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聊聊最近的大跌

孟岩 孟岩 2022-09-09

题图:模糊  | 摄影:孟岩

2019 年 9 月 28 日,我回答了一个用户提问:

散户买平安长期持有与买公募基金,哪个更好?

当时正值「核心资产」概念最火的时候,平安、格力、万科等股票,都在之前的几年取得了巨大的涨幅。于是大家觉得,买大公司,买核心资产,买每天都在用的产品的公司,可以轻松地超越公募基金和指数。

在那篇文章中,我列举了一些数据:

2007 年 4 月至 2014 年 9 月,7 年半的时间里,平安的涨幅为 -10.5%,年化收益为 -1.5%。换句话说,如果你持有平安股票的话,平均每年亏 1.5%,连续亏了 7 年半。

2014 年 9 月至 2019 年 9 月,5 年的时间,平安涨了 4.6 倍,年化收益为 36%。

我想表达的是,很多人是看到了这个 5 年 4 倍的结果,才问出了这个问题。这个问题背后的「真问题」是,未来还能有这么高的收益吗?

我当时给出的建议是:

「如果你现在选择平安、招商、五粮液这些「核心资产」,应该降低预期,不要期待未来几年还能获得这样高的收益率。」

两年后回看,当时那篇文章,几乎写在了中国平安股价的最高点上。

2019 年 9 月至今(2021 年 8 月),将近 2 年的时间,中国平安的涨幅为 -40%。

中国平安、万科、格力电器等一众股票,也不再是大家口中的「核心资产」,而变成了人见人弃的「三傻」。

 

1

 

今年初我录了一期播客,期间谈到我期待未来看到的一个小目标,是 A 股波动的下降。

回到这个目标的背后,A 股为什么会有如此大的波动呢?

简单的答案是,涨的时候涨得太高了,跌的时候自然也就会跌得太猛了。

如果再往深挖一步,涨的时候为什么会涨得太高,我想用一句话来回答:

流行叙事引发的资金搬家。

什么意思呢?

「叙事」的英文是 narrative,是把相关的真实或虚构的事件组织在一起,用讲故事的方式,来表明一个观点,引发一种情绪。

举几个例子。

2007 年,流行的「叙事」是「黄金 10 年」,是「奥运不可能跌」,于是大量的资金从银行存款搬家到股市,酿成了巨大的泡沫,也注定了 2008 年的大跌;

2013 ~ 2015 年,流行的「叙事」是「万众创业」、「互联网创新」、「互联网金融」,于是创业板涨了 7 倍,也涌现出一大堆类似「乐视网」、「全通教育」、「安硕信息」、「暴风影音」的大牛股;

2016 ~ 2017 年,流行的「叙事」变成了「核心资产」,2014 年底还无人问津、跌到个位市盈率的茅台、平安,成了大家眼中的香饽饽,平安的股价在 5 年翻了 4 倍;

2020 年至今,流行的「叙事」又变化了,「互联网平台」、「科技大公司」、「新能源」、「医美」,你方唱罢我登场,无比热闹。

「叙事」的作用在于,用「讲故事」的方式,粗糙地包装一种概念,引发投资者的情绪。

股价在长期来看像个称重机,由公司的基本面来决定。但短期它像个投票器,是由参与的投资者的情绪来引导的。

流行的「叙事」,高效率地把散户、机构的资金集中在一起,把相应股票的价格快速地推高。

但也埋下了「叙事」散去之后,股价暴跌的种子。

昔日的「核心资产」变成了今天的「三傻」。相对应的是,平安、万科、格力这些公司的股票,2021 年的跌幅甚至超过了 2018 年。

推高,再暴跌。

某些现在流行的「叙事」,未来可能也是如此。

 

2

 

前两天,我让我的伙伴们帮我调研一下公募基金前 100 大重仓股的变化。

虽然有预期,但拿到结果的时候,我还是有些吃惊。

2017 年 第四季度,公募基金持仓的前十大重仓股分别是:

中国平安、贵州茅台、五粮液、伊利股份、美的集团、格力电器、招商银行、分众传媒、中国太保、泸州老窖。

到了 3 年半后的 2021 年第二季度,前十大重仓股变成了:

贵州茅台、宁德时代、五粮液、腾讯控股、海康威视、药明康德、隆基股份、招商银行、迈瑞医疗、泸州老窖。

2017 年底排名第一的中国平安,被 95 家基金公司的 743 只基金所持有,持股总市值为 483 亿。到了 2021 年第二季度,持仓基金数变成了 578 只,持股总市值下降到 270 亿。

