军工行业2017年年报及2018年一季报梳理：行业业绩加速改善，看好全年超额收益
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本篇报告总结了军工行业2017年报及2018年第一季度报告情况，结合我国国防科技工业发展状况，维持对行业“推荐”投资评级。
核心观点
◽2017年行业业绩增长有限，2018年一季度改善明显：——从整体来看，2017年国防军工行业总体营收同比下降1.13%，净利润同比增长0.63%，整体业绩增长十分有限。2018年第一季度，国防军工行业归母净利润增长15.30%，业绩改善明显。从细分行业看：兵器兵装行业增长势头在2018年第一季度得以继续保持。而航空子行业在2018年第一季度出现较大反弹。从企业类型看：以军工央企为代表的产业链中下游企业中，利润增速超过50%的企业大幅增加，其中又以航空子行业最为明显。而以民参军企业为代表的产业链中上游企业，业绩得到普遍改善。我们认为，从军工行业一季报的情况来看，基本印证了2018年，军品采购订单加速落地，并不断向产业链上游传导，带动全行业的业绩增长。预计随着改革政策逐步落地，新型装备进入批产阶段，主机厂及中下游供应商将进入收入及盈利能力同步提升的黄金时期，坚定看好军工行业18年的超额收益。
◽行业估值继续回归，坚定看好超额收益——行业估值继续回归，坚定看好超额收益。自2016年初至今，国防军工（中信）指数深度回调接近40%。2018年初以来，国防军工（中信）指数跑赢沪深300指数5.07%，其中航空军工子行业涨幅居前。截至4月27日，行业PE为76倍。2018年，我们看好国防装备采购提升和行业盈利能力改善，坚定看好军工行业18年的业绩增长。
◽军费投入稳步增长，从军改顶层设计到装备建设加速落实——2018年我国国防经费预算增长8.1%，超出市场预期，一定程度上反应了装备采购加速。此外，随着军改成果逐步显现，军民融合不断深化，我国海陆空三军军事演习频繁展开，均对下一阶段的装备生产提出了新的需求，我国军队装备换装升级持续强烈，将带动行业内公司业绩的稳步增长。
◽ 航空装备产业链进入确定性高增长期——对比美国以及结合目前实际情况来看，我国对航空装备缺口巨大，同时需求尤为迫切，行业增长确定性高。预计随着我国四代机加速列装替换，五代机逐步登上历史舞台，“十三五”期间我国航空装备产业有望进入量价齐升的重要阶段，行业高景气度有望保持。
◽ 关注央企市值管理，员工持股激励不断推进——2018年两会期间，国资委主任肖亚庆提出：坚持以提升内在价值为核心的市值管理理念，依托上市公司平台整合优质资产，进一步推进混改与战略性重组。我们认为，随着政策利好的不断释放也有利于提振市场对军工行业的关注度。继续看好积极进行资产证券化，积极推进员工激励的相关上实公司。
◽风险提示：资本运作进展缓慢，国防装备研发进度不确定性。
一、军工行业行情及业绩回顾
（一）国防军工行业行情回顾
受市场风险偏好降低影响，军工行业已经经历连续两年的下跌，自2016年初至今，国防军工（中信）指数下跌37.28%，同期沪深300指数上涨0.69%，行业深度回调接近40%。但自2018年以来，市场风险偏好有一定回升，同时行业政策利好不断出台，军工行业的市场关注度大幅回升。 2018年初以来，国防军工（中信）指数跑赢沪深300指数5.07个百分点，其中航空军工子行业涨幅居前。在29个中信证券行业分类中，国防军工板块2018年初至今的涨幅排名第4。
我们认为，军工行业自13年以来的大幅上涨在一定程度上透支了市场预期，行业普涨时代较难重现；但军工企业改革和国防建设带来业绩成长的行业逻辑不变，长期横盘也积蓄了一定动能。2018年，我们一方面看好国防装备采购加速推动行业基本面稳步改善，另一方面看好政策催化下国防军工行业的稳步上升空间，坚定看好军工行业18年的超额收益。
截至4月27日，行业PE为76倍，已回落至接近2014年中行业水平。虽然行业的绝对估值和相对估值仍然远高于沪深300平均水平，但从行业历史数据纵向来看，CS国防军工行业近5年间的平均估值为79倍，目前行业整体估值仍在历史估值中枢以下。我们认为随着未来资产注入预期兑现、军品定价机制改革、军队装备升级换代和新型号进入批产等带来的盈利能力提升，行业估值将趋于合理。
（二）国防军工行业财务数据回顾
