定因虚假陈述导致的损失时，每个产品应当单独计算。”

该条款目前尚未引起学界广泛关注，作者认为该规定背后体现出的证券投资产品财产独立性原则值得注意。

1. 证券投资产品财产独立性原则的含义及有关规定

证券投资产品财产独立性原则主要是指某一证券投资产品财产既独立于管理人（受托人）的固有财产，又独立于管理人（受托人）管理的另一证券投资产品财产。

该原则在《信托法》《证券投资基金法》中均有体现，《信托法》第16条规定：“信托财产与属于受托人所有的财产（以下简称固有财产）相区别，不得归入受托人的固有财产或者成为固有财产的一部分。……”《九民纪要》第88条明确“其他金融机构开展的资产管理业务构成信托关系的，当事人之间的纠纷适用信托法及其他有关规定处理”，并在第95条从诉讼保全的角度重申了信托财产的独立性原则。《证券投资基金法》第5条第2款规定：“基金财产独立于基金管理人、基金托管人的固有财产。基金管理人、基金托管人不得将基金财产归入其固有财产。”第37条规定：“基金托管人应当履行下列职责：……（三）对所托管的不同基金财产分别设置账户，确保基金财产的完整与独立；……”

2. 证券投资产品财产独立性原则系《新规》第30条第1款规定的内在理论基础，更与原告主体适格问题相关

正是因为证券投资产品财产独立性原则，故《新规》第30条第1款规定每个证券投资产品单独计算其损失系题中之意。

此外，理解证券投资产品财产独立性原则也有助于理解证券虚假陈述的原告主体适格问题。

《债券纠纷纪要》第7条规定：“通过各类资产管理产品投资债券的，资产管理产品的管理人根据相关规定或者资产管理文件的约定以自己的名义提起诉讼的，人民法院应当依法予以受理。”该条款中的“相关规定”，主要是指《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（“《资管新规》”）和《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》（“《证券期货私募管理办法》”）等部门规章、规范性文件。《资管新规》第8条规定资管产品管理人应当履行的职责包括“以管理人名义，代表投资者利益行使诉讼权利或者实施其他法律行为”，《证券期货私募管理办法》第11条也同样规定“证券期货经营机构从事私募资产管理业务，应当履行以下管理人职责：……（八）以管理人名义，代表投资者利益行使诉讼权利或者实施其他法律行为”。

但上述规定系明确管理人职责范围，职责范围是管理人之义务和责任，而非管理人的当然权利，职责界定管理人可以自己名义行使诉权，不意味着管理人直接、当然有权代表持有人（投资者）行动；抽象地拥有诉权，也不代表其有权提起某一具体的诉讼。尤其是证券投资产品财产独立性原则，要求某一证券投资产品财产既独立于管理人的固有财产，又独立于管理人管理的另一证券投资产品财产。故管理人代表债券持有人提起证券虚假陈述诉讼所取得的赔偿金，也并非管理人所有。

基于上述情况，实践中有观点认为，若管理人未取得证券投资产品的持有人授权，其径行提起诉讼要求各中介机构向管理人自身赔偿，在保障持有人的知情权和决策表决权方面有所缺失，也不能排除在持有人不知情的情况下使得证券投资产品财产与管理人固有财产混同的可能性。

因此，在证券虚假陈述纠纷中，法院受理案件后的审理过程中，有可能要求管理人提供证券投资产品对应合同、募集说明书、持有人大会决议等文件，以审查管理人是否有事先授权（如有关文件显示持有人已授权管理人可自行决定是否行使诉权）或事后授权（如有关文件显示是否行使诉权需经持有人大会决议，则需要提交有效的持有人大会决议文件），是否可以代表证券投资产品提起个案诉讼并进一步代表证券投资产品受领利益（如赔偿款）、承担义务。否则，原告主体地位仍有可能存在不适格的情况。

《新规》的颁布及具体适用对于债券虚假陈述纠纷案件的审理将产生重大影响，但因《2003年旧规》以股票为规制原型，而债券虚假陈述纠纷的有关理论和争议分歧更大，为了取得“最大公约数和共识”，在此前《2003年旧规》立法惯性的推动下，《新规》对债券虚假陈述纠纷的特殊性问题予以一定程度的“留白和沉默”。本文中，作者结合实际处理诸多债券虚假陈述案件的经验，就《新规》对于债券虚假陈述纠纷的具体适用和影响进行了评述。相信随着《新规》的不断实践，债券虚假陈述案件的司法审判规则将进一步明晰，成为有效平衡各方利益主体、保障债券市场健康持续发展的制度资源。

（请点击并上下滑动注释部分，进行详细阅读）

1. 参见《最高人民法院民二庭负责人就〈最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定〉答记者问》。

2. 参见王瑞贺主编：《中华人民共和国证券法释义》，法律出版社，2020年7月第1版。

3.（2019）粤民终2080号案。

4.（2019）吉民终457号案。

5. 但是法院并未因此排除《证券法》关于过错推定规则的适用。

6. 参见李国光主编、最高人民法院民事审判第二庭编著：《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述案件司法解释的理解与适用》，人民法院出版社，2003年版，第114-116页。

7.《上海证券交易所非公开发行公司债券挂牌转让规则（2018修订）》第2.3.3条规定：“债券转让以协商或本所认可的其他方式进行，转让双方应当就转让价格、数量等要素达成一致。”第2.3.5条规定：“转让双方就债券转让达成一致的，应当按规定在本所交易系统开放时间内向本所提交债券转让申报。”

8.《最高人民法院关于司法解释工作的规定》第2条：“人民法院在审判工作中具体应用法律的问题，由最高人民法院作出司法解释。”第6条第3款：“根据立法精神对审判工作中需要制定的规范、意见等司法解释，采用‘规定’的形式。”

9. 参见杨良宜：《关于可仲裁性（一）》，载《北京仲裁》2005年第3期。

10. 参见王克玉：《确立与完善我国证券侵权仲裁机制的路径分析——以美国证券仲裁机制的发展为视角》，载《法学论坛》2015年第2期。

11. 参见《大公募、小公募、私募公司债有什么区别？》，

http://www.cfachina.org/inv/wqbh/rxwd/201611/t20161115_21271.html，2021年1月24日访问。

12. 参见丁宇翔：《证券发行中介机构虚假陈述的责任分析——以因果关系和过错为视角》，载《环球法律评论》2021年第6期。

13. 如《新规》吸收了《债券纠纷纪要》的有关精神和规定。此处的债券主要是指公司债、企业债，《新规》通过限定证券交易场所的方式对银行间债务融资工具予以了留白。

杨伟国（Weiguo Yang）

合伙人

weiguo.yang@fangdalaw.com

执业领域：专攻争议解决，尤其是证券、基金、资管等金融和资本市场领域的复杂纠纷解决

雷欣珂（Xinke Lei）

方达律师事务所

申萱（Xuan Shen）

方达律师事务所

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