企业债的变与不变

企业债作为我国历史最悠久的信用债品种，截至2023年4月末，总发行规模为6.4万亿元，存量规模为2.1万亿元，发行期限主要为5-10年的中长期，在支持重点领域和重点项目融资、增强服务实体经济能力方面发挥重要作用。近期，企业债的监管政策发生了若干变化：1）2023年3月10日，中共中央、国务院印发的《党和国家机构改革方案》指出，中国证券监督管理委员会由国务院直属事业单位调整为国务院直属机构，强化资本市场监管职责，划入国家发展和改革委员会的企业债券发行审核职责，由中国证券监督管理委员会统一负责公司（企业）债券发行审核工作；2）2023年4月21日，中国证监会、国家发展改革委联合发布了《中国证监会 国家发展改革委关于企业债券发行审核职责划转过渡期工作安排的公告》（〔2023〕45号），将企业债的发行审核职责由国家发改委划入中国证监会，并设置6个月的过渡期。监管政策调整，如何影响这一品种？企业债未来发展又将如何，本文尝试做讨论。

针对企业债“新老划断”问题，2023年4月21日，中国证监会、国家发展改革委联合发布了《中国证监会国家发展改革委关于企业债券发行审核职责划转过渡期工作安排的公告》（〔2023〕45号）（以下简称“《企业债过渡期公告》”）称，为确保企业债券发行审核职责划转工作的有序衔接和平稳过渡，设置6 个月时间为过渡期，过渡期内企业债券受理审核、发行承销、登记托管等安排保持不变，企业债券发行注册、监管执法、风险防控等工作有序衔接，参照公司债券做好企业债券日常监管、稽查执法和风险防控相关工作，压实企业债券发行人和相关机构责任。

过渡期内，证监会将坚持“三不变、两调整”的原则。“三不变”是指审核机构、审核标准、托管交易市场不变；“两调整”指，一是，企业债券注册机构调整为证监会，由审核机构统一报证监会履行注册程序；二是，企业债券的监管和风险防控职责，由证监会及其派出机构、证券交易所、登记结算机构、中国证券业协会等依法履行。具体对比情况如下：

【企业债政策变迁：张弛有度，防范风险】

2013年以来，国家发改委等部门陆续出台相关政策，不断改进企业债券发行审核工作，以引导企业债券支持重点领域和重点项目融资，发挥企业债券在促投资、稳增长中的积极作用，增强企业债券服务实体经济的能力。

2013年5月，国家发改委对企业债发行申请，按照“加快和简化审核类”、“从严审核类”以及“适当控制规模和节奏类”三种情况进行分类管理，更好地发挥企业债券融资在我国经济“稳增长、调结构、转方式”中的导向作用。

2015年5月，国家发改委对于企业债券支持的重点领域、重点项目进行规定，鼓励优质企业发债用于七大类重大投资工程包、六大领域消费工程项目融资以及战略性新兴产业等六个重点领域，支持县域企业发行企业债券，并对发行条件进行优化设置，合理确定和把握区域经济和债券风险迹象预警线。

2015年12月至2017年，国家发改委进一步鼓励信用优良企业发债融资，并强调做好企业债券偿债风险分解，在企业债券申报中严格防范地方政府债务风险，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。

2018年，国家发改委要求相关企业申报债券时应主动公开声明不承担政府融资职能、发行本期债券不涉及新增地方政府债务，并对募投项目进行规范，坚决杜绝脱离当地财力可能进行财政资金支持。此外，国家发改委继续加快优质企业债券的审核效率，实行“一次核准额度、分期自主发行”的发行管理方式。

2020年3月，明确将企业债券纳入证券法规制范围，企业债券的发行开始全面施行注册制， 形成了“一家受理、两家审核、集中注册”的管理体制，即中央结算公司负责统一受理，中央结算公司、交易商协会分别负责审核，国家发改委在公告发布前负责注册。

在过去的十年间，我国债券监管体系形成了国家发改委、中国人民银行、中国证监会的多头监管格局，国家发改委负责企业债的监管，中国人民银行负责银行间债务融资工具等的监管，中国证监会负责公司债和资产证券化的监管。2023年3月以来，中国证监会调整为国务院直属机构，统一负责公司（企业）债券的发行审核工作，债券监管就此告别了多头监管格局。

【企业债发行特征：存量小、期限长、违约少】

其一，企业债存量规模在信用类债券中占比较小。截至2023年4月末，企业债券存量规模为2.1万亿元，在信用类债券中占比约4.8%。企业债券总发行规模为6.4万亿元，净融资规模为1.9万亿元。从净融资规模来看，2017年以来企业债券净融资规模持续为负。