从整体来看，2017年国防军工行业总体营收同比下降1.13%，归母净利润同比增长0.63%，行业业绩增长十分有限。在29个中信一级子行业中，国防军工行业2017归母净利润同比增长率位列倒数6。
军工行业业绩增长缓慢，一方面是受到体量较大的船舶行业拖累导致营收与利润增长。而另一方面，受军品采购周期及军改影响，2017年军品采购交付进度有所滞后，对当期业绩造成一定影响。
而进入2018年，军工行业业绩改善明显，2018年第一季度，国防军工行业归母净利润增长15.30%，在29个子行业中位列第15名，排名上升明显。同时，考虑到军工行业的产品交付往往季节性较强，一季度对全年贡献占比较低，而本期业绩的稳步提升，初步印证了行业基本面的逐步改善。
分子行业来看，兵器兵装子行业在2017年保持高速增长，其增长势头在2018年第一季度得以继续保持。而航空子行业在2018年第一季度出现较大反弹，营业收入同比增长23.19%，归母净利润同比大增77.01%，行业整体增长趋势得到初步确认。
考虑到船舶制造子行业对军工行业整体财务指标的扭曲较大，因此在剔除包含船舶制造行业的其他军工行业（中信）指标后，对其余三个子行业进行分析可以发现：受制于军品定价机制的限制，国防军工行业总体盈利能力依然低于沪深300，但在我国经济增速逐渐放缓的大背景下，军工行业的产品毛利率以及ROE仍然保持相对稳定。
目前，兵器兵装行业正处于我国陆军换装和现代化机械化时期，对于新装备的更新需求推动子行业近一年的快速增长。但兵器兵装子行业成长及盈利能力情况波动相对较大。
航空子行业自2015年开始保持稳步增长，增长态势明确，步入2018年，航空主业高增长态势已初步显现。航空子行业成分股以中航集团下属上市公司居多，中航集团的军工资产证券化率较高，因此航空装备子行业更能代表军工行业实际情况。
首先，以军工央企为代表的产业链中下游企业中，利润增速超过50%的企业大幅增加。其中又以航空子行业最为明显，中航沈飞、中航飞机、中直股份、航发动力均实现收入、利润双增长。一方面是得益于航空工业集团大力推进均衡生产，供应链体系得到不断完善。另一方面，均衡生产的要求亦印证了下游需求的旺盛。在我国航空装备加速列装的背景下，预计航空产业的高速增长有望持续。
其次，以民参军企业为代表的产业链中上游企业，业绩得到普遍改善，期内实现利润增长的企业共计23家，占比接近60%，较2017年出现较大改善。我们认为，这反应了武器采购订单向产业链上游的传导。同时民参军企业作为受军改影响较大的群体，军改的影响正在逐步消除。
预计随着改革政策逐步落地，新型装备进入批产阶段，主机厂及中下游供应商将进入收入及盈利能力同步提升的黄金时期，坚定看好军工行业18年的超额收益。
二、军工行业情况分析
（一）军改取得重大进展：“脖子以上”的改革基本完成，"脖子以下"的改革稳步推进
军改取得重大进展， “脖子以上”的改革（领导指挥体制改革，重在突破体制性障碍）基本完成，新体制的“四梁八柱”已经搭建，“脖子以下”的改革（军队规模结构和力量编成改革，重在解决结构性矛盾）正稳步进行。
2014年3月15日，中央军委深化国防和军队改革领导小组成立，习近平任组长。2015年11月24日-26日，中央军委改革工作会议召开，军改拉开帷幕。按照军改总体目标要求，要牢牢把握“军委管总、战区主战、军种主建”的原则，第一步阶段是2015年，重点组织实施领导管理体制、联合作战指挥体制改革；第二阶段是2016年，组织实施军队规模结构和作战力量体系、院校、武警部队改革，基本完成阶段性改革任务；第三阶段是2017年至2020年，对相关领域改革作进一步调整、优化和完善，持续推进各领域改革。
2016年12月2日-3日，中央军委军队规模结构和力量编成改革工作会议召开，开启军队规模结构和力量编成改革。
2016年12月24日，《解放军报》刊文称，“脖子以上”的改革基本完成，开始"脖子以下"的改革。建立“军委—战区—部队”的作战指挥体系和“军委—军种—部队”的领导管理体系，立起了人民军队新体制的“四梁八柱”。目前，军改"脖子以下"的改革正在稳步推进。
（二）军民融合不断深化：国家战略，协同发展
军民融合上升为国家战略，进入军民协同发展新时代。国家出台各项政策推进军民融合不断深化。2017年1月，中央军民融合发展委员会成立，习近平任主任，召开多次会议推进军民融合发展。2017年12月，国务院发布《关于推动国防科技工业军民融合深度发展的意见》，力推国防科技工业军民融合深度发展。围绕“军转民”、“民参军”、军民两用技术产业化、军民资源互通共享等重点领域，具体措施包括：进一步扩大军工开放，加强军民资源共享和协同创新，促进军民技术相互支撑、有效转化等。
