行刑联动，精准打击——《刑法修正案（十一）》涉证券期货犯罪条文解读

2020年12月26日，第十三届全国人大常委会第二十四次会议审议通过了《刑法修正案（十一）》（以下简称“《修正案》”），并将于2021年3月1日起正式施行。当日，证监会同步发文《彰显“零容忍”决心 保障资本市场平稳健康发展》^[1]，重申提高证券期货违法行为成本、保障注册制改革的坚定态度，表达将继续对资本市场实施强监管、“零容忍”打击相关违法行为的强烈决心。

《修正案》涉及证券期货犯罪条文的修法大背景在于，随着资本市场的快速发展，各种新类型的违法犯罪手段在近年来不断涌现，既严重破坏了证券期货市场交易秩序，也损害了广大投资者的利益。与此同时，以信息披露为核心的股票发行注册制改革也对原有法律制度及监管体系提出了全新的挑战。2020年3月新《证券法》正式实施，对实践中重点突出的问题进行了规制，而《刑法》作为打击资本市场犯罪的最后底线，也相应出台《修正案》对原有法条予以更新，旨在与新《证券法》有机联动打击证券期货市场犯罪，为资本市场的平稳发展保驾护航。

本次《修正案》对证券期货犯罪条文的修改主要涉及：

• 欺诈发行行为；

• 信息披露违规行为；

• 操纵市场行为；

• 中介组织人员出具证明文件不实行为。

本文拟结合《证券法》相关规定，就《修正案》之于证券期货犯罪相关条款进行简要解读。

欺诈发行股票、债券罪；

违规披露、不披露重要信息罪

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1. 增加证券种类，补充兜底表述以呼应《证券法》修改

我国于2018年开始发行存托凭证的相关试点工作^[2]，并由中国证券监督管理委员会首先出台了《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》^[3]，从部门规章层面为红筹企业在境内通过存托凭证融资提供了法律支持，并籍此将我国存托凭证的发行模式、交易方式、管理手段等制度化和明确化。2019年《证券法》修订后，第二条^[4]将“存托凭证”正式纳入法定证券种类，为存托凭证的发行进一步提供了上位法依据。有鉴于此，《修正案》将存托凭证和国务院依法认定的其他证券纳入欺诈发行犯罪的规制范围，既与《证券法》相衔接，也为将来打击新类型证券欺诈预留了惩治空间。

此外，《修正案》与《证券法》第二十四条第二款^[5]相协调，在欺诈发行原条文“招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法”的基础上，补充“等发行文件”作为兜底表述，扩大了定罪的基础文件范围。按此逻辑，我们倾向于认为，公司依照注册制发行上市所需披露的发行保荐书、上市保荐书、审计报告等其他文件均可以被“发行文件”这一概念所涵盖，而保荐人等中介机构人员如涉及欺诈发行，其法律风险和责任也将因此大幅增加。

2. 加大刑事追责力度，补齐欺诈发行和信披违规违法成本过低的制度短板

近年来，欺诈发行、信息披露造假等行为屡禁不止，部分原因在于相关立法存在严重滞后且处罚力度极为疲软。例如，康得新复合材料集团股份有限公司信息披露虚假案^[6]中，造假规模高达数百亿人民币，但由于立法限制，证监会最终于2020年9月基于原证券法规定对公司顶格处罚人民币60万元，处罚力度与行为手段、损害结果存在巨大落差，一时间舆论哗然，纷纷感慨行政手段难以发挥有效震慑作用。为强化行政监管、净化资本市场，新《证券法》大幅提高了欺诈发行、违规披露的行政处罚力度，《修正案》则对《证券法》的修改予以及时回应，补齐证券期货领域欺诈发行和信披违规违法成本过低的制度短板，实现了行刑规制手段的有效衔接。

（1）欺诈发行

在刑期方面，《修正案》增设“数额特别巨大”、“后果特别严重”或者“有其他特别严重情节”的规定，刑期上限由五年有期徒刑调整至十五年有期徒刑。根据此前公开的刑事判决，欺诈发行股票、债券罪的最高量刑为有期徒刑三年六个月^[7]，暂未出现顶格刑期判决。在《修正案》提高刑期上限之后，违法者的犯罪成本和代价将显著提高。考虑到《修正案》刚出台，对于该条文中加重情节的具体认定标准，仍有待未来出台相应的司法解释予以明确，减少实践适用的模糊性。