2017 年四季度,格力电器被 76 家公司的 485 只基金所持有,持股总市值为 200 亿,而到了 2021 年第二季度,已经无法从前 100 只重仓股中找到它的身影。公募基金的持仓市值,也只剩下 47 亿。

2017 年的时候,这些公司并没有那么好;2021 年的此时,这些公司可能也没有那么差。

同理,现在那些被疯狂追捧的公司,几年后回看,可能是同样的结果。

有知有行曾经推荐过一篇招商策略研究的研报——《聊聊 A 股历史上的机构抱团事件》(见阅读原文)。

在推荐那篇文章的 2021 年 1 月,所谓「抱团」的对象,还是白酒以及腾讯、美团等科技大公司。

从那时到现在,茅台跌了 35%,腾讯跌了 38%,美团跌了 55%。

你可能会把原因怪到滴滴、K12 政策,但在我看来,这些只是催化剂,根本的原因还是股价涨得太高了。

如果你在海边用沙子堆过城堡就会知道,最终让城堡倒塌的,并不是最后的一捧沙子。

 

3

 

10 年前,我和当时一位资管行业的前辈聊天,他说:

散户投资者非常情绪化,也容易受到「讲故事」的影响,未来我们大力发展了机构投资者之后,情况就会好了。

事实真的如此吗?

10 年间,我们的机构占比确实大幅上升,但从泡沫的角度来看,似乎并没有什么太大的改善。

「机构」两个字的背后,依然是「人」,是基金经理、是渠道人员、是总经理、是股东、是基金持有人。

我们认为机构投资者能够降低股市的波动,是因为基金经理的「认知」和「情绪管理」,要远远超过大部分普通的投资者。

但我觉得我们可能忽略了故事的另一面。

定期考核、排行压力、产品发行和运作的机制,这些因素组合在一起,可能在一定程度上抵消了「认知」和「情绪」上的优势。

A 股流行的「叙事」总是能产生阶段性的强势板块,「核心资产」、「白酒」、「新能源」…… 这些阶段性强势的板块的风格如此强势,以至于相关股票的涨幅要远超过市场平均。

于是,如果基金持有这些股票,就会进入到基金排行榜的前列。

进入到基金排行榜的前列,意味着更多的曝光、短期考核的突出,以及更大的规模——毕竟对于大部分普通基民来说,短期排名靠前,或者最近几个月收益很高,就意味着这个基金(或者基金经理)很不错。

开心的是,这两年我们已经可以看到很多试图打破这个循环的政策:投资顾问牌照、摒弃短期排名、基金公司内部长周期考核等等。

我唯一想补充的是,「机构」这两个字的背后,最根本的还是「人」。

要降低「资金」快进快出带来的巨大波动,可能很重要的一点,是去关注这些「资金」背后的「持有人」。

鲜明的投资风格,知行合一的投资动作,以及坚持不懈地和投资者去沟通自己的投资理念,我想这对于未来的基金公司和基金销售机构,都非常重要。

如果我们有了很多这样的「机构」,影响了足够多的人,基金排行榜就会变得越来越不重要,那时可能 A 股的波动就真的会降低了。

 

4

 

有知有行的投资理念是:

好资产 + 好价格 + 长期持有。

在这三个因素中,好资产非常重要,却也最难把握。

流行性的叙事和伴随的股价暴涨,会让我们误以为自己真的拥有了识别「好公司」的能力。

年初,我的很多朋友通过持有港股的腾讯、美团,以及拼多多等中概股赚了大钱,当时我被问到最多的问题就是,「世界已经变了,投资这些身边的科技大公司,是不是比买指数基金,要好很多?」

我觉得,这个问题和三年前有关平安的那个问题,没有什么本质的区别。

伟大的叙事都通常很有说服力,但我们应该警惕的是,不要让这些故事,代替了自己的思考。


本周操作

  • 7 月 27 日:买入 5 万中概互联指数

  • 7 月 27 日:买入 5 万养老指数


最新净值

实盘投资周报第 198 期,最新的资产是 7,446,325.74,基金净值是 1.4518,本周增长 -3.03%

市场有风险,投资需谨慎。本记录不代表任何推荐之用,仅作为自己的长期投资验证。投资者应保持独立思考。

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