【兴业计算机】2020年度策略：迎接“安全创新+”的大时代

安全创新：业绩兑现正当时，华为产业链正崛起。目前，中国的IT产业正经历一场“安全创新+”的大浪潮，在党政军、银行、证券、保险、电力、民航、铁路、海关、税务、广电网等应用场景全面渗透。2019年以来，党政军市场首先放量，以CEC/CETC/航天科工为代表的先行军在安全创新领域迎来了“业绩兑现元年”。未来，随着八大行业市场的进一步打开，以华为产业链为代表的“安全创新新脊梁”面临着巨大的发展机会，华为通过开源+开放策略，目前在芯片、操作系统、主板、整机、数据库、中间件、云计算等领域，通过赋能合作伙伴，打造“安全创新”产业链闭环，前景广阔。除此外，网络安全作为安全创新的重要一环，景气度也有望进一步提升。

投资建议与重点个股：以“安全创新+”为主线，布局安全创新、金融科技、云计算、医疗信息化的龙头公司。重点个股：国联股份、诚迈科技、中国软件、金山办公、中孚信息、中新赛克、深信服、宇信科技、恒生电子、浪潮信息、石基信息、广联达、用友网络、卫宁健康、创业慧康。

一、初春花正俏，“安全创新+”有望全面绽放

1.1、2019年行业回溯：否极泰来，科创逢春

回溯2019年，计算机行业结束了此前长达三年的调整，自年初以来，取得了显著的正收益。截止11月30日收盘，计算机指数上涨36.92%，期间最高涨幅为60.75%。年初以来的累计收益率跑赢上证综指21.76%，跑赢创业板指3.78%，位列中信29个一级行业第5名。

从季度收益率来看：计算机指数Q1~Q4的收益率分别为47.30%、-9.70%、5.03%、-1.99%。其中今年的Q1、Q3的收益率是全年正收益的主要来源，与我们年初以来对行业的投资节奏判断相符。

从个股表现来看：若剔除今年刚上市的次新股，年初以来累计取得正收益的个股共计165只，占比为79.33%；涨幅超过50%的个股共计51只，占比为24.52%；涨幅超过100%的个股共计20只，占比为9.62%。总体来看，计算机行业年初以来，呈现出整体普涨、局部分化的特征。

从业绩趋势来看：由于2018年计算机行业受商誉减值高峰、以及行业需求后周期属性的影响，业绩触底；2019年以来，业绩重新进入到回升通道。从商誉的影响来看，2015年为计算机行业并购的高峰年，按业绩对赌期一般为三年来计算，对应2018年为业绩对赌完成后的高峰首年，引发了商誉减值的高峰；预计2019年及之后，商誉减值的压力将边际改善。

2019年前三季度计算机板块的业绩情况：按整体法统计，计算机行业营收同比增长9.27%，归母净利润同比增长15.07%，扣非净利润同比增长10.28%；按中位数法统计，计算机行业营收同比增长16.09%，归母净利润同比增长10.83%，扣非净利润同比增长16.16%。相比于2018年全年，业绩全面回暖。2020年，预计在政策、技术红利持续释放的背景下，该业绩趋势有望延续。

从个股业绩表现来看：2019年前三季度，实现营收增长的公司占比为77.19%，其中增速超过50%的公司占比为9.36%，营收下滑的公司占比为22.81%；实现扣非净利润增长的公司占比为63.16%，其中增速超过50%的公司占比为29.24%，扣非净利润下滑的公司占比为36.84%。总体来看，个股的业绩呈现出整体增长、局部分化的特点。

从计算机行业的估值来看：2019年以来，计算机行业的估值整体提升。截止2019年11月30日，计算机行业的PE估值为63倍，位于行业近10年PE估值中枢之上（注：PE估值中枢为48倍）。行业估值提升主要受益于：包括科创板开板为代表的政策红利刺激、5G商用牌照发放为代表的技术红利催化、流动性环境相对宽松等因素。目前，除了中短期的CPI冲高带来流动性预期压力之外，暂时仍看不到能显著压制计算机板块估值的其他因素，预计2020年估值仍有望维持提升的趋势。

从机构的板块持仓比例来看：以中信一级行业分类为标准，选取混合型开放基金和股票型开放基金统计，2019Q3计算机行业机构重仓持股市值为436.86亿元，占机构持股总市值的3.97%，与去年同期相比下降0.63%；行业相对配置比例为0.31%，与去年同期相比下降0.96%。总体来看，目前机构对计算机板块的持仓仍处于相对较低的水平。

从机构重仓股来看：截止到2019年9月30日，主要集中在安全创新、金融科技、云计算、医疗信息化、人工智能的龙头公司。前10大重仓股分别为恒生电子、广联达、浪潮信息、中国软件、用友网络、宝信软件、启明星辰、中国长城、美亚柏科、卫宁健康。

1.2、政策红利持续释放，安全创新大潮伊始

目前，由于国内外多种因素的催化交织，中国的IT产业正经历一场以安全创新为主要特征的大浪潮。即从过去偏重系统集成和软件开放的业务形态向偏重基础软硬件产品自研的业务形态升级，具有规模效应的产品型公司正快速发展。安全创新作为国家战略的重要一环，政策红利正持续深化发酵。

从历史来看，我国的安全创新产业政策经历了三个主要阶段：

1）“核高基”项目试点阶段：1986年~2013年，国家开始重视IT基础软硬件产品的自研，部署诸如芯片、操作系统等底层技术的科研项目。截止到2011年，共部署相关项目220个，取得了诸如“天河一号”超算的阶段性成果，但主要是停留在实验室阶段，产业化推广的条件尚不成熟。