军民融合包括“军转民”和“民参军”，前者主要是军事技术民用化，可以利用先进的军用技术带动工业转型升级，特别是高投入、长周期的领域，后者包括民营企业参与军品市场，以及民营企业参与军工企业股份制改造，可以有效地发挥民营企业的高效率、低成本和机制灵活的优势，有望倒逼军工企业改革加速。
军民融合战略自实施以来，成果丰硕。2017年7月，国防科工局启动实施首批41家军工科研院所改革；多地建立军民融合产业基地，设立产业基金；多家军工央企与地方政府展开战略合作；多家民营企业取得武器装备科研生产许可证；2018年4月，军委装备发展部首次集中脱密4038项国防专利，推动国防技术向民用领域转化等。种种成果显示，军民融合正快速发展，不断深化，我们认为，军工行业整体将从中持续受益。
（三）军队装备建设不断加强：高速发展期，升级换代和新型号服役加速
受宏观经济影响，我国国防预算自2015年起连续三年增速下滑，根据政府工作报告，2018年中国GDP增速目标设定为6.5%，2018年我国国防经费预算达11069.51亿元人民币，增长8.1%，国防支出增长实现较大反弹，超出市场预期。
我们认为，进入2018年，美日等国纷纷大幅提升军费支出，我国周边安全局势持续紧张。而在党的十九大报告中强调，要全面推进国防和军队现代化，建设世界一流军队。为维护我国核心利益，实现强军目标，预计在未来较长时期内都将保持对国防和军队建设的大力投入。
近年来，在全军机械化、信息化和现代化建设的大背景下，海陆空三军武器装备升级换代加速，新型号相继服役。海军方面，新型战舰等快速集中下水。2017年1月，新型导弹护卫舰鄂州舰服役；2月，某新型训练舰戚继光号入列；3月，海军新型护卫舰六盘水舰入列；4月，首艘国产航母下水；6月，055型驱逐舰首舰下水；9月，首艘四万多吨级补给舰呼伦湖舰加入海军序列；11月，056A型护卫舰遂宁舰、056A型护卫舰广元舰服役；2018年1月，056型护卫舰乌海舰、日照舰服役等。
陆军方面，据《解放军报》去年12月报道，陆军正对照十九大要求完善陆军“十三五”装备建设规划，校正陆军装备建设发展方向。4月26日，国防部透露，东风-26导弹已列装火箭军。预期陆军装备升级换代也将加速。
空军方面，2016年以来，运-20、歼-20等新型号相继服役。进入2018年，空军连迎新机服役。4月16日中国空军发布消息称，空军新型战斗机歼-10C已经担负起战斗值班任务；26日，国防部称苏-35已列装部队。
根据历史经验，每个五年计划之间军品交付前松后紧的情况较为明显。我们认为，2017年军工企业的订单、交付情况因为军改均受到不同程度影响，随着军品交付周期进入关键一年，国防支出增速的较大增长充分印证了行业基本面的改善，我国军队装备换装升级持续强烈，将带动行业内公司业绩的稳步增长，军工行业预计迎来重要投资机会。
（四）近期军演频繁：展现实力，锻炼实战
近期，我国海陆空三军频繁展开军事演习，包括辽宁舰在内的多艘舰艇、包括轰-6K等在内的多型战机参与；且在南海进行了规模宏大的阅兵仪式。我们认为，这即是我国军事实力的一次集中展现，也是对我国军队实战化水平的多重锻炼。在中美关系摩擦、周边局势仍然复杂的情况下，强化国家军事能力建设，仍是应对挑战，维护地区和平稳定的必要手段之一。
三、投资建议
（一）航空装备产业链进入确定性高增长期
通过观察美国近20年的军费结构中海陆空三军的占比，可以发现：
1、战争的发生会对陆军军费产生更大的刺激。现代战争形态在快速演变，海、空军的重要性不断攀升，但陆军作为“解决战争最后一公里的钢刀利剑”，其特殊作用仍然不可替代。
2、随着信息时代的发展，战争空间从占领陆地领域逐渐升级到占领海域和空间领域，海军和空军迅速发展。在美国的军费支出中，海军和空军一直占据较大比重。
3、陆军的军费支出主要用于人员安置和日常训练维护，用于装备采购的军费从绝对量和相对量上都远低于海、空军。
4、空军的研发费用在三军中处于绝对领先，意味着航空装备是美军未来发展的重点。
根据《国际飞行》2018年发布的报告，从保有量来看，我国不管是在战斗机、军用运输机还是直升机以及特种飞机上，与美欧俄等大国相比仍有较大差距，与我国的大国地位严重不符。
