周观点 | 转债何时走出震荡
摘 要
估值：3月6-10日，本周转债市场各价位估值均有所压缩，偏股型估值回落幅度相对较大。正股承压背景下，以万得全A为口径计算的ERP环比微升至2.79%，性价比维持相对高位。
供需：3月6-10日，新券供给平淡，大股东减持压力一般。二级市场成交热度小幅上升，资金利率中枢下行。
产业：地产销售环比有所下滑，但仍高于2022年同期水平；水泥价格&石油沥青开工率小幅上升；硅片&硅料价格高位回落，四氧化三钴、氢氧化锂、六氟磷酸锂价格持续走低；猪价回升至过度下跌二级预警区间；航班执行率维持高位波动。
策略：不及预期的CPI和较为一般的居民中长贷数据，均表明经济仍处于缓慢复苏的早期阶段，叠加硅谷银行事件冲击美国股市，在经济复苏成色、流动性、地产销售这三大信号正式落地之前，转债市场主线可能仍需等待。往后看，考虑到通胀预期的降温、经济内生修复的动力相对欠缺，转债估值调整压力相对有限，后续可重点关注热度较高的题材品种、转债市场较为稀缺的消费品种，以及前期表现较弱存在反弹可能的赛道品种。
个券方面，消费行业转债相对稀缺，代表性品种包括珀莱转债、中宠转2、百润转债，以及医药相关的寿仙转债、奕瑞转债等，而面对近期市场的震荡行情，值得持续关注的代表性行业包括信创（太极转债、朗新转债）、光伏（隆22转债、通22转债）、新能源车（伯特转债、银轮转债、三花转债、贝斯转债、拓普转债、道通转债、威唐转债、豪能转债）、有色（海亮转债、金田转债、华友转债）以及欧式起重机品种法兰转债、磷化工品种兴发转债、军工信息化品种宏图转债、通用设备品种艾迪转债、风电品种起帆转债、煤焦+氢能品种美锦转债、胶带品种永22转债、生猪品种温氏转债、水泥品种万青转债。
此外，典型的底仓稳健个券包括常银转债、成银转债、杭银转债等优质银行品种，浙22转债、中银转债、绝对价格较低的华安转债等券商品种，以及大秦转债等交运行业个券。
风险提示。权益市场风格加速轮动、转债市场规则出现超预期调整等。
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行情：正股显著下跌，转债防御属性显现
从绝对价格结构来看，全市场转债绝对价格中位数降至122元以下，110-120元重新成为转债市场分布最多的价位。截至2023年3月10日，全市场转债绝对价格中位数为121.94元，环比下降1.58%，加权平均值为117.18元，算术平均值为133.38元，分别环比下降1.30%、1.14%。本周转债市场价位结构发生变化，部分高价转债开始向120以下转移，120元以下转债数目由175只上升到202只，110-120元重新成为转债市场分布最多的价位。
估值：转债估值小幅压缩，正股性价比维持较高位
（一）转债估值：各价位转债估值均小幅压缩
3月6-10日，本周转债市场各价位估值均小幅压缩。截至3月10日，80元平价对应的估值中枢为44.39%，相较3月3日环比回落0.09个百分点；100元平价对应的估值中枢为26.37%，环比下降0.58个百分点；130元平价对应的估值中枢环比压缩1.03个百分点，至9.73%。
（二）正股估值：存量转债正股PE持续下降，股债性价比维持相对高位
我们以存量转债作为样本，剔除金融品种后，统计了2017年以来的正股估值（PE_TTM）。从结果来看，截至2023年3月10日，当前存量转债正股估值均值为34.37，处于2017以来、2020以来、今年以来40.70%、35.20%、4.60%的历史分位数。同时，我们统计了部分关注度较高的Wind行业指数估值，光伏、新能源车、大消费、半导体的估值均处于2022年以来的历史低位，传统基建估值的历史分位点由100%微降至95.40%。从2019年以来的历史分位数来看，光伏&半导体的估值依然处于历史极低位，新能源车的估值历史分位点降至30%左右，大消费位于35%以上、传统基建则位于90%水平以上。
