事件：以美元计，2020年3月中国出口同比-6.6%（预期-14%，前值-17.2%）；进口同比-0.9%（预期-10%，前值-4%）；贸易顺差199亿美元（预期197.2亿，前值-71亿）。

1、3月出口增速超预期回升，主因前期企业停工导致的延迟交货，后续仍将延续下滑，4月可能集中体现。以美元计，3月中国出口同比较1-2月提升10.6个百分点至-6.6%，好于预期的-14%。外需方面，3月美国、欧元区、日本、英国制造业PMI分别较上月下滑1.0、4.7、3.0、3.9个百分点，且均处在荣枯线以下，摩根大通全球制造业PMI也连续2个月低于荣枯线，表明外需依然疲软。出口交货方面，1-2月工业企业出口交货值累计同比为-19.1，创历史最低水平，且是2016年10月以来首次转负，表明1-2月由于春节叠加疫情带来的企业停工，导致出口交货被推迟，而3月复工基本恢复后，积压的出口订单得到集中释放。往后看，由于疫情蔓延导致海外“停摆”，出口增速大概率延续下滑。

2、3月进口增速超预期回升，主因复工带来的内需回暖以及低基数，后续有望延续修复。以美元计，3月中国进口同比较1-2月提升3.1个百分点至-0.9%，好于预期的-10%。内需方面，我们跟踪复工7大指标显示，3月底复工率已接近9成，而2月底复工率仅为5-6成，从而3月生产性需求明显回暖，3月制造业PMI由2月的35.7%大幅反弹至52.0%也反映了这一点。此外，2019年3月进口同比为-7.2%，较低的基数也为3月出口形成支撑。往后看，一方面，我国疫情已得到有效控制，同时政策力度大概率进一步加码，从而内需有望延续向好；另一方面，中美第一阶段贸易协议中，中国承诺在今明两年相较2017年累计增加对美进口2000亿美元，也将在一定程度上对进口形成支撑。

3、3月贸易顺差回升，主因新兴经济体的贡献，一季度累计顺差为过去7年最低。3月中国贸易顺差199亿美元，好于1-2月的-71亿美元，但低于去年同期的314.6亿美元。1-3月累计实现贸易顺差132亿美元，为2013年以来同期最低水平。分国别看，发达经济体中，3月中国对美国、欧盟的顺差分别较1-2月下滑100.5、60.9亿美元，对日本逆差减少32.9亿美元；新兴经济体中，中国3月对东盟的顺差提升57.2亿美元，对韩国、巴西的逆差分别减少57.1、45.7亿美元，从而3月贸易顺差的增长更多源自新兴经济体。

4、关注出口恶化的3点影响：

>对经济的影响：当前净出口占我国GDP的比重为0.8%，2019年出口对名义GDP同比的拉动率为0.9%，过去5年均值为0.7%。就此来看，出口大幅下滑对GDP直接影响有限。然而，考虑到疫情冲击下各国正采取“封国”以及经济陷入“停摆”，全球产业链将被迫中断，这将对经济产生额外的负面影响。

>对就业的影响：据商务部数据，2018年贸易相关就业人数达2.08亿人，占全国就业人员比重超过四分之一。从数据上看，PMI新出口订单指数与从业人员指数走势高度一致（图表4），这意味着若出口延续大幅恶化，将对就业造成更大的压力。

>对行业盈利的影响：申万一级行业中，2019年海外营收占总营收比重前五高的行业分别为电子28.9%、建筑装饰22.9%、汽车22.2%、化工20.2%、电气设备18.0%（详见图表5），若受疫情影响全球经济大幅恶化，这些行业的盈利将受到较大冲击。

风险提示：全球疫情超预期演化；国内政策执行力度不及预期。

联系人：熊园，国盛宏观首席分析师；刘新宇，国盛宏观助理研究员；何宁，国盛宏观助理研究员。

1、《人员返程超9成—7指标跟踪复工·第8期》,2020-04-05

本文节选自国盛证券研究所已于2020年4月14日发布的报告《出口恶化的三大影响——兼评3月贸易数据》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        xiongyuan@gszq.com

特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。

本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。

版权所有，未经许可禁止转载或传播。