【平安机械行业2020年度策略报告】智能制造：18、19深蹲，20、21准备起跳
摘要
2020年看好科技类通用设备、3C自动化等行业的复苏：我们对2020年的主要判断是，随着工业产成品库存增速逐渐来到底部，国内的库存周期很可能在2020年的某个时间点迎来拐点，利好通用设备的需求企稳。目前制造业的盈利增速和投资增速整体在低位徘徊，但从趋势上看，进一步大幅下探可能性不大，从结构上看，电子信息制造业、家具制造业等已率先进入回升通道，随着5G技术的进一步推广，来年电子信息制造业的盈利和投资仍然乐观。此外地产竣工增速预将回升，有望进一步带动库存周期走出底部。
2019行情回顾，工程机械领跑，机器人遭遇滑铁卢：（1）股价：年初至12月6日，申万机械指数上涨16.66%，跑输沪深300指数12.96PP；工程机械表现最佳，上涨59.17%，分别跑赢沪深300、申万机械29.55PP、42.51PP；工业机器人板块上涨17.27%，跑输沪深300指数12.35PP；（2）盈利：全行业前三季度收入同比增长8.57%，净利润同比增长14.54%，机械基础件、工程机械表现最佳，净利润分别同比增长372.94%、80.53%；（3）估值：截至2019年12月10日，机械行业整体PE（TTM）25.1倍，整体PB（LF）1.96倍，长期来看仍在较低位置。
来年库存周期已到底部区域，补库行情有望开启：工业产成品库存增速已接近经验性底部，多数因素或已现向上态势，或在底部盘整。（1）从指标上来看，国内工业企业产成品库存增速跌至0.8%，前轮周期最低点-1.0%，最高点11.0%，当前已接近经验性底部；（2）宏观经济环境方面，全球进入协同降息节奏，全球PMI已经回升，国内PMI在11月份也出现反弹迹象达50.2，10月为49.3；（3）制造业盈利方面，整体仍在底部盘整，但电子信息制造业、家具制造业等已率先复苏，汽车盈利跌幅趋于收敛；（4）制造业投资方面，1-10月仪器仪表、矿采延续较高增速分别达30.6%、29.2%；电子信息制造底部企稳，1-10月增速达13.6%，预计受5G技术的推广影响，2020年仍然乐观；（5）地产方面：新开工与竣工的剪刀差有望收敛，新开工或仍有较强韧性，竣工增速上行将对地产后周期制造业景气度有带动；（6）基建方面，2019年1-10月累计投资增速3.26%，预计来年5%-8%之间。
投资建议：基于对行业复苏的判断，上调行业评级至“强于大市”，并提示三条投资主线机会：（1）关注通用设备的企稳反弹，尤其是工业机器人、激光设备等板块。主要依据是：宏观经济层面，全球进入货币宽松的通道，有助于经济逐渐见底企稳，有利于设备投资的复苏；延伸到周期层面，目前工业品库存增速来到阶段性底部，有望迎来补库存的行情；行业层面，已经可以看到工业机器人单月数据同比增速转正，一些头部公司业绩出现好转；企业层面，龙头企业经过底部磨炼，竞争力更加凸显，重点推荐埃斯顿、锐科激光等。（2）关注3C自动化和半导体设备。主要依据是：电子信息制造的固定投资增速已经进入上升通道；预计从2020年开始5G手机将逐步放量，5G换机潮也将逐步展开。苹果将在2020年开启大规模设备更新和采购；半导体行业资本开支大幅上调；推荐快克股份、北方华创，大族激光等。（3）关注油服、锂电设备、光伏设备等板块的业绩确定性，博弈核心变量的超预期。主要依据是：这些行业的上市公司普遍在手订单充足，对来年业绩形成支撑，且当前估值合理，在此基础上我们认为股价也将有一定支撑，值得博弈油价上涨、电动汽车放量、HIT技术路线突破等变量超预期向上带来的新行情。推荐杰瑞股份、先导智能、晶盛机电等。
风险提示：（1）宏观经济大幅波动的风险；若出现贸易战进一步升级等突发状况，导致宏观经济大幅下滑，下游需求仍将走弱；（2）新技术推广不及预期的风险：5G、物联网的推广若不及预期，不利于在此方向上已经投入了大量研发的企业的短期业绩；（3）国内制造业大规模向国外转移的风险：贸易战、国内人力成本上升等因素若导致我国制造业大规模向海外转移，将严重影响各类设备在国内的需求；（4）地产投资大幅下滑的风险：地产投资对工程机械等行业的盈利起了重要支撑，同时对下游行业也起到了一定的带动作用，国内房地产投资大幅下滑，有可能会导致相应板块业绩下滑。
01
看好通用设备及3C自动化板块的复苏