2）“棱镜门”与“去IOE”储备阶段：2013年~2017年，受“斯诺登事件”的影响，IT基础软硬件产品的安全创新被提升到国家战略的高度。2014年2月，中央网络安全和信息化领导小组成立，习近平总书记任小组组长，并在之后持续出台新的《国家安全法》、《网络安全法》等重要产业法律法规。安全创新的产业化推广开始试点，但尚未规模化，仍处在技术和产品的打磨阶段，主要以增加软硬件模块实现系统可控的方式进行产业推广。

3）安全创新加速阶段：2018年以来，中美贸易摩擦反复，以“中兴事件”、“华为事件”为代表的美国针对中国部分高科技企业的技术限制不断发酵。2018年5月，习近平总书记指出坚持自主创新的战略基点，坚定不移加快自主创新步伐，尽早实现核心技术突破，标志着安全创新的推进进入加速阶段。包括：《信息技术产品安全可控评价指标》、《信息安全技术网络安全等级保护基本要求》（等保2.0）、《关于印发<涉密专用信息设备适配软硬件产品名录>的通知》等文件陆续推出。安全创新产业进入规模化推广的阶段，核心的IT基础软硬件厂商开始兑现业绩。

1.3、“安全创新+”将全面渗透，产业迎裂变

在产业侧：安全创新随着国产化产品性能提升、政府重视程度提升、外部因素倒比，进程不断加快。其发展思路为先易后难、以点带面，沿着党政军、八大行业、消费市场逐渐演进，产品也从桌面计算机、服务器向更多元化基础软硬件产品延伸。其中，自2014年起，中办、国办即联合开展了党政机关电子公文安全可靠应用试点工作，15家单位参与了第一期试点工作。

从市场规模来看：随着安全创新产业化推广的不断演进，市场容量将逐渐扩大。2018年以来，党政军市场快速放量；经过技术和产品的不断完善迭代，以及诸如华为等更多IT巨头的加入，对产品和技术相对较高的八大行业市场将逐渐打开，带来产业链更大的市场机会；未来，在国产基础软硬件产品的性价比具备一定的全球竞争力之后，海量的消费级市场将带来广阔的发展空间。

仅以国有单位为例：目前，根据国家统计局的数据，截止到2017年末，中国的国有单位就业人员数量为6063.8万人，假设国产基础软硬件产品的性价比具备一定的全球竞争力，单独考虑PC单款产品，若人均一台PC、分三年折旧、每台价值6000元，每年潜在的市场空间为1200亿左右。再考虑到配套的相关软硬件产品的市场价值，则整体的市场潜力将更为可观。

从推进节奏来看：目前安全创新在八大行业的产业化推广已经开始，“安全创新+”全面渗透值得期待，产业将迎来全新裂变。在银行、证券、保险、电力、民航、铁路、海关、税务、广电网等非党政军核心应用场景，“安全创新+”的案例逐步落地，预计在未来有望遍地开花，带来相关产业链公司更大的成长空间、更高速的业绩增长，以及更显著的投资机会。

二、安全创新：业绩兑现正当时，成长无边界

2.1、产业先行军：“国家队”开始兑现业绩

自2018年以来，安全创新产业在此前深厚积累的基础上，开始在行业需求最迫切的党政军核心应用领域实现产业化爆发。产业链相关产品的成熟度快速提升，产业覆盖范围不断扩张，产值规模高速增长。产业链中，以中国电子信息产业集团有限公司（简称中国电子，或者CEC）、中国电子科技集团有限公司（简称中国电科，或者CETC）和中国航天科工集团有限公司（简称航天科工，或者CASIC）为代表的安全创新“国家队”，依托丰富的政府资源、以及前期的产品和技术储备，充分受益，并迎来了业绩兑现的元年。

中国电子/中国电科/航天科工 三大央企集团在安全创新产业均有较强的话语权。其中，中国电子（CEC）构建了以中国长城（000066.SZ）、中国软件（600536.SH）和旗下的“PK”体系（飞腾CPU和麒麟OS）为核心平台的生态链，具备从操作系统、中间件、数据库、安全整机到应用系统的全产品能力；中国电科（CETC）依托太极股份（002368.SZ）、卫士通（002268.SZ）、华东电脑（600850.SH），以及人大金仓、金蝶中间件、慧点科技、普华iSoft等，具有强大的解决方案能力；航天科工（CASIC）以航天信息（600271.SH）、航天二院706所、航天网安为核心实体，分别在以“金税工程”为代表的电子政务、整机开发、创新集成领域具有比较优势。

在业绩层面，我们摘取了有可考财务数据在党政军核心领域有较强竞争优势的安全创新核心产品线龙头公司进行比较研究，相对于2018年同期，均实现了高速增长，验证了我们2018年以来提出的“2019年是安全创新产业链业绩兑现元年”的判断。目前来看，业绩兑现刚刚开始，未来的持续性和爆发性值得期待。

2.2、华为产业链：安全创新商业化的新脊梁

相较于美国的“GAFA”（谷歌、亚马逊、脸书、苹果），中国也有相对应的“BATH”（百度、阿里、腾讯、华为）。分别对应着AI应用（谷歌—百度）、云计算与商业（亚马逊—阿里）、SNS与经济金融（脸书—腾讯）和计算机基础软硬件（苹果—华为）。未来，安全创新的大规模商业化推广除了“国家队”的力量之外，也需要上述科技巨头的协同发力。特别是在计算机基础软硬件领域具有深厚积累的华为产业链，由于已经历过市场化的反复验证，具备更雄厚的产业积累，在中美贸易摩擦的背景下，有望成为安全创新产业未来大规模商业化推广的新脊梁。

华为公司聚焦ICT基础设施与智能终端，主营运营商、企业与消费者业务，通过“平台+生态”建设，以实现“云+智能”万物互联战略。随着今年初鲲鹏芯片的发布，华为正式开启IT产业链全面布局。在华为2019年开发者大会上，公司提出IT产业发展设想，即通过开源+开放策略，“推动信息产业发展，使能伙伴成功”。其中，在公有/私有云、主板/处理器领域，华为通过自研产品，聚焦华为云、鲲鹏/昇腾芯片，进入生态；在部件、整机、操作系统、数据库及中间件领域，通过赋能合作伙伴，打造产业链闭环。