在从结构上看，中国的四代及以上代次的机型仅占到全部战斗机比例的40%，绝大多数战斗机型仍为老旧的三代机型，而美国则已经全面淘汰三代机，换装四代及以上战斗机型。在航空装备的结构上仍然存在明显的代差。由于三代机型作为空中战斗平台的能力有限，已无发开潜力，为了追赶美军的步伐，未来我军换装新机型的需求迫切。
2016年11月1日-11月6日，第11届珠海航展在广东珠海举办，期间展出大量我军近年来现代化武器装备的研发成果。其中，最引人注目的当属代表我国航空科技最高水平的第五代战斗机歼20首次亮相，在航展首日做低空通场演示。另外，16年正式入役的大型战略战术运输机运20也做了飞行表演。
2017年7月30日，我军在朱日和训练基地举行庆祝中国人民解放军建军90周年阅兵，空军歼-20、歼-16和歼-10B、运-20等多型装备接受了检阅。我国未来空军装备构成雏形渐现。
（二）关注央企市值管理，员工激励不断推进
2018年3月10日，国务院国资委主任肖亚庆在十三届全国人大一次会议记者会上表示:“要加强上市公司的市值管理。国有企业、中央企业都要用好资本市场,要盘活存量资产,使得更多的优质资产注入到上市公司,提升上市公司的质量和公司的内在价值。”
4月18日，证监会副主席姜洋访问电科14所及国睿科技时提出：电科集团应进一步发挥资本市场作用，做大做强电科旗下拥有自主创新能力的高科技企业。
我们认为，官方的种种行动体现了政府及监管部门对军工集团资本运作的重视。政策利好的不断释放也有利于提振市场对军工行业的关注度。
四、重点推荐标的
中航机电（002013）
1、公司业务持续向好，盈利能力持续提升：一方面，整个航空工业在推进均衡生产方面成果逐步显现，另一方面，在航空装备加速列装的背景下，公司作为航空产业链上重要的系统公司，经历了产品结构新旧更替之后，新产品逐步放量，整体增长预计有望提速，同时新产品比重增加有助于公司盈利能力持续增强。
2、平台地位明确，资产整合稳步推进：公司近几年不断进行资产整合，并于2017年5月11日启动公开发行可转换公司债券项目，募资总额不超过21亿元，主要用途为：收购新航工业（6.7亿）和宜宾三江（2.5亿）、投资五个航空机电产业化项目（5.67亿），以及补充流动资金（6.1亿）。2018年3月19日发行方案获证监会审核通过。新航工业和宜宾三江业绩表现超预期，目前股权已完成转让，从二季度起并表追溯调整，预计将进一步增厚公司业绩。另外同属机电系统的609、610研究所也具备较强盈利能力，在国家大力推进科研院所改制的背景下，未来改制注入有望持续推进。
3、民机领域业务拓展可期：2018年3月公司公告子公司庆安集团与德国TechSAT公司、法国Nexeya公司签订战略合作备忘录，将针对机电系统（飞控系统、作动系统、舱门和滑梯系统）以及用于安全关键系统的研发、生产及维修的仿真、集成和测试技术方面展开合作。随着合作的深入，可以提升上市公司在复杂系统设计、集成、验证等方面的技术能力，建立符合适航要求的民机正向研发体系，提高航空产品研制和技术研究效率，民机领域的拓展未来可期。
4、员工持股，利于公司长远发展：2016年3月，公司通过资管计划“机电振兴1号” 实现了公司总部及下属子公司核心骨干人员的持股，认购总金额1.52亿元，限售期36 个月。此资管计划在军工央企中具有标杆示范意义，实现了企业发展同员工价值的“双赢”局面，将有利于激发员工积极性，进而激发公司活力，利于公司长远发展。
5、盈利预测：预计公司2018-2020年EPS为0.40、0.47和0.56元，维持 “强烈推荐” 评级！
中航沈飞（600760）
1、航空主业保持增长：2017年，公司完成了重大资产重组，主营业务转变为航空产品制造业务。公司航空主业保持增长，一方面是我国航空装备加速列装的趋势较为明显，歼击机下游需求强烈。另一方面是得益于航空工业集团大力推进均衡生产。我们认为，航空工业作为一个复杂而庞大的系统，推进均衡生产有助于我国航空装备供应链体系的不断完善，增强公司生产计划管控与供应链管控能力，在下游需求持续旺盛的情况下，公司航空主业发展有望继续加速增长。
2、行业景气度高，公司优势明显：沈飞公司被誉为“中国歼击机摇篮”，是中国创建最早、规模最大的现代化歼击机设计、制造基地，产品谱系涵盖我国已列装的重型、远程二代和三代歼击机，同时逐步向先进歼击机以及海基歼击机衍生，形成了较为完整的歼击机产品系列，在研发能力、生产制造以及质量体系方面具有核心竞争力和领先的行业地位，稀缺性和成长性兼备。预计随着我国四代机加速列装替换，五代机逐步登上历史舞台，“十三五”期间我国航空装备产业有望进入量价齐升的重要阶段，行业高景气度有望保持。