我们对2020年的主要判断是，随着工业产成品库存增速逐渐来到底部，国内的库存周期很可能在2020年的某个时间点迎来拐点，利好通用设备的需求企稳。目前制造业的盈利增速和投资增速整体在低位徘徊，但从趋势上看，下行的空间不大；结构上看，电子信息制造业、家具制造业等已率先进入回升通道，随着5G技术的进一步推广，来年电子信息制造业的盈利和投资仍然乐观，此外地产竣工增速将回升，有望进一步带动库存周期走出底部。
02
2019行情回顾，工程机械领跑，机器人遭遇滑铁卢
2019年的行情总结有3点：（1）板块股价虽然上涨，但仍大幅跑输沪深300；（2）盈利分化，以工程机械为代表的专用设备表现亮眼，通用设备表现不佳；（3）估值已在2018年4季度触底，目前仍在历史底部区域。以下将对股价、盈利、估值等指标做简要的回顾和分析。
2.1 股价：机械大幅跑输沪深300，工程机械板块表现亮眼
2019年初至12月6日，虽然申万机械指数上涨16.66%，但仍跑输沪深300指数12.96个百分点。在所有28个申万一级行业中，机械板块的涨幅排第14位。
在所有二级子行业中，仪器仪表板块涨幅最大（30.60%），运输设备板块下跌（-16.55%）。
在所有三级子行业中，共8个三级子行业跑赢申万机械指数，其中工程机械(59.17%)、仪器仪表(30.60%)等涨幅居前；铁路设备（-16.55%），纺织服装设备(-9.46%)、环保设备(-6.50%)、机床工具(-0.24%)等板块跌幅靠前。
2.2 盈利：通用设备表现弱势，工程机械领跑
2019年机械各板块的业绩增速，基本上解释了各自的股价涨跌幅，二者之间有一定的线性关系。从2019年前3季度的数据看，机械各子行业的盈利情况出现了较大分化，全行业前三季度收入同比增长了8.57%，净利润同比增长14.54%；从二级子行业看，金属制品表现最差(净利润同比下滑57.60%)，专用设备表现最好(净利润同比增长33.20%)；从三级子行业来看，机械基础件(372.94%)、农用机械(124.80%)、工程机械(80.53%)净利润增长幅度靠前；机床工具(-2874.2%)、环保设备(-121.33%)两个板块净利润出现大幅下降。
2.3 估值：已在2018年4季度触底，目前仍是历史较低位置
机械行业整体估值仍在历史底部区域。本轮周期的市净率、市盈率最低值，均出现在2018年的第四季度，A股在2019年1季度出现了大幅反弹，机械行业估值随之有所上升，但整体仍处于行业历史较低位置，截至2019年12月10日，机械行业整体PE（TTM）25.1倍，整体PB（LF）1.96倍。如果行业整体盈利性出现改善，有望迎来不错的配置机会。
对比各细分板块的估值（市盈率PE-TTM、市盈率PB-LF），截至2019年12月10日，仪器仪表板块的PB在所有三级子行业中最高（3.29倍），内燃机板块最低（1.25倍）；农用机械板块的PE最高（724.4倍），工程机械板块最低（12.9倍）。2019年对于工程机械板块来说，是高增长、低估值的一年。
2.4 工业机器人等科技板块遭遇了周期的滑铁卢
工业机器人是机械行业中最具科技性的板块之一，2019年初至2019年12月6日期间，wind机器人板块指数跑输沪深300指数12.35个百分点。工业机器人、激光等科技板块属于通用设备大类，2019年的股价和业绩均表现不佳（见前文分析）。
从行业数据上来看，2019年我国工业机器人产量增速跌入负值区间，2019年1-10月份，我国工业机器人产量同比减少8.8%，结束了连续多年的正增长，主要是受到汽车制造业和电子信息制造业投资不景气的影响。
可以说以工业机器人为代表的通用设备板块在2019年遭遇了周期的滑铁卢，但另一方面，从最新的数据来看，工业机器人产量的单月数据已出现向好迹象，2019年10月份，我国工业机器人产量同比增长1.70%，全年首次同比增速回正。这也为我们看好来年工业机器人行业的表现提供了一定的佐证和信心。
03
要素分析和趋势判断：工业品库存来到阶段性底部，补库行情或开启
机械板块的业绩有明显的周期性，和国内宏观经济的景气度关系密切；具体来看，制造业盈利和投资、地产的新开工和竣工情况、基建投资增速等，都对机械板块的下游需求有重要影响。本章将对这些主要影响因素的现状和来年的趋势做简要分析。
3.1 宏观经济环境：全球货币协同宽松，国内工业品库存增速接近底部