1）公有/私有云：自主研发。华为致力于ICT与智能终端协作，作为未来信息发展“跑道”，云计算为华为实现AI、IoT和5G提供平台支撑。华为预计，到2025年，100%企业会上云、97%大企业使用AI、77%云上应用使用AI。截至2018年底，华为公有云已经进入领导者象限，其中企业用户与开发者数量超过100万、提供云服务、解决方案和上线应用分别超过180、140和3500个，政务云与金融云客户分别超过350和200个，增长迅速。

2）主板/处理器：自主研发。与华为云一样，在主板与处理器领域，华为以自研芯片为主，构建产业生态。其中，移动端SoC芯片以麒麟980/990系列为主，人工智能领域以AI昇腾芯片为主导；服务器领域，华为于2019年首推鲲鹏芯片，并开启“鲲鹏伙伴计划”，打造基于ARM架构服务器生态圈；5G通信方面，则推出终端巴龙与基站天罡芯片，打造全产业链处理器生态。

3）整机厂商：合作模式。2019年11月17日，华为携手山西百信，联合生产台式机“太行220”并正式亮相。同时，该台式机已经部分投产，并于市场销售，预计年产能可达60万台。“太行220”搭载华为鲲鹏920处理器，拥有4/8核心，主率为2.6GHz，同时，PC机支持安装“深度”和“中标麒麟”两种系统。

4）操作系统：伙伴生态。华为在操作系统领域的研发投入已经近30年，为开源Linux操作系统提供3500余条内核补丁，贡献度全球排名前5，并基于CentOS独立长期支持研发OpenEuler操作系统，为第三方商业操作系统提供支持。除了自研使用的服务器操作系统，华为主要合作的生态伙伴包括：深度科技、中标麒麟与银河麒麟等。

5）数据库：合作模式。根据自身需求，华为自主研发了一系列服务于云计算领域的数据库，包括GeminiDB（存储分离架构的分布式多模NoSQL数据库）、TaurusDB（企业级高扩展海量存储分布式，完全兼容MySQL数据库）、GaussDB（企业级AI-Native分布式，MPP架构，支持行存储与列存储，提供PB级别数据量的数据库）。此外，华为鲲鹏生态计划还广泛支持第三方伙伴提供的数据库，如国产达梦、人大金仓、神舟通用南大通用等数据库。

6）中间件：伙伴生态。中间件方面，华为主要依赖第三方伙伴生态，以满足产业生态需求，提升数据库处理效率，加快访问速度。其中，主要中间件公司包括东方通、金蝶、中创、宝兰德与普元信息等公司。

除华为之外，包括百度、阿里、腾讯在内的其他国内IT巨头也不断在安全创新商业化领域投入资源，加速产业的成熟。比如：百度聚焦于AI应用，与中国长城达成战略合作，百度人工智能与大数据技术将与长城自主可控智能软硬件平台无缝融合，为新一代智慧城市提供全套解决方案；阿里则聚焦于AIoT领域，阿里云已为部分机关、行业提供了国产解决方案，且从芯片、云/端操作系统、物联网平台到AI底层架构都实现了全面自主化；腾讯主攻金融业务安全创新，推出已达到金融级应用水平的分布式数据库TDSQL（Tencent Distributed SQL），该数据库此前已应用于微众银行，且自2015年上线以来连续无事故运行了4年。

2.3、网络安全：三大驱动加速释放行业需求

网络安全与IT基础软硬件安全密不可分。IT基础软硬件设备的国产化侧重于解决IT设备本身的安全性，而网络安全更侧重IT系统的边界安全。随着安全创新产业的不断推进，目前产业的着眼点也正在由强调IT基础软硬件设备的国产化，向强调以“政务云”为代表的IT系统边界安全延伸。据IDC统计，2018年中国安全市场占IT市场的比重是1.84%，远低于美国、全球平均的4.78%、3.74%，成长空间较大。根据工信部2019年9月27日发布的《关于促进网络安全产业发展的指导意见（征求意见稿）》，中国网络安全市场规模有望从2018年的495亿增长至2025年的2000亿以上，7年复合增速为22%。

驱动一：网安事件频发，贸易摩擦催化渗透率提升。近年来随着新兴技术的发展，网络安全事件频发。据Cybersecurity Ventures预测，到2021年全球每年因网络安全事件导致的损失将高达6万亿美元。同时，以“中美贸易摩擦”为代表的全球性博弈和变局使得国际宏观环境的不确定性加大，随着国家基础设施中信息化的渗透率不断提升，网络安全在贸易摩擦的背景下，重要性尤其显著，是国家安全的关键一环，相关的建设也显得尤为迫切和必要，我国网络安全的渗透率有望加速提升。

驱动二：等保跨进2.0时代，网安政策支持再升级。信息安全等级保护是对信息和信息载体按照重要性等级分级别进行保护的政策安排，是我国网络空间安全保障体系的重要支撑。《信息安全技术网络信息安全等级保护基本要求》国家标准于2019年5月13日发布，并于2019年12月1日正式实施，我国网络安全等级保护工作正式进入“2.0时代”。相较于2007年实施的《信息安全等级保护管理办法》所确立的1.0体系，等级保护力度从条例法规提升到法律层面，在标准名称、保护对象、章节结构、控制措施等多方面进行了更新与完善，尤其在移动互联、云计算、大数据平台、物联网和工业控制等领域提供安全建设标准和指导。