3、大股东参与配套融资，彰显对未来发展信心：公司2017年实施重大资产重组配套融资为16.68亿，参与者为中航工业、机电公司和中航机电，分别认购11.68亿、1.68亿和3.34亿，认购价格为27.91元/股，大股东及相关产业链公司的参与彰显其对公司未来发展的信心。
4、盈利预测：预计2018-2020年公司公司EPS为0.54、0.65和0.78元，维持“强烈推荐”评级。
中直股份（600038）
1、航空主业保持平稳，盈利能力有所提升：公司是国内直升机制造业的主力军，现有核心产品包括直8、直9、直11、AC311、AC312、AC313等型号，以及Y12和Y12F系列飞机，目前已逐步完成主要产品型号的更新换代，完善了直升机谱系，基本形成“一机多型、系列发展”的良好格局。
2、研发投入大增，现金流改善明显：我们预计公司在推进新产品研制和现有型号对标提升方面不断加大投入，未来全谱系发展潜力可期，特别是10 吨级通用直升机的应用领域广，市场空间巨大，一旦新型号正式投产，将为公司未来业绩贡献巨大增量；2017年公司实现经营性现金流61.36亿元，同比由负转正并大幅增加，现金流改善明显。
3、军民融合持续推进，直升机行业前景广阔：直升机是军民深度融合的典型高科技装备，一方面，直升机在国防领域发挥着重要的作用，而我国与世界先进国家在直升机保有量和质量方面仍有较大差距；另一方面，直升机可广泛服务于工业、农业、能源、交通、旅游、安保等众多领域，承担着拉动我国国民经济增长的重要使命，是我国实现产业转型升级的重要依靠，国务院办公厅于2016年5月发布了《关于促进通用航空业发展的指导意见》，明确指出至2020年将建成500个通用机场和5000架通用航空器，年飞行量达200万小时以上，通用航空业经济规模要超过1万亿元。我们认为未来我国直升机行业前景广阔。
4、业绩预测：预计2018-2020年EPS为0.90、1.08和1.32元，维持“强烈推荐”评级！
中航飞机（000768）
1、我国航空装备加速列装的趋势较为明显，公司军民用运输机等航空产品下游需求强烈；航空工业集团大力推进均衡生产，公司在生产计划管控、生产过程控制等方面加强管理，均衡生产取得了一定的成效。
2、军民用市场空间广阔：公司产品在军民用市场均有广阔空间，军用领域，公司作为我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机及民用涡桨支线飞机制造商及零部件供应商，将长期受益于航空装备的加速发展；民用领域，随着ARJ21的正式运营，C919和AG600先后首飞，我国的民机产业已经蓄势待发。目前ARJ21和C919已经分别有453架和815架订单，而公司是民机产业的重要参与者，承担了ARJ21飞机的机翼、机身等85%以上的零部件制造，是新舟系列飞机的总装单位，大型客机C919和水陆两栖飞机AG600的重要零部件供应商，公司在民机行业领域的拓展值得期待。
3、业绩预测：预计2018-2020年公司 EPS 为0.19、0.22和0.26元，维持 “强烈推荐” 评级！
中国动力（600482）
1、公司是我国动力装备龙头企业，目前业务涵盖七大动力业务板块，涉及船用军品、非船用军品、船用民品、非船用民品四大领域，致力于打造以军为本，军民融合，海陆并进，具有梯次性发展的“军转民”动力装备龙头。报告期内，公司业绩稳步增长，产品毛利率保持稳定，三项费用率较上年同期均有一定下降，合计下降0.46个百分点，经营管理效率进一步提升。资产负债率由2016年的38.41%下降到2017年的36.19%，财务结构更加健康。
2、报告期内，公司军品收入占比为20.05%。公司是我国海军大中型舰船上的中高速柴油机、燃气动力装置和蒸汽动力装置的主要供货单位，期内燃气蒸汽动力业务收入占到总收入的7.03%，毛利率17.33%，同比增加4.48个百分点，盈利能力提升明显。柴油动力业务占到总收入的17.06%，毛利率较上年同期增加3.33个百分点至23.67%。受益于海洋强国战略和海军转型及装备升级需求，国产舰船动力装置需求将持续增长，是公司业绩稳定增长的持久动力。此外，全电动力是我国海军未来发展的重要方向，而公司承担了我国海军现役及在研的所有电力推进装置的研制供货任务，是国内实力最强，产品线最完整的船舶电力推进装置供应商。期内公司全电动力业务收入占比为5.05%，毛利率34.01%，同比大增12.83个百分点。未来有望受益于我国海军全电动力舰船的建设。