在量刑方面，《修正案》删除了对自然人“非法募集资金的百分之一以上百分之五以下”罚金刑的上限，直接规定并处或单处罚金，同时，针对单位罚金适用“非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金”的标准。修改后，法院对于罚金的判处将拥有更大的自由裁量权，其处罚标准值得关注。

（2）违规披露

《修正案》新增“情节特别严重”的加重情节，将违规披露、不披露重要信息罪的法定刑全面提高，最高可至十年有期徒刑，同时取消了罚金二十万元的上限规定。新《证券法》第五章中专章规定了“信息披露”，并在第一百九十七条中加强了对违规不实披露的处罚力度，《修正案》与《证券法》有效衔接并增加了处罚梯度，以达到惩戒金融犯罪，规范证券市场的目的。同样，对于“情节特别严重”的认定标准及罚金的处罚尺度，仍有待相关规定和司法实践予以明晰。

3. 强化“少数关键”刑事责任，形成行、刑递进惩罚体系

控股股东、实际控制人等往往在欺诈发行、信息披露造假案件中扮演重要角色，《修正案》强化了前述“少数关键”的刑事责任，明确将控股股东、实际控制人（i）组织、指使实施欺诈发行、信息披露严重违法的行为；和（ii）隐瞒相关事项导致公司发生信息披露严重违法情形的行为纳入刑法规制范畴。该项修订更准确地将刑事责任指向了证券法领域的信息披露义务人，与《证券法》第一百八十一条、第一百九十七条对行政违法主体范围的规定一致，也对于有关责任单位和人员起到了更精准有效的威慑作用。两法形成递进的惩罚体系，体现了行政、刑事“重实质、轻形式”的穿透处罚原则。

操纵证券、期货市场罪

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1. 明确操纵行为本质，增强法条整体逻辑性和体系性

操纵证券、期货市场行为的本质为滥用市场优势地位，通过不正当方式控制或影响证券、期货交易价格或成交量。《修正案》与新《证券法》第五十五条相衔接，将操纵行为“影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量”提取至整体规定位置，进一步增强了法条的逻辑性和体系性。同时，该等修改也对此前存在广泛争议的兜底条款（“以其他方法操纵证券、期货市场”）应当如何理解和适用进一步提供了认定标准和指引，即将有关违法行为对证券、期货交易价格或者交易量造成影响的程度作为判断该行为是否构成操纵行为的依据。

2. 借鉴《证券法》规定，新增三种常见操纵形式

早在2007年证监会发布的《证券市场操纵行为认定指引（试行）》（“《认定指引》”）中，已将“虚假申报操纵”、“蛊惑交易操纵”和“抢帽子交易操纵”三种操纵手段纳入《证券法》操纵市场兜底条款的适用范围，为证监会此前打击相关操纵行为提供了支持和依据。但是，由于《认定指引》属于国务院直属事业单位内部规定，能否为刑事案件所适用存不同意见，刑事司法对于前述操纵行为的打击往往捉襟见肘。

新《证券法》消除了前述法理障碍，在第五十五条对上述三种操纵手段进行了明文列举，使得相关行政执法有了明确的上位法依据。与此相对应的，《修正案》也迅速进行了更新，与2020年《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》（“《若干问题的解释》”）相衔接，将“虚假申报操纵”、“蛊惑交易操纵”和“抢帽子交易操纵”正式纳入罪状表述。

值得注意的是，根据我们的观察，此前行政执法中鲜有对“蛊惑交易操纵”进行处罚的案件，而刑事领域更是从未发现相关判例。对于“虚假申报操纵”，虽然证监会行政处罚的案例并不少见，典型的如“卢道军操纵市场案”^[8]、“刘坚操纵市场案”^[9]等，但刑事案件却屈指可数。2020年3月，上海市第一中级人民法院对唐汉博等人操纵证券市场案进行判决，系全国首例“虚假申报型”操纵证券市场的犯罪案件^[10]。随着《修正案》的出台和实施，我们有理由相信，未来司法机关对于“虚假申报操纵”、“蛊惑交易操纵”的刑事打击力度将大幅提高。