驱动三：军改渐入尾声，网安订单有望“由春入夏”。军工需求是网安核心需求之一，军改进度关系到行业景气度。2015年底，军改拉开序幕，截止到目前，军改已经推进了近4年，并取得了阶段性成果。以军企、军工科研院所改制为例：十二大军企改制工作已于2017年年底全部完成，企业类型均由全民所有制变更为国有独资公司，标志着我国军工央企全面进入公司制时代；2018年5月兵器装备自动化所成为首家转制企业方案获批的单位，预计到2020年，除部分涉密科研院所保持事业单位体制外，其余所有科研院所将完成转制工作。随着军改渐入尾声，军工的招投标工作有望恢复正常，带来网络安全领域订单的快速增长。

三、金融科技：“安全创新+”的下一个风口

3.1、安全创新与区块链双重赋能的核心场景

在区块链方面，习近平在2019年10月24日的中央政治局第十八次集体学习时强调，区块链技术的集成应用在未来技术革新及产业变革中起着至关重要作用。与此同时，2019年10月18日，国家互联网信息办公室发布第二批共309个境内区块链信息服务名称及备案编号正式发布，相较于第一批次，信息服务备案数量显著增加，其中平安银行、中国工商银行、江苏银行等众多金融机构，以及政府机构、互联网巨头阿里巴巴、华为、百度等纷纷在列。另外，央行早在2014年期便着手关于数字货币的研究，并与2017年成立数字货币研究所。在《中国金融》2016年第17期中，曾推出央行数字货币相关的研究与专题探讨，从发展方向、技术架构及法律合规等多方面探讨推行可能性。直至2018年8月，央行官微发生并为群众解读央行数字货币DC/EP，或将于近期问世。

央行数字货币将驱动三个层级市场需求：底层技术层、运营层、数据应用层。1）区块链技术将影响央行数字货币的底层技术层。尽管DCEP技术架构与纯区块链技术有诸多矛盾点，但区块链技术（比如分布式账本等）仍有可能成为数字货币发行和流通的技术选择。放弃“去中心化”特性后，强化高效和安全将是央行数字货币的技术关键。2）运营层。从交易处理到数据区块化，银行IT存在迭代升级新需求。整体IT投资力度加码，银行IT解决方案市场规模增速或超预期。3）数据应用层。央行数字货币推出后，企业支付解决方案框架将调整为“DCEP-收单机构-运营层（商行等）-央行”。支付终端具备升级需求以适配DCEP应用及双离线支付。当前我国移动支付市场高速增长，DCEP将抬高移动支付天花板。交易流水放大与央行应用分流对冲，数字货币对支付市场影响偏积极。除此之外，央行数字货币的推出有望催生新的应用场景和盈利模式。

3.2、银行IT：有望开启新一轮景气上行周期

中国的银行IT投资目前以硬件和服务为主、软件占比较低，而同时服务很多也是附加于硬件之上。根据IDC统计，2017年我国银行IT投资中，硬件、服务、软件的占比分别为52.1%、38.9%、9%。考虑到硬件的折旧年限，银行IT投资随着硬件设备更换及核心系统升级而存在一定的周期性。如2008年流程银行模式革新，带来09~11年的景气上行；2013年互联网金融进入实质性发展阶段，带来13~15年的景气上行。目前，银行IT在安全创新、区块链技术、云计算、5G应用等新技术的驱动下，叠加其内在的更新周期，有望进入新一轮景气上行窗口期。

以“金标”为例： 2017年7月6日，人民银行发布《人民币现金机具鉴别能力技术规范》（简称“金标”），该规范对人民币现金机具分类、防伪能力等方面提出了标准及要求。2018年1月1日起，“金标”正式实施，央行陆续公布包括纸币、硬币鉴别等现金机具的行业标准，而通过“金标”测试的合格厂商名单则在2018年底开始至今陆续披露。2018年，各生产上基本处于“金标”产品内部调试、检测待审状态，银行采购放缓，2019年下半年包括交通银行、中国邮政储蓄银行、光大银行、农业银行等各大银行开启现金机具招标采购潮，预计2020年有望加速。

从中长期来看，银行IT市场的成长将维持在相对较高的水平。根据赛迪顾问统计，2019年银行IT解决方案领域市场投资规模将达306亿元，预计未来三年复合增速为21.6%。

3.3、证券IT：开放红利进一步打开成长空间

2019年以来，证券IT持续迎来政策红利，继上半年出台包括第三方直连放开、科创板开市等一系列金融创新措施之后，下半年发布了《关于进一步扩大金融业对外开放有关措施》、《金融科技(FinTech)发展规划(2019~2021)》等重磅产业政策。金融业的进一步开放有望充分打开金融科技增量市场，对产业链公司带来巨大发展机遇。

在证券业对外开放领域：2019年10月11日，证监会明确将在2020年提前取消外资券商、基金、期货公司持股限制，具体时间分别是2020年1月放开期货公司的限制，2020年4月1日放开基金公司的限制，2020年12月1日放开证券公司的限制。外资持股比例限制的取消，有望充分打开金融IT市场。

我们对外资持股比例放开带来的增量空间，分为中期、长期两个维度进行测算，考虑未来外资在中国单独设立券商、基金：中期维度预计带来17.9%的增量市场，长期维度预计带来1.4倍的增量市场。假设新设一个券商对金融IT的投入为2,000万，新设一个公募基金对金融IT投入为1,000万元。

1）中期维度测算：前期依靠合资方式参与国内市场的外资券商、基金若独立设立券商、基金公司。据Wind统计，国内券商目前有131家，其中合资券商13家；国内公募基金数量目前共计129家，其中合资基金数量为44家；未来带来的金融科技业务增量比例为17.90%。

2）长期维度测算：全球机构前期未进驻中国市场，在新政策下假设有10%的比例未来进驻中国大陆市场，独立设立券商、基金公司。据Bloomberg统计，目前全球券商数量共计2454家，减去国内的券商数量后，国外券商数量计为2,323家；据美国投资公司协会统计，截至2018年末在美国市场上活跃的公募基金公司数量为846家；未来带来的金融科技业务增量倍数为1.4倍。由于外资金融机构对金融IT的成本敏感度相对较低，预计外资券商和基金增加将对金融科技行业利润率产生正向影响。

