私募研究 | 毒药还是良策：私募股权创投基金实物分配重难点

在本系列上一篇文章《私募研究 | 毒药还是良策：“四型”现状分配条款设计》中我们介绍了通过四种方式对现状分配与否进行约定。虽然，对现状分配可以由各投资人自行约定，但在现状分配的实施环节，仍存在不同的障碍。

根据中国证券登记结算有限责任公司（“中证登”）业务规则规定，证券过户可分为交易过户和非交易过户两类。鉴于股票实物分配不属于需要支付对价的买卖行为，私募股权创投基金应适用非交易过户程序向其投资者进行实物股票分配。

中证登于2020年4月30日发布的《证券非交易过户业务实施细则（适用于继承、捐赠等情形）》（“《非交易过户实施细则》”）中规定了证券非交易过户的六种情形，包括：“（一）继承所涉证券过户；（二）捐赠所涉证券过户，指向基金会捐赠所涉证券过户，且基金会是在民政部门登记并被认定为慈善组织的基金会（不含境外基金会代表机构）；（三）依法进行的财产分割所涉证券过户，暂仅指离婚情形；（四）法人资格丧失所涉证券过户；（五）私募资产管理所涉证券过户；（六）中国证监会认定的其他情形”。因第（五）项“私募资产管理所涉证券过户”不适用于私募股权创投基金通过非交易过户向投资者实物分配股票。为实现实物分配，实务中也曾有私募投资基金适用第（四）项“法人资格丧失”，即通过将私募投资基金进行清算注销以实现向投资者实物分配股票的目标。

2020年10月13日，东方明珠接到控股股东上海文化广播影视集团有限公司通知，并公告如下：上海文广投资管理中心(有限合伙)(“文广投资”)持有东方明珠8597.08万股股票，占总股本2.5178%。公司控股股东上海文化广播影视集团有限公司(“控股股东”)作为文广投资的有限合伙人，持有文广投资15.53%的财产份额，相应通过文广投资间接持有公司1991.8902万股股票，占公司总股本0.5834%。因文广投资存续期届满，经全体合伙人同意文广投资将其所持东方明珠股票以非交易过户形式直接划转至各合伙人的股票账户。

2022年7月8日，中国证券监督管理委员会（“证监会”）发布“证监会启动私募股权创投基金向投资者实物分配股票试点支持私募基金加大服务实体经济力度”的公告，揭开了私募股权基金、私募创业投资基金（“私募股权创投基金”）实物分配股票试点工作的序幕（“本次试点”）。本次试点的主要规定如下：

本次试点的规定为原则性规定，试点申请及具体操作仍待证监会或基金业协会进一步出台配套规则予以明确。

鉴于本次试点明确可实物分配的股票为“公司首次公开发行并上市前的股份”，不包含公司上市后通过定向增发等方式取得的公司股票。如果某一私募股权创投基金在公司上市前和上市后分批次通过不同方式取得公司股票，则在现有试点语境下需要严格区分不同情形，这无疑增加了本次试点规定适用的复杂性。

私募股权创投基金向投资人分配股票受限于减持规定，因此，需要私募股权创投基金提前根据减持规定制定股票分配方案，避免因分配方案不符合减持规定而无法实施。

实物分配股票还需关注税收问题，其中最具技术性一个问题是：分配时即完税还是投资者减持时再缴纳相关税负？此外，实物分配股票，如何计算私募股权创投基金的业绩报酬？实物分配股票在理论上构成减资，是否需要及时办理减资程序？如果涉及减资，实物分配股票后如出现个别投资人低于合伙协议约定的最低出资额规定，如何协调并进行后续利润分配？

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