作为亚洲地区的金融中心，新加坡近年来一直在论证关于要不要放开“双层股权结构”的问题，支持派阵营希望新交所能迈出一步，以吸引到更多的优质企业IPO，而反对派阵营却担忧这一举措助长跟风行为，一旦放开，并不确定能否吸引到优质公司，反而可能会使得中小投资者利益受损。

近期，“阅后即焚”热门应用Snapchat开发商的首次公开售股（IPO）活动，在投资界掀起巨澜。

这项公开售股挂着“公开”的名头，向投资者发行没有投票权的新股，公司挂牌后两名创办人将维持绝大多数的控制权。在已经迎来不少双层股权结构（dual-class shares）公司的美国市场，这个情况也是前所未有。

在新加坡市场，双层股权结构也引起热议。新加坡交易所在不久前开展公众意见咨询活动，探讨是否要在新加坡推行此举，以吸引增长型创新科技公司来挂牌。

双层股权结构，是指有些股票每股可拥有多票的投票权，这是为了限制公司上市后新股东的影响力。

新交所曾于2011年强调，新加坡不允许两级投票制的股票挂牌上市。当时英超足球队曼彻斯特联队（Manchester United）有兴趣来新上市，但条件是要发行两级投票制的股票，以减少外部股东对美国东家格雷泽（Glazer）家族的掌控权所带来的影响。

时过境迁，这个课题去年再度浮出台面。2015年成立的上市咨询委员会去年8月发布年报建议，新交所可采纳双层股权结构，但必须提出一些限制措施以减少风险。未来经济委员会也建议新加坡采取这个制度，并设置保障措施。

科技创新公司不来新加坡

过去几年，新加坡股市面对交易量低迷、IPO市场放缓的困境。全球金融危机爆发后，新加坡爆出多宗龙筹股企业监管丑闻，以致许多散户烧到手。2013年末又掀起小股风波，数十亿的市值瞬间蒸发并引发投资者恐慌。

这些事件打击了投资者信心，也导致本地不少股票的估值长时间滞留在低水平。公司选择IPO市场，估值是一大因素，想卖个好价钱是人之常情。

纵观过去几年新加坡本地的IPO市场，房地产投资信托（REIT）和中小企业撑起了半边天。在全球IPO市场异常红火的科技创新公司，似乎与本地市场没有多大缘分。

这恐怕是新交所把注意力转向两级投票制股份结构的一个原因。科技创新类公司增长速度快，风险也高，上市时往往还没有盈利，创始人对公司的发展起到关键作用，所以希望限制外部股东对公司决策的影响。

新加坡本地市场看法分两派

在新加坡，本地市场对此的看法分为两派。参与IPO活动的市场人士，包括投资银行、企业律师、审计会计人士等，以及创业者，大多站在“赞同”的阵营。不过，一些机构投资者和学术界人士则是坚决反对。

投赞成票的人士认为，新加坡金融市场应该不断创新，此举能吸引区域甚至欧美的科技公司考虑来新加坡上市，若不允许双层股份结构，这些公司根本不会把新加坡列入IPO候选名单。

有人指出，香港前年否决推行这个制度，正为新加坡创造了绝佳的机会填补这个空缺。

此外，双层股权结构允许管理层进行长期规划，不会迫于股东对短期回报的要求而急功近利。

也有人指出，其实新加坡已经有些公司的股权结构类似双层股权机构的两级投票制。但这不足以构成支持实行双层股权结构的理由，能否为新加坡市场创造价值，才应是讨论的重点。

反对阵营则担心，这会使到管理层兼大股东的势力太过根深蒂固，危害小股东的权益。

有人认为，科技创新公司应该向风险创投（Venture Capital）、私募基金（Private Equity）融资，公开市场并不适合他们。

多家成功科技公司不采用

机构投资者安本资产管理亚洲公司（Aberdeen Asset Management Asia）和企业治理专家、新加坡国立大学商学院副教授麦润田曾指出，当一家市场监管者决定放宽条规，其他家可能会“跟风”，当所有交易所都允许不同投票权的股份结构时，投资者将会是唯一吃亏的一方。

麦润田 | Mak Yuen Teen

新加坡国立大学商学院

会计系 副教授

新西兰惠灵顿维多利亚大学 博士

研究领域：金融财会、公司治理、盈余管理、财务披露等

再者，不采用双层股权机构的成功科技公司并非少数，如亚马逊、苹果、微软和Netflix。双层股权结构和公司表现之间的关系，学术界仍未有定论。

单凭推出双层股权结构，新加坡能不能吸引到重量级的科技创新公司呢？

科技创新公司的市场日趋全球化，一家亚洲公司未必只能吸引亚洲投资者的目光，多家中国科技公司都在美国上市。

创立于新加坡的线上游戏与电子商业供应公司Garena在探讨赴美上市，尚且不知这家公司是不是冲着双层股权机构而去，令人好奇的是，若是新交所允许其在本地推行这个新结构，这会影响该公司的决定吗？

澳大利亚不允许双层股权结构，但却成功吸引不少区域甚至本地科技起步公司挂牌，可见制度并非是唯一的考量。

正如反对阵营指出的，其他市场可以跟风允许双层股权结构。能否吸引到公司，市场本身的投资生态环境、给予公司的支持、投资者的参与，都是不可或缺的因素。

即便允许双层股权结构，但若投资者不认同这个制度，公司最终可能得不到吸引人的估值。一个巴掌拍不响，缺少投资者的兴趣，制度也难以取得成功。

新交所会进行严格评估

大家最不希望看到的，恐怕是质量欠佳的公司鱼目混珠前来挂牌，严重的话，可能使得企业治理丑闻再现。

对此，新交所表示将会进行严格的评估，并探讨是否采取一些限制措施，如公司市值至少达到5亿元；公司以该结构上市后，不可再发行多投票权的股票；多投票权的股票到一定时候，或在一定条件下，转换成普通股等。

新交所最终的决定也许难以让所有人都满意，不论是否迈出这一步，新交所接下来的道路都不会轻松。

文章转自新加坡联合早报2017年2月19日

原题为“两级投票制股份结构该放行吗？”

记者：胡渊文

文章有删改