四、云计算：IaaS景气上行，SaaS收入快速放量

4.1、IaaS需求回暖，国产服务器龙头将受益

国内外IaaS巨头近年营收高歌猛进。2019年7月，Gartner发布了2018年全球IaaS（基础设施即服务）公有云服务市场份额排名，亚马逊AWS以47.8%的市占率再次成为IaaS市场排名第一的厂商。2016-2018年期间，亚马逊AWS的营收规模由122.2亿美元增长至256.6亿美元，年复合增速高达44.9%。同时, AWS在亚马逊整体营收占比从2016年的9.0%提升至2018年的11.1%。阿里云作为国内云计算龙头公司，目前已发展成为中国第一、全球第三的公有云服务提供商，2018年在全球IaaS公有云服务市场份额占比为7.7%。2016-2018年期间，阿里云计算收入由8.2亿美元增长至32.3亿美元，年复合增速高居98.9%。阿里云业务收入占比相应从2017年的3.9%提升至2018年的6.2%。

对比海外云计算巨头，中国IaaS市场仍有较大发展空间。国内公有云服务市场当前仍然处于早期阶段，与海外云计算巨头亚马逊相比，阿里云整体营收体量仍处于较低水平。2016-2018年期间，亚马逊云计算收入分别对应阿里云计算收入的15倍、10倍、8倍，2019年H1,两者收入比值进一步压缩至7倍。现阶段两家国内外龙头厂商的云业务收入规模不断收窄，但仍相差巨大。随着国内市场认可度的不断提升和公有云技术的不断成熟，国内IaaS市场潜力巨大。

巨头资本开支短期下滑，中长期提升趋势不变。亚马逊、谷歌、阿里巴巴、腾讯四家云计算厂商的资本开支在2016-2018期间一直保持正增长，引领行业景气度持续向上。进入2019年Q1后，资本开支均出现不同程度的下滑，其中亚马逊资本开支同比下降-0.2%，谷歌资本开支同比锐减36.5%。自2019年Q2开始，多数云计算厂商的资本开支出现反弹，回暖迹象明显，行业复苏拐点确立。以谷歌资本开支为例，2019年Q2相比上季度增加14.88亿美元，环比提升32.1%，同比提升11.8%。由于国内云计算市场未来发展空间巨大，云计算厂商的资本开支在中长期仍会有所提升。

国内服务器市场有望探底复苏。受云计算厂商资本开支短期减少的影响，国内服务器市场出货量出现暂时性下滑。根据IDC数据显示，2019年一季度中国X86服务器出货量为662,504台，同比下滑0.7%，是自2010年以来的首次负增长。2019年二季度中国X86服务器出货量为715,054台，同比下滑扩大至14.6%。2019年上半年中国X86服务器的市场规模为73.9亿美元（约合502.18亿元人民币），同比增长0.5%。主要受益于客户配置不断提升，硬盘和内存数量继续增加，尤其在电信、金融和教育等行业均价明显高于X86服务器市场平均单价。服务器周期一般滞后资本开支2个季度，云计算巨头中长期资本开支的提升将带动国内X86服务器采购需求。鉴于 2019年Q2国内外云计算巨头资本已出现明显回暖迹象，预计中国X86服务器市场有望探底复苏。

以浪潮为代表的国产服务器厂商市占率将不断提升。根据IDC公布的《2019年第二季度中国X86服务器市场跟踪报告》显示，2019年二季度，中国X86服务器市场前五名的厂商依次为浪潮（28.9%）、华为（13.2%）、戴尔（12.5%）、新华三（12.3%）、曙光（10.7%）。相比于2019年一季度，华为、曙光由于受美禁影响在国内服务器市场的份额出现了不同比例的下滑。中美贸易战背景下,国内的政企客户降低对海外云服务的依赖,以戴尔为代表的国外服务器厂商的市场份额也由17.1%大幅降至12.5%。

受益于竞争对手市场份额的不断下滑，浪潮在国内X86服务器市场的份额不断上升，2019Q2达到28.9%，大幅领先其他厂商，稳坐国内X86服务器市场第一把交椅。在2019年第二季度全球x86服务器市场中，浪潮是唯一增长的主流服务器品牌。出货量市场份额比去年同期提高1.8个点，达到8.7%，位列戴尔（17.8%）、新华三（16.3%）之后，在全球服务器市市场仍有较大提升空间。

4.2、SaaS收入快速放量，龙头公司强者恒强

我国企业云化覆盖率仍未过半，企业级SaaS市场增速远高于全球。根据公司与国家工业信息安全发展研究中心、两化融合创新服务联盟联合研制的《中国企业上云指数（2018）》报告显示，我国企业2018年未使用云服务的企业数量占比为56.1%，当前中小企业上云步伐正提速。

据艾瑞咨询统计，我国企业级SaaS市场2016-2018年规模为128亿、165亿、244亿元，同比增长29.1%、47.9%、40.1%，增速远高于全球企业级SaaS市场（近13%）。随着企业上云潜能的释放，我国SaaS市场未来三年预计将以近40%的高增速持续增长。

A股SaaS龙头企业云收入获超高增速，比重提升渐成营收核心驱动力。三家企业级SaaS龙头用友网络、广联达、石基信息在2015年之后纷纷开启由传统软件服务商向云服务商的转型进程。2018年，用友网络实现云业务收入8.5亿元，同比增速为108%；广联达实现云业务收入3.7亿元，同比增长为717%；石基信息SaaS业务实现月度可重复订阅费（MRR）0.2亿元，年度可重复订阅费（ARR）1.9亿元，合计2.1亿（ARR+MRR），同比增长75%。SaaS业务占营收比重快速提升，远高于各公司总营收增速，正逐渐成为拉动公司营收增长的核心驱动力。