3、船用民品方面，公司主要的产品是低速柴油机、船舶配套设备等，相关收入占比为29.8%，目前造船景气度不高对公司仍会有一定影响，未来公司将通过进一步调整产品结构，严控低价接单，化解经营风险。在非船用民品方面，公司以化学动力业务、燃气动力业务、海洋核动力业务为代表，形成非船民品业务的三大支柱，相关收入占比为50.16%。期内公司化学动力业务收入实现增长17.06%，占到公司总收入的45.75%，毛利率13.83%，是公司收入的主要来源,主要受益于AGM起停电池替换市场增长显著。其他非船民品方，公司民用燃气动力业务已获得天然气管道输送市场的小批量订货,未来有望继续实现突破。海洋核动力业务，公司下属子公司海王核能积极参与我国首个海洋核动力平台示范工程的研发和建设，有望会带动相关动力配套产业。预计民品业务的健康发展将成为公司未来业绩快速增长的有力支撑。
4、公司积极推进内部资源整合：1）组建了中国船柴，搭建起低速柴油机业务“一总部三基地”的管理框架，在制造成本、生产规模、服务体系等方面逐渐形成规模效应，市场影响力及竞争力得到有效提升，占据国内低速机市场40%-45%市场份额，未来公司有望抓住国内拆旧造新及“一带一路”战略机遇，积极进行市场开发，实现民船动力业务的逆势前行；2）公司完成收购淄博火炬控股有限责任公司的部分资产和业务，继续整合公司化学动力业务。3）目前，公司正在积极策划中高速柴油机动力整合方案。同时，公司子公司齐耀重工已吸收合并齐耀控股。业务整合将会进一步扩大公司中高速柴油机产品线，强化公司在中高速柴油机市场整体影响力，进一步强化中高速柴油机业务市场竞争力。
5、公司于2017年初完成了对核心管理及技术人员的股权激励，股票期权的行权价格为每股32.40元，相应的业绩考核指标为2018-2020年相较于2015年度净利润复合增长率不低于15%。我们认为，此举将有助于充分调动公司员工的积极性，将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，利于公司长远发展。
6、业绩预测：预计公司2018-2020年EPS为0.88 、1.04 和1.24元，维持“强烈推荐”评级！
航发动力（600893）
1、研发投入大幅增长，厚积薄发未来可期：2017年公司研发投入达到4.15亿元，同比增长46.5%，不断提升航空发动机制造技术工艺水平，突破制造中的关键技术瓶颈，提高发动机的产品质量，开展了涡轮叶片精铸及关键特种工艺研究、机匣变形控制技术攻关、航空发动机机匣零件智能制造关键技术研究等39项科研攻关及工艺优化项目。研发投入的增加短期内使公司的成本有所提升，长期来看，将不断提升公司航空发动机制造技术水平和能力，为后续的发展奠定坚实的基础。
2、收入和业绩有望逐步改善：一方面随着我国航空装备的加速列装，战斗机、运输机以及直升机数量不断增多，对发动机需求量日益增加，国产军用航空发动机成熟度不断提高，国产化替代进程稳步推进，整体数量规模将不断加大，收入预计将保持增长并不断加快；另一方面，数量规模的增长将不断摊薄研发投入，国家两机专项等投入也将为公司发展提供坚强后盾，2017年募集资金偿还贷款，9月底到位，预计2018年也将使公司财务费用进一步缩减，因此我们认为公司未来的收入将保持稳定增长，业绩也有望逐步改善。
3、业绩预测：预计 2018-2020 年公司 EPS 为 0.49、0.58、0.69元，维持 “强烈推荐” 评级！
中航科工（2357.HK）
1、航空装备升级、民航市场和通用航空巨大需求，以及军民融合深度发展带来广阔市场空间：随着国防和军队建设的持续推进，我国军费支出将会继续增加，结构将进一步优化，装备支出比重将进一步提高。航空装备行业将受益于军费支出的增加和装备支出比重的提高。国内广阔的民机市场空间和通航需求，以及军民融合上升为国家战略，进入深度发展阶段，也将带来巨大的发展机遇。作为航空工业唯一的直升机上市平台，公司直升机业务前景美好。军用直升机方面，我国10吨级通用型直升机和20吨级以上重型军用直升机尚属空白领域；未来拥有广阔市场空间的民用直升机领域，国产替代值得期待。由于军机装备升级和民航市场巨大需求，公司主营的航电和机电产品领域，未来十年，每年面临千亿元的市场空间。