就“抢帽子交易操纵”而言，此前《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》（“《立案追诉标准》”）以及《认定指引》均已有规定，在《修正案》出台前，虽然理论中存有争议，但司法机关对“抢帽子”行为已有了明确的入罪态度，典型如最高检指导案例——朱炜明操纵证券市场案（检例第39号）。此次《修正案》与新出台的《证券法》、《若干问题的解释》》规定对应，一方面扩大了构成该等操纵行为的主体范围，删去了原先《认定指引》、《立案追诉标准》“证券公司、证券咨询机构、专业中介机构及其工作人员”的特殊主体限定，另一方面明确了反向交易的行为模式，由此，凡是利用市场影响力先行建仓、公开荐股、反向卖出^[11]的主体（如“股市名嘴”、“民间股神”等）均可能涉嫌操纵市场罪。

提供虚假证明文件罪；

出具证明文件重大失实罪

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1. 扩大主体范围，明晰中介机构法律责任

中介机构作为资本市场的重要参与主体，其勤勉尽责对于资本市场健康发展至关重要。基于此，《修正案》在原列举的中介机构人员基础上，将保荐机构人员纳入刑法规制的提供证券发行相关虚假证明文件的犯罪主体，进一步扩大了本罪的主体范围，并将中介机构的法律责任不断压严压实，敦促各方中介机构切实履行好市场“看门人”的职责。

2. 提高刑事处罚力度，加大违法犯罪成本

随着新《证券法》的修订和《修正案》的通过，中介机构未履行勤勉尽责义务的违法犯罪处罚幅度也不断提高。如新《证券法》对保荐人的最高罚没标准从“没一罚五”提高为“没一罚十”，将对相关责任人员的罚款上限提升至500万元等。《修正案》则专就提供虚假证明文件罪名增设了“情节特别严重”的规定，即如果资产评估、会计、审计、法律服务、保荐等中介组织人员在证券发行、重大资产交易、公共安全重大工程项目中故意出具虚假证明文件，情节特别严重的，可能面临五年以上十年以下有期徒刑，并处罚金。

正如证监会发文所言，“此次刑法修改坚持问题导向、突出重点，以防范化解金融风险、保障金融改革、维护金融秩序为目标，与以信息披露为核心的注册制改革相适应，和证券法修改相衔接……为打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场提供了坚实的法治保障”。我们有理由相信，《修正案》将与《证券法》同频共振，从行政处罚和刑事惩戒的不同维度，精准打击证券期货市场违法犯罪，为推进注册制改革保驾护航。

1. 载中国证监会官网：

http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/zjhxwfb/xwdd./202012/t20201226_389489.html（访问日期：2021年1月5日）

2. 《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》（国办发〔2018〕21号）。

3. 中国证券监督管理委员会令第143号。

4.《证券法》第二条：“在中华人民共和国境内，股票、公司债券、存托凭证和国务院依法认定的其他证券的发行和交易，适用本法。”

5.《证券法》第二十四条第二款：“股票的发行人在招股说明书等证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，已经发行并上市的，国务院证券监督管理机构可以责令发行人回购证券，或者责令负有责任的控股股东、实际控制人买回证券。”

6. 中国证券监督管理委员会〔2020〕71号处罚决定书。

7. 如陈厚华欺诈发行股票、债券案，（2019）沪01刑初29号。

8. 中国证券监督管理委员会〔2009〕37号处罚决定书。

9. 中国证券监督管理委员会〔2018〕108号处罚决定书。

10.（2019）沪01刑初19号。

11. 廖英强操纵市场案，中国证券监督管理委员会〔2018〕22号处罚决定书。

郑善建（Shanjian Zheng）

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傅钟琦（Allen Fu）

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陈涵杰（Hanjie Chen）

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张红叶（Maple Zhang）

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