用友网络3.0云时代覆盖500万客户，近期发布NCC、YonSuite，完善产品线布局。用友网络为我国管理软件龙头，自2015年正式开启3.0云转型后，借助自研iUAP云平台托底架构进行SaaS搭建全方位布局大中小型云产品，包括云平台、领域云（营销云、协同云、人力云等）、云ERP（NC Cloud、U8 Cloud）、行业云（工业互联、教育、政务等）、畅捷通云及云市场，主要为传统软件服务及金融类产品云化。截止至2019H1，云服务累积注册客户达493万，付费客户达43万，随着近期NCC（大型企业数字化平台） 、Yonsute（成长型云ERP）上线及U8C产品新版本v2.6发布，公司依靠完善的云平台布局获客及营收能力将进一步突破。

广联达数字造价业务云化覆盖区域扩大，2019H1新签云合同增长150%。广联达是我国建筑信息化行业龙头企业，2015年发布国内首款平台型造价产品，目前造价业务云转型已进入全面深化时期，今年上半年广联达发布国内首款能处理土建与钢构相连接的云算量产品，同时利用云、图形、AI技术赋能，产品品质进一步提升。截至2019H1，造价业务转型区域数量已由2017年6个扩大至21个，截止2018年末月活量分别超90万和15万。云转型使广联达的商业模式由产品销售转变为提供服务的SaaS模式，2019H1新签云合同金额达9.29亿元，同比增长151%。

石基信息引领酒店、餐饮云转型，前中后台流畅上云获市场高度认可。石基信息是我国领先的酒店信息管理系统解决方案提供商，自2017年起在酒店和餐饮业务上率先实施云转型。从酒店基础的数据应用服务、酒店餐饮管理后台系统到前台客房管理系统的整体云化解决方案具备极高流畅度与高集成度。目前采用公司SaaS云产品的用户主要集中在欧美地区的酒店及餐饮企业。同时，公司在零售和休闲娱乐信息化市场也开始向云端转型。截止至2019H1，公司SaaS用户门店总数已达6万家，平均续费率高达90%，产品力获得欧美市场高度认可。

五、医疗信息化：需求正旺，新市场不断发力

5.1、电子病历水平待提升，医联体建设加速

CIS系统建设正当时。大型医院已完成部分CIS系统建设，开始向CIS系统建设中更深入的应用（如手术室、重症加强护理病房（ICU））延伸。CIS系统在我国医疗机构特别是小型医疗机构的渗透率仍处于较低水平，电子病历系统（EMR）、医学图像管理系统（PACS）、检验信息系统(LIS)等CIS核心产品仍存在20-40%的渗透空间。而CIS系统的成熟发展是未来进入区域医疗卫生服务（GMIS）阶段的先决条件。电子病历信息化作为CIS的重点，建设要求渐明。自2013年以来，国家有关部门陆续发布一系列与电子病历建设相关的规范与标准。2018年12月，国家卫健委印发《电子病历系统应用水平分级评价管理办法（试行）》和《电子病历系统应用水平分级评价标准（试行）》，明确提出要组织有关医疗机构持续推进电子病历信息化建设及电子病历系统功能应用水平分级评价。到2019年，所有三级医院电子病历系统应用水平要达到分级评价3级以上；到2020年，所有三级医院要达到分级评价4级以上，二级医院要达到分级评价3级以上。

目前我国电子病历整体水平偏低，未来两年对应百亿市场增量。根据国家卫生健康委医政医管局副局长焦雅辉在2019中华医院信息网络大会（2019 CHINC）上的发言，2018年全国共有4239家二级医院和1695家三级医院参与电子病历应用水平分级评估。其中二级医院平均等级为1.35级，而政策要求二级医院要达到分级评价3级以上；三级医院平均评级为2.81级，而政策要求所有三级医院要达到分级评价4级以上。不论是三级医院还是二级医院，电子病历水平远没有达到政策要求水平，市场空间潜力较大。结合卫健委最新数据显示，截至2018 年底，我国共有2548家三级医院，9017家二级医院。仅以当前未参与评级医院数量为依据，假设三级医院电子病历项目金额大约为500万，二级医院大约为300万。我们可以保守地估算出三级医院电子病历市场增量为 43亿，二级医院市场增量为143亿，二者合计约 186亿。

医联体建设模式明晰，进入加速推进期。医联体是指通过整合区域内医疗资源，形成互助、共享的医疗组织系统，其目的是实现区域内医疗机构间的双向转诊、分级诊疗和优质医疗资源的下沉。2017年4月，国务院办公厅正式出台《关于推进医疗联合体建设和发展的指导意见》，明确医联体分为四种组织模式：城市医疗集团、县域医疗共同体、跨区域专科联盟和远程医疗协作网。1）城市医疗集团是地级及以上城市开展医联体建设的主要模式，由三级医院等牵头，联合区域内其他医疗服务机构形成资源信息共享、分工协作的管理模式。2)县域医疗共同体是县级及以下城市和农村开展医联体建设的主要模式，由县级医院牵头，联合区域内乡镇卫生院、村卫生室等医疗机构形成的县乡一体化管理模式。3）跨区域专科联盟是不同区域医疗机构之间以专科协作为纽带形成的联合体。4）远程医疗协作网是指二级、三级等医院面向偏远、欠发达地区医疗机构的远程医疗服务网络。根据国家卫健委官网数据，截至2018年底，全国所有省份均出台医联体建设发展规划，所有三级公立医院都参与了医联体建设。共组建城市医疗集团1860个，县域医疗共同体3129个，跨区域专科联盟2428个，面向边远贫困地区的远程医疗协作网5682个，医联体建设取得阶段性成果。其中，江苏、湖南、山东、浙江、四川、福建、广东等省份的医联体建设走在全国前列，已建成的医联体均超过300个。因此，全国共有医联体13,099个。结合已有医联体信息化建设项目中标情况，假设每个医联体信息化建设支出平均200万元，对应全国医联体信息化增量市场大约260亿。