从ERP（股权风险溢价，1/指数PE-10Y国债利率）来看，以万得全A为口径计算的ERP，由3月3日的2.58%环比回升至2.79%，股债性价比较前期再次回升。
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供需：新券供给略有回暖，炒作交易继续升温
（一）供给：新券供给略有回暖，减持压力一般
从新券发行节奏来看，3月6-10日共有3只新券正式发行，为亚科转债（11.59亿元）、建龙转债（7.00亿元）、浙矿转债（3.20亿元）。截至3月10日，转债市场2023年累计发行规模216.85亿元，低于2022年同期的443.81亿元。
待发新券方面，本周无新获批文转债（详细已获批文转债请见附录）。
大股东减持转债方面，3月6-10日新公告大股东减持有：润禾转债控股股东减持发行总量的10.36%之后，持有10.36%转债。松霖转债控股股东及其一致行动人合计减持发行总量的14.75%之后，仍有52.35%转债。永22转债控股股东及其一致行动人合计减持发行总量的16.23%之后，仍持有32.41%转债。永02转债控股股东减持发行总量的10.96%之后，持有13.22%转债。
3月6-10日，转债市场成交规模和换手率中枢较上周小幅上升。从成交规模来看，全市场转债日均成交额上升至687.19亿元。从换手率（成交量/债券余额）来看，周内全市场转债日均换手率为5.13%，环比上升0.52个百分点，非炒作券（定义参考下图注释）日均换手率为2.13%，环比下降0.19个百分点。总体来看，本周炒作交易热度继续升温，常规品种的热度则略有下滑。
固收+基金发行方面，3月6-10日，本周固收+基金（一、二级债基&偏债混合基金&转债基金）发行量稳步提升，分别有2只偏债混合型基金（15.72亿元）、1只一级债基（78.33亿元）、1只二级债基（1.43亿元）正式成立，合计95.48亿元。
产业：荡猪价略有回升，航班执行率维持高位
策略：经济缓慢复苏，继续关注题材、消费、电新
本周权益市场短暂结束了此前区间震荡状态，回落至1月中旬阶段。我们在《3月转债的三大关注方向》中曾提及，“转债主线明朗之前，还需要重点关注三大信号：一是经济增长成色的验证（如PMI、经济数据等），二是流动性松紧水平，三是地产销售修复进展。”而本周国内通胀、社融数据的陆续公布，或将延长经济转债增长成色的验证之路。
个券方面，消费行业转债相对稀缺，代表性品种包括珀莱转债、中宠转2、百润转债，以及医药相关的寿仙转债、奕瑞转债等，而面对近期市场的震荡行情，值得持续关注的代表性行业包括信创（太极转债、朗新转债）、光伏（隆22转债、通22转债）、新能源车（伯特转债、银轮转债、三花转债、贝斯转债、拓普转债、道通转债、威唐转债、豪能转债）、有色（海亮转债、金田转债、华友转债）以及欧式起重机品种法兰转债，磷化工品种兴发转债、军工信息化品种宏图转债、通用设备品种艾迪转债、风电品种起帆转债、煤焦+氢能品种美锦转债、胶带品种永22转债、生猪品种温氏转债、水泥品种万青转债。
附录
风险提示：
防疫优化&地产放松，转债如何应对？稳健策略&价值转债仍是近期占优方向
转债估值压缩进度如何?偏股型转债估值率先接近低点转债估值风险缓和转债关注外资支撑方向切勿忽略纯债扰动转债短暂休整转债调整可能不会太久
已外发报告标题：《转债何时走出震荡》
对外发布时间：2023年3月12日报告作者：刘 郁，SAC 执证号：S0260520010001，SFC CE No.BPM217，邮箱：shliuyu@gf.com.cn
田乐蒙，SAC 执证号：S0260520090001，邮箱：tianlemeng@gf.com.cn
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