文：申万宏源宏观 李慧勇，王健

结论或者投资建议：

7月新增人民币贷款 4636亿元，预期8367.5亿元，前值13800亿元。7月新增社会融资规模4879亿元，前值16293亿元。7月M2增长10.2%，预期11.1%，前值11.8%；M1增长25.4%，前值24.6%。对此我们做如下点评：

信贷大幅回落并远低于预期。7月新增信贷4636亿，环比少增9164亿，同比少增10164亿元。一般来说，受季末冲贷因素的影响，6月信贷往往较高，而7月则较低。去年7月是个例外，主要是因为救市使得非银金融机构信贷增加了8864亿元。如果不考虑去年7月的特殊情况，2012-2014年平均的7月信贷为5417亿元。因此，7月信贷较低有其季节性因素，但从环比情况来看，回落幅度仍然超季节性，显示企业投融资需求较弱。7月信贷余额增长12.9%，较6月回落1.4个百分点。

信贷主要流向居民中长期贷款。7月新增信贷中，流向居民部门的中长期贷款为4773亿元，环比少增866亿元，同比则多增1984亿元。尽管环比有所回落，但居民中长期贷款仍居于高位，且比较稳定，印证地产销售高增长。企业中长期贷款增加1514亿元，环比少增2591亿元，同比则多增486亿元。但是与13和14年同期相比，7月的企业中长期信贷仍偏少，显示企业投资意愿仍较弱。而短期贷款同环比均显著减少，这里边有季节性因素。7月票据融资环比小幅多增，但同比仍显著回落，与今年监管加强有关。

社融大幅回落。7月社融新增仅4879亿元，主要受信贷回落和未贴现承兑汇票大降拖累。7月未贴现承兑汇票减少5122亿元，6月为减少2722亿元。从14年和15年的情况来看，7月的未贴现承兑汇票均有大幅下降。而企业债券融资则较6月小幅多增，同比也基本稳定。7月委托贷款增加1775亿元，环比小幅少增，同比则有显著增加；信托贷款增加210亿元，环比回落，同比多增。而7月地方债发行仅3955亿元，环比少增6328亿元，因此，广义社融较6月的回落幅度更加明显。7月社融余额同比12.2%，较6月回落0.1个百分点。

M1继续上升，M2增速回落。基数效应及财政存款多增使M2增速继续回落至10.2%，低于市场预期。7月财政存款增加4882亿元，而6月为减少3295亿元。由于财政存款并不计入M2，因此会对货币供应形成挤压。一般来说，由于季节性因素，7月的新增存款往往较低，但去年7月的救市导致非银金融机构存款大增18100亿元，也抬高了M2的基数。M1增速则继续上升至25.4%，M1与M2剪刀差达15.2%，创历史新高。预计主要和地产销售向好以及债务置换有关。从历史经验来看，M1的增速与地产销售的增速呈现出高度的相关性。

货政宽松越早越好。7月投资数据回落并低于预期，货政仍需宽松以托底经济。考虑到政策效果的时滞，宽松越早越好。除了关注降准之外，也应该关注7天回购利率下调。