5.2、互联网医疗纳入医保，加速增长可期待

政策暖风频吹，互联网医疗服务首次纳入医保。2019年8月，国家医疗保障局发布《关于完善“互联网+”医疗服务价格和医保支付政策的指导意见》，首次将符合条件的“互联网+”医疗服务纳入医保支付范围。可纳入医保支付范围的“互联网+”医疗服务分为两种情况：1）由定点医疗机构提供、与医保支付范围内的线下医疗服务内容相同、执行相应公立医疗机构收费价格的“互联网＋”医疗服务。2）执行政府调节价格、并由各省级医疗保障部门按照规定综合考虑后确定纳入医保支付范围的全新内容的“互联网＋”医疗服务。2019年9月，多部委联合发布《促进健康产业高质量发展行动纲要（2019-2022年）》，提出要加快发展“ 互联网+医疗”、积极发展“互联网+药品流通”、加快医药电商发展等政策目标。医保支付一直被认为是制约互联网医疗发展的一个瓶颈，此次对符合条件的“互联网+”医疗服务允许按照线上线下公平的原则配套医保支付政策，对实现优质医疗资源的跨区域流动、促进线上线下医疗市场协调发展意义重大，有助于医疗信息化领域的创新业务、区域医疗平台运营业务进一步发展。

受政策催化、线下医疗资源分配不均等现实因素影响，未来互联网医疗市场规模有望快速提升。据中国产业信息网数据，2018年中国互联网医疗市场规模为491.5亿元，2011年至2018年期间年复合增长率高达38.4%，预计到2020年该市场规模将达900亿元。

六、投资建议与重点推荐

建议以“安全创新+”为主线，重点布局安全创新、金融科技、云计算、医疗信息化的龙头公司。重点个股：国联股份、诚迈科技、中国软件、金山办公、中孚信息、中新赛克、深信服、宇信科技、恒生电子、浪潮信息、石基信息、广联达、用友网络、卫宁健康、创业慧康。

国联股份 603613.SH：公司是B2B领域稀缺龙头，内生外扩双驱动带来强势增长。1、平台效应日益显著，公司多多平台背靠国联资源网产业富矿，近20年to B服务业务积累为平台带来转化率、渗透率持续提升的内生双动力。2、多多平台横向拓展能力强，新业务线蓄势待发。考虑到公司B2B 1.0时代深厚的客户基础和产业积累，新平台发展前景可期。另外，公司多个深耕产业分网等待开发，外扩逻辑具有可复制性。3、国家政策、产业资本推动，互联网红利正向B端转移。公司的平台资源和数据处理能力将逐渐显现出马太效应，强者恒强，充分享受to B行业成长红利。

诚迈科技 300598.SZ：公司是智能互联及智能终端技术提供商，成立于2006年9月，专注于智能手机、汽车、硬件、人工智能以及移动互联网领域嵌入式系统和解决方案。1、2019年11月25日，公司发布公告，拟以全资子公司武汉诚迈100% 股权作价2.04亿增资统信软件，间接持股深之度44.44%股权。武汉诚迈与深之度成为统信软件全资子公司。2、深之度是国内操作系统龙头，经过16年深耕，公司已经具备成熟桌面与服务器操作系统，支持32种语言，在6大洲33个国家有105个镜像站点。3、深度操作系统致力于开发国产化易用操作系统，早在2014年即进入国产化替代市场，在中美贸易摩擦大背景下，公司操作系统有望扮演更为重要的角色。

中国软件 600536.SH：公司是中国电子旗下网络安全与信息化板块的核心企业。1、公司拥有包括操作系统、中间件、数据库等基础软件，安全产品、应用系统等较为完善的安全创新软件产业链；2、母公司中国电子旗下飞腾CPU+麒麟OS的“PK体系”组合已经形成一套重要的安全创新解决方案；3、2019年12月2日公告，公司与子公司中标软件、天津麒麟及两公司的其他各方股东签署投资意向协议书，以各自在中标软件和天津麒麟的出资作价设立新公司，中标软件和天津麒麟成为新公司的全资子公司。新公司专注于国产操作系统的研发、销售、服务等相关业务，使用统一的自主品牌。品牌合并将进一步加强麒麟OS在安全创新产业链的竞争地位。

金山办公 688111.SH : 国产办公软件龙头，营收、净利保持多年高增长。1、依托WPS Office、稻壳等核心产品和三十多年行业积累，金山办公已经成长为国产办公软件的龙头厂商，DAU超过3.28亿；2、公司付费用户数、客单价仍有提升空间，订阅业务高增长态势延续。随着公司的服务项目、模版种类不断丰富，引入云协同和人工智能等新技术后，付费用户数和客单价仍存在较大提升空间，助推订阅业务持续增长；3、国产化契机有望带动软件授权业务爆发式增长。国产化的推进将成为公司软件授权业务发展的契机，且主要产品已经适配多款国产操作系统，在同类厂商中具有较高的市占率。

中孚信息 300659.SZ：公司是国内专注于安全保密产品的优质公司。1、营收加速拐点已至，研发费用持续高增。公司2019年以来，营收加速放量，连续三个季度营收增速超过60%。2、产品及市占率领先。2018年主要产品“三合一”、主机监控与审计系统、终端安全登录等多产品通过国家检测并列入相关产品名录，产品品类领先；公司大力拓展保密监管产品市场，在已完成招标的监管平台建设中，市场占有率领跑。3、保密行业快速发展，行业催化持续性强。除《网络安全法》之外，《等保2.0》、《密码法》等法规的预期落地有望持续提升安全保密市场需求。

中新赛克 002912.SZ：公司是网络可视化领域的龙头企业。1、行业空间成长空间大。网络可视化受政策、技术升级驱动，在5G催化下、成长将更具爆发性。2、公司卡位前端优势明显。前端带动后端是网络可视化核心产业趋势，前端龙头更具定价力和成长后劲，公司在前端优势明显。3、业绩有望持续快速增长。公司在将充分受益于行业快速增长，同时龙头公司的规模效应将逐渐显现，业绩持续快速增长可期。