2、公司盈利能力提升：公司涉足航空工业产业链上中下游，布局广泛。2017年营收规模虽有所减少，但盈利能力提升。航空整机、航空零部件和航空工程服务三大业务板块保持稳步增长趋势。
3、公司近年来持续进行资本运作，不断向着航空强股迈进：公司定位于航空高科技军民通用产品及服务的产业发展旗舰公司，国际并购旗舰公司和股权经营旗舰公司。在制造实业、工程服务、资本平台等各个层面，公司近年来收购和合资组建了多家公司。2018年，公司作为普通合伙人发起设立中航融富基金管理（北京）有限公司，打造专业化的航空军民融合基金管理平台，专注投资航空军民融合项目，有利于实现协同效应，带来长期收益。
4、盈利预测：预计公司2018-2020年EPS为0.23 、0.28 和0.30元，维持“强烈推荐”评级！
中航资本（600705）（军工&非银联合）
1、引战投方案落地，资本运作稳步推进。（1）公司拟用上市公司旗下中航投资为主体，增资扩股不超过110亿。增资完成后，公司持股中航投资比例不低于70%。本次百亿增资方案将较大增强公司在捕捉军民产融结合方面的重大投资能力和实力，明显提高公司外延发展能力。（2）员工持股计划有效激发员工热情。本次员工持股计划合计规模超过1 亿元。（3）按计划完成对部分成员单位增资，为业务发展提供资本支持。
2、军民融合升温，顺应时代大势。国办发91号文明确指出“当前和今后一个时期是军民融合的战略机遇期”，“积极稳妥推动军工企业混合所有制改革”，公司作为唯一军工背景央企金控，具备产融结合优势。年初，公司全资子公司中航航空投资出资3150万元共同设立中俄直升机联合技术有限公司，参股21%。公司旗下有多个高新技术产业优质项目，未来仍将重视航空产业投资发展，将产融结合落实到底，为长期业绩增长增添砝码。
3、中航租赁乘势军民融合东风，发展动能十足。中航租赁2017年营收55.43亿元，YOY+34.72%；净利润10.22亿元，YOY+27.77%。整体业绩延续中报的强劲增速。中航租赁作为国内唯一央企投资且拥有航空工业背景的专业租赁公司，在一带一路战略持续推进背景下优势显著，2017年新签合同354单，合计规模457亿元。
4、中航信托规模增稳健增长，结构优化，回归本源。2017年，信托资产规模6578亿元，同比增长38.54%；固有资产118亿，同比增长36.88%；净利润16.28亿元，同比增长25.07%，涨幅均领先行业。在大资管新规即将正式落地的背景下，公司主动管理能力将成为核心竞争力。公司将立足自身优势，把握“一带一路”、军民融合、精准扶贫、“中国制造 2025”、国企改革等主题机会，加速实现转型，回归业务本源。
5、中航证券受市场影响，待增资后绽放光芒。2017年中航证券营收9.62亿，同比下降8.99%，净利润3.55亿，同比下降20.58%。整体表现弱于行业，主因经纪业务下滑明显。完善经纪业务布局网点，扩大资本中介型业务投入。在行业整体向龙头集中的大趋势下，公司当前资本规模较小一定程度上制约公司竞争力，期待公司完成增资后完善经纪业务布局网点，扩大资本中介型业务投入，实现全面突破。2017公司股基市占率0.16%较上年明显下降。IPO表现不俗拉动投行业绩，2017年投行业务贡献营业利润1.4亿元，成最大业务板块。
6、财务公司继续专注服务于集团，期货公司盈利能力渐强。2017年中航财务净利润6.70亿元，同比+8.0%。财务公司主要为集团成员提供财务管理及多元化金融服务，资金使用效率极高ROAE超过45%。中航期货实现净利润0.17亿元，同比+13.3%，在市场逐步修复企稳的大背景下，预计期货交易限制将有所松绑，未来发展空间打开。
6、投资建议：预计 2018-2020 年公司 EPS 为 0.39、0.45、0.69元，维持 “强烈推荐” 评级！
航天电子（600879）
1、公司是航天电子领域龙头，充分受益产业发展。公司主营收入构成中以航天国防电子业务为主，营收占比超过60%，利润占比超过70%。在我国大力推动国防信息化建设，加速航天领域重点发展的背景下，公司作为航天电子领域龙头将充分受益龙头地位。