整体来看，我们认为2020年的宏观经济环境有企稳的趋势。首先从资金环境来看，2019年受到经济下行压力的影响，全球降息潮已经开启，根据界面数据的统计，自1月加纳降息以来，2019年全球至少有48个地区先后宣布了85次的降息。从影响来看，可以看到全球PMI指数已触底回升。
国内虽然没有直接的降准或降息的动作，但通过调整MLF、OMO等方式，实行了一定力度的定向宽松。从最新的数据来看，国内的PMI指数也在2019年11月有所反弹（50.2），分拆来看，国内PMI指数中的生产、出口订单、在手订单、新订单项均在底部盘整后有所回升。
2018年开始中美贸易战是影响国内宏观经济的重要因素之一，站在当前时间点，我们认为贸易战仍然存在一定的不确定性，但另一方面，无论从预期还是实际影响上来说，贸易战的影响都已经体现的比较充分。从对A股市场的影响来看，2018年股市已经历了充分的调整，并在2019年出现触底反弹。从对经济的实际影响看，在中美贸易战爆发后，中美贸易增速已经跌至较低位置。
从周期的指示性指标上来看，工业企业库存增速来到阶段性底部。国内的工业品库存增速存在一个3-4年的周期变化，上一次出现底部是在2016年年中，距当前已接近3年半的时间。从更细分的行业来看，与设备相关的工业自动控制系统装置产成品库存已到阶段性底部，并在近期有了小幅的反弹。国内PPI指数仍处于下行通道。结合以上，我们认为国内库存周期大致处于主动去库的尾端。
3.2 制造业盈利和投资：汽车、电子、家具等正在经历底部回升
从制造业的整体盈利情况来看，盈利同比降幅在2019年2月份经历底部后，已有收敛并企稳。对设备需求贡献较大的汽车制造行业，盈利增速仍为负，但幅度正在收敛。电子信息制造业、家具制造业等行业的盈利已经回归正值。
投资端，下游制造业投资增速整体低位，1-10月份，国内制造业的固定资产投资增速为2.6%。
从细分行业的情况来看，高新技术产业的投资已率先复苏：仪器仪表、矿采业、电子产品制造、专用设备、医药等高新行业的投资表现较好。化纤、造纸、纺织等行业的投资大幅下滑：
（1）2019年1-2月份，国内电子信息制造业的投资增速降至-2.6%，多年来首次出现负增速，但随后该项数据即快速反弹回升，1-10月份为13.60%。受益于5G技术的推广，该项在2020年仍然乐观；
（2）矿采行业投资增速持续走高：受益于油价的回暖及国内能源安全方面政策的影响，国内的石油天然气开采业的固定资产投资持续走高，1-10月份达33.1%；
（3）汽车行业投资仍在低位：2019年汽车行业整体低迷，影响了行业的投资积极性。
3.3 房地产：竣工和新开工的剪刀差有望收敛
2019年国内的地产新开工保持高景气度，1-10月份，国内房屋新开工面积同比增速达到10%；对应的，同期国内房地产开发投资完成额同比增长了10.3%，其中的设备工器具购置项增速高达23.40%。这与2019年工程机械的行情相呼应。从土地储备的角度来看，目前全国待开发土地面积仍比较充足，预计来年地产的新开工和投资仍有望保持一定韧性。
2017年起，国内的地产新开工增速持续景气，但竣工增速近两年一直处于负值区间，二者出现明显的剪刀差。主要原因是地产商的资金压力较大，抢开工回款的意愿较强。我们认为2020年房地产竣工和新开工的剪刀差有望收敛，竣工增速或超过新开工的增速，进而带动地产后周期板块，如木工机械板块等出现复苏。
3.4 基建投资：目前低位运行，地方政府债务高企问题尚未完全解决
2019年我国基建投资增速低位运行。2019年1-10月份，国内基础建设固定资产投资额增速为3.26%，铁路投资额增速为-3.89%，这与2019年基建板块行情相呼应。我们认为基建投资来年可能回暖，但由于地方政府债务有较大压力（截至2019年10月，国内地方政府债务余额达21.4万亿元），掣肘基建投资的问题仍未得到完全解决，来年基建投资增速出现陡峭上升的概率也不大。
3.5 作为对本章的总结
认为国内库存周期处于主动去库存阶段的尾端，或在来年迎来向上的拐点，各个主要影响因素来看：1）国内及全球的货币环境整体向宽松方向发展，贸易战对进出口的影响已经体现的比较充分；2）制造业中的电子信息制造业的盈利和投资增速已经率先回升，考虑到5G技术的推广，来年亦比较乐观；3）家具制造业等地产后周期板块的盈利增速已经出现了反弹回升，地产投资来年将表现出一定的韧性，地产开工和竣工的剪刀差将收敛，有助于地产后周期板块盈利和投资的复苏；4）基建投资增速的回升以平稳为主。