深信服 300454.SZ：公司专注于信息安全、云计算、企业级无线相关的产品和解决方案。1、是安全产业领军企业，产品线覆盖上网行业管理、VPN、防火墙、应用交付、广域网优化等业务。在上网行为管理、SSLVPN、广域网优化领域常年市占率第一，防火墙、应用交付市占率第二。公司在安全领域的深厚内力将直接受益于等保2.0的落地实施；2、公司企业级云基于超融合架构构建，在发展战略上也逐渐倾注资源到云计算领域。随着网络安全、云计算市场的高景气度持续释放，未来网络安全有保障的云业务营收将继续保持较高增速。

宇信科技 300674.SZ：公司是国内最大的银行IT解决方案提供商之一，客户包括中国人民银行、国开行、两大政策性银行和六大国有商业银行等。1、公司银行IT业的解决方案、产品线、业务线覆盖面最全，拥有深刻的行业Know-how和技术壁垒；2、大客户、小客户业务结构逐渐优化，互联网消费金融、海外业务成为新发力点。除传统大客户业务外，公司对小客户相对拥有更强的议价能力。客户结构、产品竞争力优化后有望带来收入量、质的再提升；3、银行IT市场受安全创新与对外开放的双利好推动，头部公司将直接受益。

恒生电子 600570.SH：公司是国内证券IT的绝对龙头。1、证券IT在金融创新持续发力的背景下，景气度较高。今年以来，科创板、资管新规等陆续落地，相关的系统改造及模块增加对公司业绩产生积极贡献。10月份，证监会明确明年提前开放外资在证券、基金等领域持股比例，加速金融开放，有利于加速相关外资公司的设立，对公司业绩将产生积极影响。2、行业集中度进一步提升。证券IT行业目前集中度在经历几轮洗牌之后，集中度向龙头集中，恒生的优势不断加大。3、业绩有望加速增长。创新类业务一般先行投入，收入确认相对滞后，公司业绩后劲较足。

浪潮信息 000977.SZ：公司是全球服务器行业的领军厂商。1、IaaS景气度有望提升。公有云厂商Capex及政务云需求有望在2020年景气上行，且需求进一步向龙头公司集中。2、公司X86市占率优势明显。浪潮x86服务器出货量、销售额均居全球前三、中国第一。并且公司人均创收及人均创利连续三年持续提升，毛利率企稳回升，随着规模继续扩大，规模效应有望继续体现带来较大业绩弹性。3、AI服务器有望持续发力。5G有望拉动AI服务器需求，公司目前具有先发优势。

石基信息 002153.SZ：公司是以酒店为核心的大消费信息化龙头，在云PMS领域具有较大潜力。1、酒店信息系统云化前景可期。公司目前的新一代云平台餐饮系统Infrasys Cloud成功成为洲际、凯悦、半岛、马可波罗等多家全球知名国际酒店集团系统标准，云PMS有望实现实质性突破。2、行业地位稳固，全球化布局潜力大。公司在国内酒店信息化市场的占有率持续位居第一，客户不断突破，目前正向全球进一步拓展，潜力较大。

广联达 002410.SZ：公司建筑信息化产业龙头，建筑行业 SaaS 转型先驱者。1、数字造价业务加快云转型加速。目前已扩展至全国21个区域，模式由销售软件产品转身分期确认收入的 SaaS 服务模式，随着 ABC 及 IoT 领域技术投入加大，数字造价业务云转加速推进。2、数字施工业务积极拓展。在明确“平台化+模块化”产品架构后，公司发布了“BIM+智慧工地”管理平台，实现“横通纵连”，积极拓展客户。

用友网络 600588.SH:公司是国内ERP领域的龙头企业，长期受益于国内ERP云化和国产化的进程。1、自公司16年云转型以来，云化收入持续高增长。随着近期NCC（大型企业数字化平台） 、Yonsute（成长型云ERP）上线及U8C产品新版本v2.6发布，公司依靠完善的云平台布局获客及营收能力将进一步突破。2、公司是华为鲲鹏生态的重要合作伙伴，将受益于国产化进程，打开收入新的增长空间。

卫宁健康 300253.SZ：公司是医疗信息化行业的龙头公司之一。1、订单转化为收入的节奏开始加快，公司营收增速明显加速。18年以来，公司新签订单增速明显快于收入增速，反映出新签订单转化为收入的节奏相对平缓。19年前三季度，在创新业务增速平稳的基础上，公司整体营收增速约30%，反映了公司新签订单增速、在手订单落地节奏均在加快。2、创新业务增速有望持续回升。子公司卫宁互联网、纳里健康前三季度营收增速较上半年有所好转。近期政策频出，例如医保局在8月份发布了《关于完善“互联网+”医疗服务价格和医保支付政策的指导意见》，对公司创新业务有促进作用。

创业慧康 300451.SZ：创业慧康是国内领先的医疗卫生信息化软件供应商，组建了以医卫信息化为体、医卫物联网和医卫互联网为翼的“一体两翼”业务格局。1、行业地位领先。公司累计实施1万多个医疗卫生信息化建设项目，积累超过2.5亿份居民健康档案。2、公司于9月23日发布2019年限制性股票激励计划，激励业绩考核要求对应2019-2021年净利润约2.76亿元、3.40亿元、4.04亿元，三年符合增速约23.86%，彰显公司高增长信心。3、“健康中山”步入10年运营期的元年，盈利模式逐渐清晰，未来有望加速异地复制，为日后公司高速增长及发展提供强有力支撑。

七、风险提示

1）宏观经济承压对行业需求的影响；

2）政策推进与落地不达预期的风险；

3）前期外延并购标的存在业绩不达承诺带来商誉减值的风险。

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