其二，企业债发行期限以中长期为主。以2022年企业债发行情况为例， 7年期、5年期和10年期的企业债在各期限中占比居前，分别发行2,415.0亿元、681.2亿元和288.4亿元，在各期限中的占比分别为65.6%、18.5%和7.8%。

其三，优质评级主体的企业债发行规模占比较高。2019年度至2021年度，评级为AAA的主体发行企业债最多，占同期各主体评级的比重均在41%以上；2022年度和2023年1-4月，评级为AA的主体发行企业债最多，占同期各主体评级的比重达到36%以上。

其四，企业债违约规模小，在全部违约债券中占比较低。截至2023年4月末，去重跨市场债券后，企业债违约规模为273.7亿元，而全市场违约债券总规模为14,213.1亿元，企业债违约规模的占比为1.9%。2019年以来，在全市场违约债券中，公司债和中期票据违约规模占比较高，二者合计违约规模均在73%以上。

【近期新报企业债：支持多个产业领域】

2023年4月23日，根据中国证监会官网《证监会核发首批企业债券注册批文》，证监会对国家发展改革委移交的34个企业债券项目依法履行了注册程序，同意核发注册批文。首批企业债券发行拟募集资金合计542亿元，主要投向交通运输、产业园区、新型城镇化、安置房建设、农村产业融合发展、5G智慧城市和生态环境综合治理等多个产业领域。

《企业债过渡期公告》实施后，中国债券信息网于2023年4月27日更新了若干单企业债券的已注册信息。企业债券申报主体分布在13个省(自治区、直辖市)，其中，湖北省、浙江省已注册企业债券的申报规模最大，分别为134.0亿元和106.5亿元。特殊品种方面，（1）县城新型城镇化建设专项企业债券，债券支数为4支，申报规模合计为28.5亿元；（2）小微企业增信集合债券，债券支数为2支，申报规模合计为25.0亿元；（3）绿色债券，债券支数为2支，申报规模合计为24.0亿元；（4）农村产业融合发展专项债券，债券支数为1支，申报规模为15.0亿元；（5）养老产业专项债券，债券支数为1支，申报规模为14.2亿元；（6）城市停车场建设专项债券，债券支数为1支，申报规模为7.0亿元。

《企业债过渡期公告》实施以来，中国债券信息网于2023年4月28日更新了2单企业债券的已申报信息，分别为岳阳南湖城市建设投资有限公司、义县城市建设投资发展集团有限公司，申报品种分别为城市停车场建设专项债券（1支，申报规模为10.0亿元）、县城新型城镇化建设专项企业债券（1支，申报规模为10.0亿元）。

【过渡期政策影响：提升审核效率，减少监管套利】

首先，预计不会对债券市场产生负面冲击。企业债募投项目本身能够带来一定的现金流，保障到期偿付，且过渡期发行审核政策的变化亦不会对企业本身的偿债能力和偿债意愿产生负面影响。

再次，企业债的审核标准或将有所放松。发改委对于企业债的审核标准、审核流程较为严格，要求企业债的募集资金用途主要为固定资产投资等重点项目，且在融资结构、担保措施、偿债来源等方面也有着较严格的限制。过渡期企业债发行审核政策调整后，企业债参照公司债开展日常监管、稽查执法和风险防控相关工作，其审核标准或将与公司债趋同，相对于之前的审核标准有所放松。

然后，监管套利空间进一步减少，弱资质主体承压。企业债侧重于募投项目本身的情况，对于单个发债主体的债券额度限制较小；而公司债、中期票据、短期融资券等债券品种受到2021年以来的“红橙黄绿”政策限制，主要用于借新还旧、补充流动资金等。过渡期企业债划归中国证监会的监管后，证监会或将调整企业债的审核注册制度，例如企业债发行受到债券额度限制等。进而，不同监管主体之间的套利空间进一步减小，对于资质较弱或债务率较高区域的主体，其债券发行难度可能加大。

最后，债券统一监管步伐加快，债券市场功能得到完善。本次企业债发行审核政策的调整，进一步理顺了债券管理机制，加快了债券市场统一监管的步伐。证监会和发改委在债券发行注册、存续期管理、稽查执法和风险防控等方面的各自优势得以融合，企业债和公司债的协同监管将得到有效推进，企业债在支持重点领域融资、服务实体经济方面也将获得新的发展，债券市场功能得到完善。

在6个月的过渡期内，企业债审核与发行工作预计将平稳过渡，审核机构变更过程“软着陆”。过渡期结束前，预计中国证监会将出台企业债的整体工作安排，建议关注后续企业债审核政策细则。

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