2、公司开始培育无人机和智能炸弹等系统级业务领域，未来拥有广阔市场空间。公司无人机信息系统凭借先进的技术实力，成功中标警用无人机系统采购项目，实现了警用市场领域的重要突破；小型长航时无人机系统成功中标海洋环境监测项目，奠定了无人机系统产品进入国内海洋应用领域的重要基础。依托于公司传统业务，智能炸弹的研究在我国完成北斗组网后有望成为弹药库的重要组成，并且已实现产品外销。
3、公司资本运作进展较快，2016年10月注入大股东旗下惯导、电缆资产，并完成募集配套资金增强主业、补充流动资金。本次资产注入后，公司在惯导领域的方向将更加丰富，盈利能力有望得到较大提升，同时本次资产注入完成后，大股东旗下的企业类资产已经基本进入上市公司。随着国企改革的持续推进，未来公司大股东旗下优秀的研究所类资产也有望继续注入，完成大股东资产整体上市。
4、我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.23、0.27、0.31元，维持“强烈推荐”评级！
海兰信（300065）
1、“131”战略规划指明方向，打造专业服务于国防和军队建设的民营军工集团：公司继续围绕智能航海和智慧海洋领域积极推进业务开拓，基本面持续改善，经营业绩稳步上升。公司经过多年发展，发展战略逐步明晰，已形成全新的三年“131”战略规划，即以“国家战略”为引领，以智能航海业务、海洋立体观测网业务、海洋仪器装备及重大项目等“三大核心业务”为支柱，到2020年末，努力成为中国海洋监测领域综合实力最强的企业，成为智能航海领域国际一流的企业，成为专业服务于国防和军队建设的民营军工集团。未来公司将运用资本手段与行业央企尤其是军工央企建立结构性合作，强化业务协同。2017年，海兰信与海油发展、海信院、遥感所等合作方发起设立“三亚海兰寰宇”，未来各方将以此为平台，建立长期稳定的战略与股权合作关系。预计随着混合所有制改革不断深化，军民融合深度发展，公司有望与合作伙伴之间形成更加深度的良性合作，帮助公司长远发展。
2、海事业务稳中向好，智能船市场有望带动新的增长：公司智能航海业务方面保持稳定，公司参与的中国智能船舶1.0项目取得阶段性研发成果，将形成实船示范，有望奠定公司在这个领域内的领先地位。此外，2018年3月，公司与扬子江船业集团签署智能船舶项目合作协议，扬子江船业承诺从2018年起，未来三年，在建造的船舶中优先选用海兰信的智能化装备，且每年采购目标不低于1亿元。预计国际航运市场将缓步上行，国家在智能船领域不断推动，公司以智能船为核心的智能航海业务有望实现新的增长。
3、持续推进全国近海雷达网建设，小目标雷达业务有望继续快速增长：公司小目标雷达产品成为近年来重要增长点。目前公司已在海南、浙江、辽宁、山东、福建、广东等沿海省份，以及船载、石油平台等领域实现近海雷达综合观监测系统示范应用。未来公司将协同战略合作伙伴，共同推进全国近海雷达网建设，完成在其他沿海省市如广西、上海、江苏、河北等的布局，为海洋数据挖掘及信息服务提供有力支撑，服务多种涉海用户，实现军民两用。公司年初发布公告，签订100台套小目标雷达采购合同，预计随着后续订单的逐步落地、交付，公司近海雷达观监测系统销售有望继续快速增长。
4、收购劳雷产业剩余股权，增厚业绩，布局未来：2017年，公司启动对劳雷产业剩余少数股权的收购，海兰信高管持股平台——智海创信作为此次海兰劳雷重组的交易对方。2018年，公司跟踪推动的规模化项目包括：水利部大江大河水文监测系统建设工程项目拟启动，项目一期总计投入约7个亿，计划 2018-2020 年实施完成；总投资超20亿元的近海海底科学观测网，2018-2019 年将完成主要测量设备采购。劳雷产业作为国内领先的海洋调查仪器应用与系统集成服务公司将从中充分受益，收购完成后有望超额完成业绩承诺，进一步增厚公司业绩。
5、重磅回购彰显股东信心，股权激励助力公司长远发展：2018年2月22日，公司审议通过两份回购股份方案，拟在12个月内，合计斥资8000万至2亿元的自筹资金回购公司股票，价格不超22元/股，其中用以股权激励或员工持股计划的部分不超过人民币1亿元，且不低于人民币3000万元。截至目前，公司已回购公司股份793,503股，总金额为人民币1166万元。
6、盈利预测：预计公司2018-2020年EPS为0.42 、0.50 和0.59元，维持“强烈推荐”评级！
招商军工：王超/卫喆/岑晓翔
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