04
投资建议
3）关注油服、锂电设备、光伏设备的业绩确定性，基于安全边际博弈核心驱动因素的利好。
4.1 工业机器人、激光设备等通用设备板块有望见底回升
从历史数据来看，通用设备需求与库存周期的有较强的对应关系，且通用设备需求的改善往往略领先于库存周期3-6个月走出底部。2019年第3季度，A股申万机械通用设备板块的收入增速环比已有所回升。
从细分的产品品类来看，工业机器人、注塑机、切削机床等产品的需求与库存周期有较强的对应关系，2018年上半年起，这些通用设备都经历了较长时间的需求下滑。国内工业机器人的产量在10月份率先走出了负增速区间，单月增速1.7%。
从工业机器人的下游应用占比来看，汽车和电子电器制造业是工业机器人最大的应用板块，二者使用的机器人数量均占机器人总使用量的30%以上，如前文所述，电子信息制造业的盈利和增速已经开始出现了复苏态势，且我们认为受益于5G等新技术的推动，2020年仍然乐观。汽车制造业盈利降幅正在收敛，投资端增速仍在底部徘徊，但随着行业盈利的复苏，投资增速继续下探的空间并不大。如果考虑2020年地产竣工回升带来的家具制造业、家电制造业等地产后周期板块的盈利持续复苏，投资信心很可能走出底部，进而对工业机器人等产品的需求有更长时间的支撑。类似的，我们认为，激光加工装备、注塑机、金属切割机床等产品的需求也会复苏。工业机器人、激光设备等未来空间更加广阔，具有更好的成长性，伴随行业复苏可能迎来更强势的估值提升。
4.2 3C自动化和半导体设备有望表现出业绩弹性
看好3C自动化板块的逻辑与看好科技类通用设备的逻辑一脉相承，如前文所述，目前制造业中率先出现盈利复苏的板块中，电子信息制造业正是其一，且随着5G技术的推广应用，我们对该板块来年的盈利性仍然比较乐观，将进一步催生3C自动化设备的需求。2019年国内5G牌照已经陆续发放，预计从2020年开始5G手机将逐步放量，5G换机潮也将逐步展开，苹果等手机制造商将在2020年开启较大规模设备更新和采购。
与电子产品升级换代相配套的，集成电路行业的资本开支也在上调，利好半导体设备的需求。三星在2019第三季度中的资本支出52.5亿美元，第四季度的资本支出与今年第三季度相比暴增81%至79亿美元，比三星在2017年第四季度的单季最高支出68.77亿美元高出15％。台积电计划将今年第四季度的资本支出较第三季度相比增加64％至51.47亿美元，这将是该公司单季支出的历史新高，比其在2014年第一季度37.99亿美元的历史记录高出36％。
4.3 基于业绩确定性博弈变量超预期：锂电、油服、光伏
锂电设备、油服设备、光伏设备等行业的公司，普遍在手订单充足（根据公司披露的公告及财报中的存货情况），对来年业绩形成强力支撑，且当前估值合理，在此基础上我们认为股价也将有一定支撑，可以博弈电动汽车放量（锂电设备）、油价上涨（油服设备）、HIT技术路线突破（光伏设备）等变量超预期带来的新行情。
05
风险提示
4）地产投资大幅下滑的风险：地产投资对工程机械等行业的盈利起了重要支撑，同时对下游行业也起到了一定的带动作用，国内房地产投资大幅下滑，有可能会导致相应板块业绩下滑。
评级说明及声明
股票投资评级:
强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上）
推 荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间）
中 性 （预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间）
回 避 （预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上）
行业投资评级:
强于大市 （预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上）
中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间）
弱于大市 （预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上）
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